4年市值蒸发超1800亿，“药茅”片仔癀风光不再？

A股市场曾有不少“茅”，但如今“茅”的神话正逐渐破灭。

飞天茅台批发价跌破1600元时，“药茅”片仔癀也有些撑不住了。

曾经，片仔癀价格被炒到1600元一颗，多地一粒难求，电商旗舰店中锭剂长期缺货。

但现在，片仔癀锭剂在电商平台上轻易可得，部分平台价格降至600元左右，甚至低于官方指导价760元。

与价格倒挂一同出现的，是史上最差业绩和跳水的股价。

自2021年7月的历史高点以来，片仔癀股价跌去60%，市值从接近3000亿元缩水至目前的1059亿元，蒸发超1800亿元。

茅台还在苦苦支撑，片仔癀为何先顶不住了？

01

过去，片仔癀备受市场青睐。

2009年，“超级牛散”王富济投入约1亿元重仓持有片仔癀，此后不断增持，持有15年仅少量减持。

民间股神林园对片仔癀极为推崇，称其为“药中茅台”。

林园表示，片仔癀的投资逻辑在于“经济特许权”，即国家绝密配方、天然麝香使用权和稀缺性带来的定价权。

作为商务部首批“中华老字号”，片仔癀的配方和云南白药一样，是最高等级的“国家绝密级配方”，保密期限永久。

其公开的核心成分中，麝香、牛黄、蛇胆、三七等都很名贵，天然牛黄被称为“药中黄金”，天然麝香产自国家一级保护动物林麝。

2005年起，片仔癀成为首批被批准使用天然麝香的药品之一。

由于药材名贵，近年来中药材价格上涨，片仔癀成本也随之增加。

为应对成本压力，片仔癀不断提价。

2003年上市以来，片仔癀系列产品累计提价超20次。

最畅销的片仔癀锭剂出厂价从2004年的125元/粒涨至2023年的600元/粒。2023年5月，终端销售价格提至760元，创近二十年最大涨幅。

接连提价成就了片仔癀的神话，公司业绩走向巅峰。

2023年，片仔癀营收首次超100亿，同比增长15.69%，归母净利润同比增长13.15%至27.97亿，均实现两位数增长。

然而，最近公布的第三季度业绩，让片仔癀股价一周内下跌近10个点。

2025年第三季度，片仔癀营收同比下降11.93%，净利润同比下降20.74%，创上市以来最差业绩。

片仔癀上一次营收和净利润双双下滑，要追溯到20多年前的2003年。

营收大幅下降的背后，是片仔癀核心产品肝病用药业务，即片仔癀系列产品，前三季度营收同比下滑9.41%至38.8亿元。

业绩大跌的同时，片仔癀整体毛利率首次跌破40%，创10年来新低，片仔癀系列毛利率骤降近10个百分点。

毛利率下降的同时，片仔癀原料价格还在上涨。

“药中黄金”天然牛黄，今年上半年价格飙升至170万元/公斤，相比2019年的约35万元/公斤暴涨超400%。

产量极低的天然麝香，配额严格受限，近几年价格涨幅超200%。

若想保住利润，片仔癀或许只能再次提价，但还有人会买单吗？

零售市场上，有零售商表示，因价格偏高，今年片仔癀锭剂销量降低，一个月可能卖不了几颗。

销量下滑导致零售市场价格倒挂。

价格越涨，买的人越少，销量进一步下滑，陷入死胡同。

根本原因是，炒作退潮后，市场对片仔癀的热情消退。

02

片仔癀和茅台关系曾十分紧密。

“喝茅台前来粒片仔癀护肝”的说法，让片仔癀和茅台成为高端宴请的象征。

在资本市场上，片仔癀和茅台一样，是“老登股”的代表之一。

然而，随着市场风格转变，“老登股”的故事不再吸引人。

2025年前三季度，片仔癀经营现金流净额为4.87亿元，同比下降62.53%，现金流明显下滑，可能是销售回款速度放缓，即销量下滑。

与此同时，片仔癀存货余额达61.60亿元，相比年初增长24%，库存压力加大。

和茅台一样，片仔癀面临市场冷落和产品“老化”问题。

但并非所有“老登股”都失去吸引力。比如东阿阿胶，经历业绩低谷后，近几年逐渐恢复增长。

这类“老登股”目前较少。

正如林园所说，“买药就买别人戒不掉的东西”，片仔癀的稀缺属性仍在。

长远来看，片仔癀核心吸引力不变，但问题也不容忽视。

2014年，片仔癀提出“一核两翼”发展战略，加强化妆品、日化产品及保健品、保健食品业务。

但今年前三季度业绩显示，“两翼”未能担起大任。

2025年前三季度，片仔癀化妆品业务收入4亿元，同比下降23.82%，占总营收不足10%。

2021年，片仔癀推出安宫牛黄丸，想丰富产品线。

然而2025年前三季度，安宫牛黄丸所在的心脑血管用药业务营收仅9343.57万元，同比暴跌65.2%。

这并不奇怪。

同仁堂在安宫牛黄丸市场占据不小份额，截至2025年，国内有安宫牛黄丸生产批文的企业超120家，竞争激烈，片仔癀优势不足。

业务发展缓慢，是因为片仔癀手握保密配方，创新投入相对较低。

2025年前三季度，片仔癀研发费用率为2.42%，2022 - 2024年，研发费用率均低于3%。

尽管中药行业研发投入普遍偏低，但对于亟需开拓新业务的片仔癀来说，投入不算高。

为缓解增长焦虑，片仔癀频频投资、并购。

至今，片仔癀已收购龙晖药业、家化口腔、力品药业等，今年也多次出资成立基金投资。

可见，片仔癀在寻找新增长曲线，但这些举措尚未取得显著成效。

如今，Z世代消费者崛起，天然药材价格高昂，集采政策逼近中成药，片仔癀未来机遇或许在于聚焦主业。

国内权威肝病专家叶卫江教授指出，片仔癀是治病药物，不是保健品，治疗肝病有严格适应症，并非所有肝病患者都能吃，更不能用于防病保健。

最后，片仔癀或许要回归药品本质。

随着我国人口结构变化，养老产业和相关需求攀升。

中信证券行业报告显示，目前大健康板块年增速高达70.25%，预计明年中国市场规模有望突破千亿。

作为肝病领域龙头，片仔癀优势仍在。

褪去“药茅”光环，片仔癀终究是手握稀缺性的药企。

片仔癀的经历是中医药行业的共性。

面对社会变化，不少中药企业发展多元业务，却忽略药企属性，研发投入少。

随着AI发展，未来中医药将与科技和AI深度结合。

那时，片仔癀和中医药企业才能真正增长。

03、结语

尽管股价下跌一段时间，但目前片仔癀估值仍超44倍，对比中成药行业整体估值，依旧偏高。

目前，片仔癀的国家绝密配方和品牌影响力护城河仍在，但不足以支撑过去的高估值溢价。

因此，只有出现明确的业绩拐点和新增长曲线落地，市场才会给予更高估值。对片仔癀而言，阵痛期可能持续。片仔癀需在短期业绩压力和长期战略投入间找到平衡，才能从“神话”转型为现代中药企业。

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