奢侈品一季度财报分析：期待中的复苏并未到来

本文来自微信公众号： Vogue Business ，编辑：Yiling Pan，作者：Laure Guilbault

奢侈品行业原本期待今年第一季度能迎来温和反弹，但实际行业走势却比预想中更加复杂。中东冲突打乱了行业原本的复苏节奏，让刚冒头的回暖苗头变得不再稳定。行业整体增长并未消失，但增长的实现逻辑已经被彻底改写。

巴克莱银行欧洲奢侈品研究主管Carole Madjo认为：“第一季度的行情并没有改变行业的整体前景，如果说它带来了什么变化，那就是让我们原本预期的复苏节奏变慢了，甚至让复苏时间点往后推迟了。”

“现在市场已经下调了对第二季度的业绩预期，以此反映中东冲突以及旅游业受到冲击的影响。目前奢侈品行业仍然处在调整周期里，这种压力首先体现在营收端，后续利润端也可能会面临更大的下行压力。”

汇丰银行此前曾预测，2026年第一季度全球奢侈品销售额会实现5.5%的增长，但从头部集团的实际表现来看，LVMH、开云、爱马仕、Moncler和普拉达的平均有机增长率仅为4.2%，低于预期。

TD Cowen分析师Oliver Chen指出：“多数品牌在中国市场的增长动能正在逐季恢复，但真正的问题还是中国出境游客的消费没有回归。美国市场目前仍然保持了韧性和吸引力，但市场呈现出明显的K型分化——高端消费还在持续增长，中低端消费已经开始承压，尤其是在消费者对油价更加敏感的背景下，分化更明显。当前行业内增长动力最强的品类是珠宝。”

这种结构性分化在品类层面也被进一步放大：一边是以皮具、成衣为代表的“软奢侈品”持续承压，另一边是珠宝板块稳步进入了确定性更强的增长周期。LVMH的钟表与珠宝部门销售额增长7%，开云集团的珠宝业务增长22%，爱马仕的珠宝销售额涨幅接近10%。这一趋势也给卡地亚母公司历峰集团即将在5月22日发布的年度业绩打下了积极的预期基础。

在4月23日的年度股东大会上，LVMH董事长Bernard Arnault向投资者发出警告，称中东危机“有可能演变成全球性灾难，带来极其严重的负面经济后果”。他还补充道：“在当前的局势下，没有人能够准确判断2026年全年的行业走势。当然也存在另一种可能，就是局势会比预想中更快得到平息，这也是我们所有人共同期待的结果，尽管实现起来难度不小；如果局势真能平息，商业活动也会逐步回归正常。”

以下就是奢侈品行业第一季度财报的核心要点整理。

中东冲突从区域事件

变成影响全行业的全球变量

从数据上看，中东冲突直接拉低了奢侈品行业1-2个百分点的增长率，但真正值得关注的不是影响幅度，而是它的影响正在向全球各个市场外溢。

不同品牌在中东市场的业务占比不同，受到的冲击差异也很明显：Moncler在中东的业务占比不到2%，受到的冲击相对有限；而LVMH、开云和爱马仕对中东市场的依赖度更高，占比分别约为6%、5%和4.3%，如果把中东消费者在海外的消费计算在内，爱马仕相关收入占比接近8%。

冲突带来的最直接冲击就是中东本地消费快速收缩。

LVMH集团首席财务官Cécile Cabanis在财报电话会议中表示：“冲突爆发之后，不同商场和业态的需求降幅在30%到70%之间。”爱马仕在迪拜、巴林和科威特的门店一度关闭或者缩短营业时间，其第一季度中东销售额下降6%，普拉达中东零售销售额更是下滑了22%。

但冲突更深层的影响是对全球旅游消费链条的扰动。

第一季度，欧洲的中东和亚洲游客数量明显减少——一部分亚洲旅客原本会经由中东转机前往欧洲，另一部分则受到航线调整、机票价格上涨的影响放弃出行。这就让原本高度依赖跨境游客的奢侈品消费陷入了停滞。

市场原本理论上存在补偿机制：中东高净值人群可以把消费转移到其他地区对冲影响。Carole Madjo提到：“那些在伦敦或者其他城市有房产的中东消费者，可以在夏季转移到这些地区居住，自然也会在当地完成消费。”

