华住：业绩超预期背后，“行业优等生”的长期竞争力几何？

3分钟前

本文来自微信公众号：海豚研究，作者：海豚君

2026年3月18日美股盘前，华住集团（1179.HK/HTHT.O）发布2025年第四季度财报。在轻资产转型战略推进与酒旅行业复苏的双重作用下，公司四季度延续三季度的亮眼表现，业绩超出市场预期。具体来看：

1、RevPAR环比持续修复。核心经营指标每间可售房收入（RevPAR）同比增长1.8%，延续三季度正增长态势且环比略有提速。量价拆分显示，旧店翻新及高价品牌（桔子水晶、漫心、城际）占比提升推动平均日房价（ADR）同比增长4%，成为核心驱动；入住率（OCC）同比下滑1.6%，表现一般。欧洲市场受年末商务展会与圣诞假期拉动，RevPAR同比增长7.4%，ADR同比增长4.3%，入住率增速环比回落。

2、主动放缓开店节奏。四季度净新增门店157家，开店进度明显放缓，中高端门店为核心增长引擎。一方面华住主动抬高加盟项目经营门槛，另一方面单店回本周期延长使加盟商更谨慎。同时，公司单季度关闭226家门店，创历史新高，加速产品迭代。

3、自营业务超预期增长。集团总收入同比增长8.3%，超出此前2%-6%的指引上限。市场对华住加盟业务增长预期较高，而自营业务成为营收超预期的关键，推测主要受一线城市商务活动恢复、ADR带动RevPAR增长影响。

4、轻资产转型提升盈利能力。加盟业务收入占比同比提升4.8个百分点，推动毛利率大幅提升9.5个百分点。费用方面，虽因中高端品牌营销导致销售费用率抬升，但加盟业务占比提升使管理费用率下滑，最终经调EBITDA达21.9亿元，远超市场预期的17.8亿元。

5、2026年增长指引2%-6%。公司预计2026年整体增长2%-6%，其中加盟业务增长12%-16%，增速较2025年阶段性放缓，但开店指引仍达2200-2300家，保持较快速度。

海豚君整体观点：

华住作为国内酒旅行业龙头，财报反映行业边际变化，可进一步确认两点趋势：

1）供需格局转变：华住ADR在三季度转正后四季度环比提速，既体现头部品牌溢价能力修复，也打消市场对“消费降级导致酒店降价换入住率”的担忧。行业供给从“金字塔型”（底层为廉价招待所和低端快捷酒店）加速向“橄榄型”演进，华住主动淘汰低端供给、增加中高端优质供给是有力印证。

2）消费者更关注质价比：结合亚朵与华住财报，加盟商和消费者更愿意为全季5.0、桔子水晶、亚朵4.0见野等设计优、服务标准的中端及中高端品牌买单，成为RevPAR增长核心；老旧经济型酒店即便降价，RevPAR仍下滑。这表明酒旅消费“结构性上移”，酒店溢价能力不再依赖地段，而是产品、服务、场景的全方位升级，体验升级的溢价远大于降价带来的客流量。

以下为详细解读

一、RevPAR环比持续修复

解读财务数据前，先从经营数据层面观察华住四季度表现。

1.1 ADR强劲修复

RevPAR同比增长1.8%，延续三季度正增长且环比提速。量价拆分显示，行业供给增速从上半年高个位数回落至5-6%，新增压力减轻；华住汉庭3.5、全季5.0等新版本在下沉市场开店占比提升，对冲宏观溢价不足，部分县级市中华住是唯一全国性连锁品牌，推动ADR同比增长4%。入住率同比下滑1.6%，公司电话会提及商务需求复苏缓慢，但错峰旅游与节日消费支撑休闲需求，推测下滑主因新开店“稀释”。

1.2海外市场量价齐增

欧洲市场RevPAR同比增长7.4%至87欧元/晚，圣诞新年假期拉动旅游需求，德国等国传统展会与商务密集期支撑差旅需求，推动入住率同比提升2.1%；品牌结构优化与溢价能力提升使ADR同比增长4.3%。此外，华住积极开拓东盟市场，通过汉庭、桔子等品牌在越南、柬埔寨、老挝签约项目，输出数字化能力。

1.3开店速度明显放缓

四季度净新增157家店，节奏放缓。华住主动抬高加盟门槛，加盟商因单店回本周期延长更谨慎。结构上，桔子水晶、漫心、美仑等中高端品牌新开业增速超集团平均，是结构升级核心；汉庭等经济型品牌以翻新为主。待开业管道超50%位于三线及以下城市，华住将中高端产品带入县域市场，获取连锁化红利。背后反映缺乏品牌、会员和技术支撑的单体酒店加速淘汰，优质资产向头部连锁品牌集中。