纳思达“财务造假”之谜 | 牛熊榜
出品 | 妙投APP
作者 | 宋昌浩
头图 | 视觉中国
核心看点：
大规模跨国并购产生了巨大的声誉，而且并购公司本身仍然存在着巨大的声誉，如后续业绩不如预期，仍然存在巨大的减值风险；
纳思达报告显示存贷双高，在存款高的同时，又大幅借贷，面临着巨大的债务压力。
自新国九条颁布以来，问题股一直是市场回避的焦点。
近日，一张朋友圈截图在多个平台上流传。截图显示，名叫肖汉山的用户在朋友圈声称“纳思达很可能会造假很多年”，引起了市场的极大关注。
虽然出版商没有向纳思达财务造假提供更多证据，纳思达的相关人员也否认了，但市场对纳思达的怀疑并没有消除。归根结底，纳思达的报告真的不好看。
那纳思达报告的问题是什么？企业是否已经进行了相应的财务报告？
信誉套商誉，纳思达跨国并购不如预期。
纳思达作为中国打印机行业的领头羊，是一家营收超过200亿元的上市公司，其200亿元的盈利能力在整个科技股中名列前茅。
纳思达主要有两个业务，分别是印刷业务集成电路业务。从营业收入构成来看，2023年纳思达印刷行业收入占94.09%，集成电路行业收入占5.91%。换句话说，印刷机业务对其收入有着重要的影响。
而且公司的打印机业务，又可分为两大运营主体，一是奔图商品，主要负责国内打印机市场，2023年营业收入38.86亿元；另一种是2016年并购的利盟，其打印机商品客户主要在美国和其他海外地区，2023年营业收入达到145亿元，约占纳思达总收入的70%。
事实上，市场对纳思达的更多质疑是对利盟的一些质疑，其中信誉是市场关注的焦点之一。事实上，纳思达的信用问题比预期的要严重。
在谈论声誉之前，先谈谈声誉的产生。一般来说，并购企业时，会计算目标公司的净资产(总资产-总负债)，然后对净资产进行公允价格，通过收购的对价降低净资产的公允价格，可以理解为声誉。
简而言之，信誉=购买价格−公平的净资产价值。
2016年，纳思达以39亿美元(约合人民币283亿元)的对价，发起了100亿海外M&A，收购了总资产258亿元、净资产71亿元的利盟国际，纳思达也成功跻身全球打印机头部玩家队伍。
M&A也有很高的声誉。2016年，纳思达确定了高达188亿元的声誉。虽然一些销售业务的声誉后来有所下降，但截至2018年底，纳思达的声誉仍高达128亿元，占总资产的30%。
值得注意的是，纳思达并购的子公司利盟国际本身也有很高的声誉。在纳思达接手之前，利盟国际继续疯狂M&A。除了打印机领域，公司还非常热衷于ES软件业务(包括文件管理、流程优化等)。).在疯狂的M&A之后，利盟国际也拥有臃肿的资产和巨大的声誉。
据利盟相关资料显示，2015年利盟信誉为85.73亿，占公司总资产的33.75%，而当年公司净资产仅为71亿，也就是说，如果不产生任何价值，2016年，纳思达以258亿元的对价收购了一项为负的净资产(不顾信用)的公司。
当然，这次收购可能会给纳思达带来一定的技术和客户支持，为其国内打印机业务的发展带来一定的支持。然而，事实上，就利盟国际的M&A而言，其经济效益目前还不如预期。
从利盟国际每年产生的利润和利润来看，自2017年公司合并以来，利盟的利润和利润一直在持续下滑。特别是2023年，利盟计提了11.17亿美元的声誉，这促使利盟在2023年的净利润损失为12.68亿美元(人民币89.77亿元按汇率转换)。
(注：汇率对营收和利润的变化有一定的影响)
受利盟国际业绩持续低于预期的影响，纳思达在2023年记提了大量资产减值损失，共计93.26亿元，其中计提商誉减值损失81.58亿元，无形资产减值损失9.65亿元。
但这还没有结束，在记提了许多减值之后，事实上，纳思达帐上仍然存在着大量的声誉和无形资产。截至2023年底，纳思达的信誉和无形资产总额仍高达96亿，约占公司总资产的25.1%。
这意味着，在未来很长一段时间内，信誉和无形资产仍将像达摩克利斯之刃一样悬在公司的头上。如果利盟的业绩继续低于预期，纳思达仍将面临巨大的业绩记提风险。
存贷双高，纳思达高利率借贷
除信誉外，纳思达的另一个估计要面对的问题是巨大的债务压力和市场对其存贷双高的质疑。
存贷双高它一直是市场关注一家公司可能存在财务欺诈的焦点之一。具体来说，当公司有大量现金时，通常意味着公司有足够的现金流，公司没有理由长期保持高额债务。
当公司大量借款时，往往意味着企业的现金流有问题，公司没有理由长期投资高额现金。这意味着“存贷双高”违背了正常的财务逻辑。
近年来，康德信和康美制药是典型的存贷双高最终爆炸的案例。这两家公司在拥有大量现金的同时，也进行了高额贷款，最终暴露了自己的财务欺诈，给投资者带来了巨大的损失。
目前纳思达也存在着存贷双高的情况。根据公司的负债表，纳思达近年来在持有大量现金的同时，账户上仍然存在大量的长期和短期贷款。根据最近的报告数据，公司2023年的库存现金为74.02亿元，长期和短期贷款高达123.23亿元。然而，2021年，公司的库存现金一度超过长期和短期贷款，接近100亿元。
为什么公司会有大量的现金和大量的贷款？是因为公司能获得更高的财务收入，赚取差价吗？从财务报表来看，不是。
在过去的几年里，纳思达的年平均利息成本约为8亿元。以2023年为例。最初，利息成本为9.36亿元，借款利率为7.6%。当年纳思达的利息收入只有1.55亿元，存款利率只有2.1%，相差55亿元。％，净利率达到7.8亿元。
假如企业能够赚到远远超过利息费用的利益，那也是可以理解的，但事实上，纳思达并不能说特别赚钱。
虽然公司的年利润高达200亿元，但可以看出，从2018年到2023年的6年中，只有一年的非利润扣除超过10亿元，其中三年约为6亿元，与公司平均每年8亿元的利息费用相比，无疑是在为银行工作。
目前还不清楚为什么大额现金下，公司为什么还要大笔贷款，存贷双高也不能说明公司在财务上一定要造假，但是，在高额存款下，仍然愿意以较高的利率借钱，那么很有可能是公司还是很缺钱，从最近公司的通知也可以看出来。
2024年3月，纳思达发布公告称，该公司将利盟国际的两处房地产出售，售价总额约为2亿美元，而售后公司将其中一处租回，每月支付相关租金113.7万美元，可以说是另一种融资方式。
简而言之，也就是说，公司把自己的房地产办公楼卖给了一家资产管理公司。房地产公司出售后获得的现金可以理解为抵押贷款。未来每年的租金可以理解为支付的相关利息，利率高达10.74%，每年以3%的速度增长。在美联储估计降息的情况下，利息并不低。
当然，信用不一定意味着公司会爆炸，存贷双高也不代表公司财务造假。但是，如果存贷双高，公司还是缺钱，真的要提高警惕。目前a股上市公司5000多家，君子不立在危墙之下。对于一家头悬达摩克利斯之剑的公司来说，应该尽可能避免。
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