但实际情况是，这种“消费转移”目前还没有发生。LVMH的Cécile Cabanis明确表示：“我们目前还没有看到中东消费者的消费转移到其他地区，但可以确定的是，这部分购买力并没有消失。”

爱马仕放缓的不止增长节奏

在各大头部奢侈品品牌中，分析师认为最值得警惕的就是爱马仕财务表现的变化。爱马仕第一季度业绩低于市场预期，销售额增长5.6%，没有达到市场预期的7%，财报发布后4月15日爱马仕股价应声下跌8%。

尽管爱马仕的增长仍然跑赢行业整体，但增长节奏比之前几个季度明显放缓。爱马仕方面估算，中东冲突对其第一季度销售增长造成了约1.5个百分点的拖累。

但分析师普遍认为，问题不止出在中东市场，更关键的拖累来自以中国为核心的亚太地区。Carole Madjo指出：“比起中东，亚太地区增长放缓更让人失望，该地区第一季度增长率只有2.2%，而去年第四季度还达到了8%。爱马仕在亚太确实面临比较高的比较基数，同时虽然高净值人群的消费仍然稳定，但准高端消费群体一直在承压。即便如此，去年第四季度过后，市场对中国市场的复苏已经有了明确预期，这次爱马仕的表现还是没达到预期。”

短期来看，分析师已经开始下调对爱马仕全年增长的预测，此前市场普遍预计爱马仕2026年全年增长率会在9%到10%之间。Carole Madjo提出了更长期的疑问：“爱马仕一直维持10%以上增长的模型，是不是现在也开始面临挑战了？”

这个以Birkin手袋闻名的奢侈品牌，计划每年将皮具产量提升约7%，同时在保持工艺标准的前提下，每年通过3%到4%的提价对冲通胀影响。这套组合过去长期支撑爱马仕核心业务实现两位数增长。而爱马仕的成衣、配饰等其他品类，过去也一直保持两位数增长，现在也开始增长放缓——第一季度相关销售额和去年同期持平，而去年第四季度还实现了7.1%的增长。

与此同时，爱马仕对旅游客流的依赖程度，可能比市场之前判断的更高。爱马仕提到，法国市场第一季度销售额下降2.8%，主要是因为第一季度尤其是3月游客数量减少，并且将游客减少和中东局势关联在了一起。

爱马仕方面表示，法国市场超过一半的销售额都来自国际游客。财务执行副总裁Eric du Halgouët把成衣和鞋履业务的明显放缓归因于中东冲突的影响，尤其是运动鞋和Oran凉鞋这类在中东市场销量很好的产品，受冲击更明显。

Bernstein分析师Luca Solca指出，第一季度的业绩进一步坐实了“我们判断爱马仕品牌增长动能正在减弱”的观点，同时竞争对手的创意更新速度正在加快。“我们仍然看好爱马仕的基本面，但它还有进一步提升的空间，比如继续拉高价格带，强化对高净值客群的吸引力。”

在2月的年度业绩会上，爱马仕执行主席Axel Dumas表示，品牌推出高级定制系列的计划“正在稳步推进中”。“我们已经搭建好了工坊，一切都按计划进行。目前我看到的成果非常出色，这让我对项目充满期待。”

中国市场未迎来反弹

但也停止了下滑

整体来看，中国奢侈品市场目前进入了“逐步修复但未反弹”的阶段。

LVMH在除日本外的亚洲市场实现了7%的增长，这是该区域2023年以来的最好成绩，本地消费也有所回升，只是中国出境游客的海外消费还没有恢复。普拉达亚太销售额增长5%，开云集团亚太销售额则下滑4%，而2025年第四季度开云亚太已经下滑了6%。Bernstein的Luca Solca指出，“对古驰来说，核心的中国消费者消费目前可能仍然处于两位数下滑区间。”

古驰在中国同时面临品牌吸引力和渠道结构的双重问题。开云集团首席执行官Luca de Meo在资本市场日直言：“当我走进中国的一些古驰门店，感觉就像走进了祖母的房子，完全感受不到当代品牌的活力。”目前古驰正在调整中国的门店网络，“我们必须缩减门店规模，中国的零售越来越看重体验，这意味着只靠扩大门店面积没办法获得成功。”

