有色市场：供给危机下的金属狂潮与秩序重构

当众多股东还在计算AI大厂资本开支会带来多少铜矿需求时，铜矿供应却经历了动荡的一年。

今年5月和7月，全球第三大铜矿Kamoa - Kakula铜矿与全球最大地下铜矿El Teniente矿区，均因地震活动暂停地下作业。祸不单行，9月全球第二大铜矿区印尼Grasberg铜矿发生泥石流事故，导致矿区全面停产。

接连不断的意外让本就紧张的铜矿供给更加稀缺。海外投行估算，今年全球铜产业供给将从早前预计过剩10.5万吨转变为短缺5.55万吨。

供给大幅减少，铜价不断上升。截至2025年10月23日，据Wind数据，LME铜价年内涨幅超20%，逼近历史新高。

实际上，今年以来，不仅铜矿，以铜为首的工业金属、黄金白银等贵金属以及稀土相关能源金属价格都大幅上涨，相关矿企股价也随之爆发。

以有色金属ETF基金（516650）为例，据Wind数据，其跟踪指数涵盖黄金、铜、铝、锂等多种金属。截至10月24日，在有色价格上涨情况下，该基金年内涨幅达73.85%。

面对几乎全线上涨的有色金属，我们该如何理解其上涨原因，又如何判断其走势呢？

重返70年代

历史不会简单重复，但有相似之处。要理解当下有色资源的大幅上涨，历史是很好的参考。在有色产业中，周期不断上演。

达里奥在近期采访中将如今环境与1970年代初期对比，当时通货膨胀、政府支出大、债务负担高，人们对纸质资产和法定货币信心下降，和现在很像。

电影《阿甘正传》从微观视角展现了“大滞胀时代”小人物的经历，引发共鸣。

那么，70年代初期到底发生了什么，为何如今对有色行业的讨论让人想起那个时代？

从供给端看，当时石油大国战争导致石油供给大幅减少。1974年2月最后一周，美国汽车协会报告称20%的加油站没汽油了。

石油供给减少使价格飙升，两次石油危机后，石油价格从1973年不足3美元涨至最高39美元。

需求端，经历石油供给危机后，全球开始重视战略物资储备，开启囤货模式。

以美国为例，1979年卡特总统签署《战略和关键物资储备修正法》，要求物资储备至少满足三年需求，比尼克松时期多近两年。

供需错配使大宗商品价格上涨。据华西证券报告，1973 - 1980年，原油价格涨超18倍，黄金、银涨超7倍，铝价涨1.6倍，铜价涨68%，大豆涨51%。

当时美元信用危机也是商品上涨的重要因素。1971年8月15日，尼克松宣布暂停美元兑换黄金，布雷顿森林体系走向破裂。

“滞胀”影响下，美元和黄金走势相反。1971 - 1980年，美元指数最大跌幅超30%，黄金价格涨幅达23倍以上。

1979年，保罗·沃尔克任美联储主席，大幅提高联邦利率，从10%升至20%。他以短期经济震荡为代价，将美国通胀降至正常水平，稳固了美元石油体系，大宗商品近十年牛市结束。

以70年代为鉴，有色行业周期受短期供需关系影响，长期信用环境和预期变化也会影响供需平衡。如今全球宏观环境不确定，大宗商品迎来新时代。

商品才是“硬通货”

大宗商品价格波动离不开供需关系。当下金属价格上涨，主要是供给侧出现危机，美债危机和美元贬值是全球资源品供给减少的导火索。

特朗普宣布增加关税后，市场对美债危机讨论激烈，达里奥多次提及美国债务问题。他在书中称美国政府债务“接近无法挽回”，走向“死亡螺旋”。

截至2025年10月21日，美国联邦政府债务规模从2020年初的23.7万亿美元增至38万亿美元，占2024年美国GDP比重超125%。

美国债务问题是否爆发未知，但规模扩张使人们对美元信用质疑增加。

美联储降息，美元有贬值风险，人们更愿意持有资源品抵御通胀和信用问题。黄金具有货币属性，惜售和避险情绪使其成为今年市场亮点，截至2025年10月23日，Comex黄金年内涨幅近50%。

贸易摩擦使全球处于逆全球化阴影中，资源丰富国家将资源作为谋求利益的筹码。

以钴为例，2024年全球钴矿产量29.0万吨，刚果（金）产量22.0万吨，占比76%。今年2月，刚果（金）因不满钴价低禁止出口，6月延长禁令3个月，9月实行出口配额制。钴价大幅上涨，截至2025年10月23日，中国钴平均价格从禁令前的15.9万元/吨涨至40.6万元/吨，涨幅155.35%。

对投资者来说，有色行情与美国财政和货币宽松有关，商品像70年代一样是对抗货币贬值的硬通货。但行情可能短期被过度定价，忽略长期因素，风险也在积累。这轮大宗商品牛市的“沃尔克”时刻何时到来呢？

尾声

今年5月，华创证券张瑜在黄金报告中提出“秩序重构”指数。

她用美国通胀、赤字率等因素拟合黄金价格，发现无法完全解释今年黄金价格波动。对残差处理后，生成“秩序重构”指数，该指数很大程度解释了黄金上涨原因。

张瑜认为，未被解释部分可能与货币体系多元化、地缘政治风险和金融市场再平衡有关，隐含投资者对全球金融和政治秩序重构的预期。

这意味着全球秩序重构完成前，资源品供需错配将长期存在，黄金等资源品仍有行情。

商品市场门槛高，普通投资者可通过黄金ETF华夏（518850）等商品ETF参与有色行情。资源品价格上涨也会带动相关上市公司利润，如黄金股ETF（159562）跟踪的指数上半年营收和归母净利润都有增长。此外，国内相关政策发力，有色金属ETF基金（516650）将受益。

参考资料：

[1]对不起，没油了，现代快报

[2]大宗商品，走向1978 | 4.23经典回顾，柳龙视界

[3]华西策略：复盘70年代原油价格大涨及对大类资产的影响，新浪财经

[4]达里奥重磅警告：美债务危机正走向“死亡螺旋”，长期风险极高！财联社

[5]张瑜：黄金隐含“秩序重构”指数：捕捉全球秩序重构的交易信号，一瑜中的

封面来源：Shotdeck

本文来自微信公众号 “远川投资评论”（ID：caituandzd），作者：吴文涛，36氪经授权发布。

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