业绩创纪录股价却暴跌，泡泡玛特为何遭投资人抛售？

业绩飙升，投资人却纷纷离场——这正是泡泡玛特（09992.HK）正在经历的反常局面。

4月2日，港股节前最后一个交易日，泡泡玛特以近14亿港元的累计回购结束了连续6个交易日的护盘行动，期间共回购932万股，试图扭转股价颓势。然而市场反应冷淡，截至当日收盘，其股价较财报发布前已累计下跌34.7%，市值蒸发近千亿港元。

这场震荡始于3月25日的2025年业绩发布会。数据显示，泡泡玛特2025年营收达371.20亿元，同比增长184.7%；年内利润130.12亿元，同比增长293.3%，创下历史最佳业绩。但当日股价却暴跌22.51%，刷新上市以来最大单日跌幅。

管理层将2026年营收增速目标下调至20%，叠加跨界小家电、海外扩张压力及爆款IP周期性波动等因素，进一步加剧了市场对公司的认知分歧，让原本就充满争议的泡泡玛特变得更加复杂。

市场各方正重新评估泡泡玛特的价值：高盛研报指出，尽管其多元化IP组合和运营能力为长期增长奠定基础，但短期增长动能已减弱；著名投资人段永平则改变此前“看不懂”的态度，称将重新关注该公司。

一周股价震荡

3月25日中午，泡泡玛特2025年业绩报告发布。13点港股开盘后，股价在15分钟内从219港元快速跌至200港元附近。此时线上业绩发布会即将开始，13点30分管理层亮相时，股价已进一步下探至190港元。

首席财务官杨镜冰介绍，2025年营收371.2亿元、同比增184.7%，经调整净利润130.8亿元、同比增284.5%，公司拥有人应占溢利127.76亿元、同比增308.8%——这份历史最佳业绩并未提振市场信心。

投资者阿宝全程紧盯行情，当创始人、CEO王宁用“F1赛车进维修站修整”形容公司状态时，股价跌至185港元；两分钟后王宁给出2026年增速不低于20%的指引，股价跌破180港元。另一位投资者叶阳也发现，管理层每回答一个问题，股价就会下跌。二人持有泡泡玛特近四年，均重仓该股，七成以上非固定资产资金配置于此。

3月25日单日跌幅22.51%后，泡泡玛特陷入一周动荡：

3月26日再跌10.46%，盘后公告拟6亿港元回购394万股并注销；

3月27日再次回购约3亿港元股份，高盛、摩根士丹利等投行密集下调目标价；

3月30日段永平表示重新关注泡泡玛特，股价盘中短暂拉升，跌幅收窄至1.7%，公司完成第三次回购；

3月31日第四次回购，一周累计跌幅约34%，市值蒸发约987亿港元；

4月1日第五次回购，股价震荡回升1.18%；

4月2日第六次回购，本轮护盘收官。

泡泡玛特股价曾在2024年8月26日触及339.8港元历史高点，市值超4500亿港元，与老铺黄金、蜜雪集团并称港股“新消费三姐妹”。经此震荡，市值回落至约1902亿港元，较高点腰斩。

这并非首次估值危机：2021年2月股价达107.6港元、市值1500亿港元、市盈率超179倍；随后持续下跌，2022年10月跌至9.8港元，一年半内市值缩水超90%至不足150亿港元。

预期落差引发抛售

投资者的逃离情绪部分源于泡泡玛特的“主动降速”。业绩会上王宁给出2026年营收增速20%的指引，而2024年、2025年指引分别为30%、50%。更保守的预期，浇灭了市场因2025年高增长燃起的热情。

奶酪基金投资经理潘俊表示，会前市场对增速预期乐观，估值被认为合理，未调仓；但增速下调及股价波动触发风控止损，基金选择减持。

多家外资机构抛售加剧情绪蔓延。港交所数据显示，业绩会当日花旗、渣打、法国巴黎银行等为主要卖出方，卖空成交额达46.3亿港元，创上市新高。

美银证券研报称，2025年业绩未达预期，2026年增速指引低于市场预期的30%，认为2026年是过渡年，LABUBU热潮降温、利润率压力上升，目标价从300港元降至170港元。

王宁解释，过去一年泡泡玛特像F1赛场的新手，速度快但压力大，2026年要像进维修站一样调整补给。接近泡泡玛特人士透露，过去一年高速扩张带来组织压力，员工从2024年底6000余人增至2026年初近1.1万人（含4000名外籍员工），管理半径拉长，“弯道需刹车”。

首席运营官司德提到，2025年北美市场营收从8亿元增至68亿元，但人才、仓储物流等承压。摩根士丹利、富瑞等机构则认为，较低目标反映主动管理策略，线下模式仍有效，IP投资构筑护城河。

小家电跨界引争议

泡泡玛特宣布进军小家电成为焦点，“泡泡玛特卖小家电”微博话题24小时阅读量破3.2亿，抖音视频播放量超8700万。

王宁表示，集团化战略以IP为核心，尝试过甜品、电影等业务，即将发售小家电。随后预热图显示，首款小冰箱奶白色机身印THEMONSTERS涂鸦，门把手嵌LABUBU玩偶，传定价4999元/台。

接近泡泡玛特人士称，王宁仅一语带过小家电，未料引发热议。市场观点分歧：段永平认为是IP情绪价值延伸，关键看反馈；韩广斌直言“脑残行为”；潘俊认为是品类拓展，需警惕分散精力，协同效应待验证。

此前泡泡玛特推出小夜灯、手机挂绳等周边，布局乐园、饰品、甜品、电影等，仍属“潮流玩具”范畴。而小家电挑战了王宁“无用之用”的观点——他曾强调“无用”产品更永恒，有功能属性则生命周期短暂。

泡泡玛特未回应争议，但上述人士称，小家电首先要“好看”而非“好用”，仍是IP情绪与审美的延伸。官方介绍写道“有的冰箱属于厨房，有的冰箱属于你”，王宁也表示要探索更多品类展现IP，实现商业化可能。

公司定位的认知分歧

从潮玩到家电的跨界，让市场拷问：泡泡玛特究竟是怎样的公司？这直接影响投资者判断。

有投资人认为是IP平台，有“中国迪士尼”估值空间，市盈率可达30-40倍；另一些认为是潮玩零售商，爆款驱动、周期性强，仅值15-20倍市盈率。4月2日闭市时，其市盈率为13.44倍。

2020年招股书定位“中国最大潮流玩具品牌”，愿景“全球领先潮流文化娱乐公司”。司德曾称这句话“精准”。今年业绩会自我介绍为“围绕IP打造多元化业务，延伸至消费品、服务体验、数字娱乐等，致力于成为以IP为核心的潮流文化娱乐集团”。

接近泡泡玛特人士介绍，消费品是核心业务（含手办、搪胶、毛绒、饰品、甜品、小家电等），服务体验包括乐园，数字娱乐含电影。内部信提到“梦想消费品外其他业务营收占比达50%”。

投资者决策维度各异：阿宝认为衍生品业务（2025年收入44.73亿元，占比12%）有增长空间；叶阳在180港元、150港元加仓，看好小家电拓展IP场景、拉高客单价；德意志银行下调评级至“卖出”，称海外销售疲软、库存高企是压力；潘俊认为分歧源于增长确定性与能力边界的评估，市场重新定价风险收益比，后续需关注一季度数据验证增长韧性。

（应受访者要求，叶阳为化名）