Carole Madjo认为：“整体来看，中国市场的表现没有太多意外，现在正处于稳定阶段，唯一超出预期的品牌是Moncler。”

Moncler第一季度亚洲收入同比增长22%，达到4.33亿欧元，大幅超出市场预期的11%。

Moncler管理层指出，第一季度和第四季度对品牌来说至关重要——冬季本身就是品牌的核心销售季，这个策略在中国市场被进一步放大。集团高管Luciano Santel表示：“我们第一季度推出的所有产品和营销动作，在中国市场产生的影响可能比其他地区更显著。”这个亮眼表现背后，一方面是品牌和巴西设计师合作设计的冬奥会官方制服带来的品牌光环，另一方面是Moncler Grenoble系列在阿斯彭办秀带来的声量提升。

汇丰银行分析师Anne-Laure Bismuth指出：“Moncler Grenoble正好踩中奢侈品和功能性户外产品的交叉点，在中国快速增长的户外市场持续提升份额。中国消费者对冬季运动的兴趣正在上升，Moncler已经在这个领域建立了明显的竞争优势。”

尽管业绩表现十分亮眼，Moncler管理层仍然保持谨慎。Luciano Santel表示：“我不认为中国所有宏观层面的问题都已经解决了”，他提到中国房地产市场仍然面临持续压力，“但和过去相比，我们确实感受到了更积极的市场氛围，中国市场和中国消费者给我们的表现非常强劲。”

创意团队更替从宣传阶段进入业绩兑现期

2026年第一季度，多家品牌新任创意总监的作品开始陆续进店销售，创意团队更替进入了真正的业绩兑现阶段。

迪奥新任创意总监Jonathan Anderson的首个系列在1月2日正式上市销售。Bernard Arnault表示：“这个系列开局表现非常好，以至于我们供货都跟不上了，因为需求实在太旺盛了。”

克里斯汀·迪奥成衣董事长兼首席执行官Delphine Arnault补充道：“Jonathan Anderson上任之后，迪奥正在发生文化层面的变革。他非常有才华，是一位天才设计师。他设计的很多产品都已经售罄，我们正在全力提高生产和供应链的能力，跟上消费者的需求。”

作为LVMH集团旗下第二大时装品牌，迪奥正处于关键的调整期。汇丰银行预计，迪奥2025年销售额曾出现高个位数下滑，而2026年第一季度，品牌表现“比之前几个季度明显改善”。

与此同时，古驰在新任创意总监Demna的推动下，新品也逐步进入市场。第一季度，“La Famiglia”等系列已经开始贡献销售额，占品牌总SKU和总销售额的7%到8%。此外，采用“即看即买”模式的小批量Primavera系列也获得了市场的积极反馈，预计会在夏季全面放量。

在美国市场，古驰已经出现了一定的修复迹象——北美零售销售额增长8%。但这点增长还不足以抵消古驰在亚洲和欧洲市场的销售额下滑。古驰第一季度总销售额下滑8%，降至13.5亿欧元。

汇丰银行的Anne-Laure Bismuth表示：“因为古驰第一季度表现仍然疲软、低于预期，市场已经开始质疑品牌今年能不能实现有机增长目标，在当前的宏观环境下，这个目标可能很难实现。”汇丰银行预计，古驰全年销售额会下滑4%。

香奈儿将在5月发布2025年全年业绩。早在去年12月，香奈儿时装业务总裁Bruno Pavlovsky就曾表示，2025年对香奈儿来说是“过渡性的增长之年”，2024年香奈儿销售额下滑了4.3%。市场预计，香奈儿管理层本月会重点点评Matthieu Blazy首个系列进店后的市场表现——目前市场已经把消费者对这个系列的热捧称为“Matthieu热潮”，在法国、美国等核心市场，香奈儿门店外已经再次出现排队购买的情况，加上香奈儿在2026年第一季度Lyst品牌指数中排名第一，都指向香奈儿有实现稳健增长的潜力。