农夫山泉：绿瓶退位，红瓶崛起，“水茅”强势回归

北京时间8月26日下午，农夫山泉（9633.HK）发布2025年H1业绩。随着上半年舆论影响逐渐消退，农夫重新加大红瓶水推广力度，减少绿瓶水补贴，带动公司整体业绩全面回暖，超出市场预期，交出了一份出色的成绩单。

具体要点如下：

1、包装水重回正增长：25H1包装水业务营收达94.4亿元，同比增长10.7%。在连续两个财报下滑后，包装水业务重新恢复正增长。

具体来看，舆论影响减弱后，上半年农夫明显减少绿瓶水（纯净水）投放，加大红瓶水推广。调研显示，红瓶水在包装水收入中的占比从24H2的约75%提升至25H1的78%以上。

此外，随着红瓶水占比提升，包装水业务经营利润率重新提升至35%，基本回到舆论影响前的水平。

2、茶饮盈利能力创新高：25H1茶饮业务营收100.9亿元，同比增长19.7%。考虑到当前茶饮半年破百亿的规模，相较于前两年的爆发式增长，增速有所放缓也在预期之中。

4月份起，公司针对无糖茶大单品东方树叶推出“一元乐享”活动，并加强下沉市场渗透，二季度东方树叶在无糖茶中的市占率一度从70%提升到75%左右。

更值得一提的是，随着经营杠杆释放，茶饮业务经营利润率拉高4pct达到48%，创历史新高。

3、功能饮料&果汁加速铺货：受益于高温天气和运动场景需求的高景气度，农夫的电解质水（力量帝）加速铺货，在整个功能性饮料中占比接近50%。

果汁业务方面，得益于去年年底与山姆渠道达成合作，新品17.5°NFC橙汁进驻山姆超市后，上半年成为热销单品，有效拓展了家庭场景消费，表现超出预期。

4、毛利率小幅走高。一方面，公司关键原材料和包材（PET，瓦楞纸）上半年价格下降，加上红瓶水以及其他高毛利品类（无糖茶、NFC果汁）占比提升，25H1公司毛利率小幅提升1.5pct，达到60.3%。

5、费用率明显下降：公司上半年减少绿瓶水补贴，且费用投放更精准，销售费用率下滑2.8pct至19.6%，管理费用率保持稳定，最终公司净利率达29.8%，超出市场预期。

6、财务信息概览：

海豚君整体观点：

总体而言，上半年公司的业绩基本消除了市场此前的两点质疑：1）价格战导致包装水竞争格局恶化，盈利能力下滑；2）“第二增长曲线”茶饮料在众多新入局者冲击下份额流失。

对于第一点，上半年公司加大红瓶水推广，取消绿瓶水补贴，包装水业务经营利润率回到价格战前水平，同时农夫在包装水市场的市占率进一步提高。

这表明农夫始终掌控着价格战节奏，绿瓶水基本完成了历史使命——打压对手扩张的同时提升自身在下沉市场的市占率。随着下半年红瓶水占比持续提升，包装水业务利润率有望进一步提高。

针对第二点，面对果子熟了、茶小开等新入局者的挑战，农夫通过“一元乐享”活动加大优惠力度，使东方树叶在无糖茶领域的市占率从70%提升至75%，强化了自身的统治地位。

这背后不仅是东方树叶过硬的产品力和品类先发优势，更反映了公司几十年如一日通过各种营销活动塑造的健康品牌心智，这才是农夫真正的壁垒。

“健康”的品牌心智也为农夫后续推出的电解质水、NFC饮料等健康品类提供了有力背书。

以下为财报详细解读

由于农夫的业绩按包装水、茶饮、功能性饮料、果汁四大品类披露，后文将按此顺序逐一分析。

一、整体表现：重新步入正轨

25H1公司实现营收256.2亿元，同比增长15.6%，净利润76.2亿元，同比增长29.8%。随着上半年舆论影响消退，农夫加大红瓶水推广、减少绿瓶水补贴，带动整体业绩全面回暖。

同时，公司运营能力提升，经营杠杆释放使茶饮料、功能饮料等品类经营利润率创新高，这份业绩十分出色。

二、包装水业务：重新实现正增长

25H1包装水业务营收94.4亿元，同比增长10.7%。连续两个财报下滑后重新恢复正增长，虽未达舆论前规模，但包装水业务正逐步回暖。

具体来看，舆论影响减弱，农夫减少绿瓶水投放，加大红瓶水推广。调研显示，红瓶水在包装水收入中的占比从24H2的约75%提升至25H1的78%以上。

策略上，农夫大幅降低绿瓶水补贴力度（25H1补贴降至每件1元，较24年的2元大幅降低），目前从渠道利润看，绿瓶水仍高于红瓶水，但差距已大幅缩小。

终端调研反馈，绿瓶水补贴放缓后，超70%的夫妻店倾向于推红瓶水，主要是消费者对红瓶水健康标签认可度高，复购率明显高于绿瓶水。

另一方面，2025年农夫开始大力推广大包装红瓶水（1.5L、2L、4L等规格）。大包装主要面向家庭、餐饮渠道，用于煮饭、泡茶等高频需求，消费者更注重水源健康，契合红瓶水定位。

此外，随着红瓶水占比提升，包装水业务经营利润率重新提升至35%，基本回到舆论影响前的水平。

三、茶饮料：盈利能力创新高

受益于4月起针对无糖茶大单品东方树叶推出的“一元乐享”活动（持续到9/30号），消费者复购率有效提升，加上陈皮白茶、菊花普洱等复合新口味推出，25H1公司茶饮业务营收100.9亿元，同比增长19.7%，超出市场预期（97亿元）。

从市占率看，2024年无糖茶赛道新进入者众多，但规模远不及东方树叶。调研显示，“一元乐享”活动推广后，东方树叶加大下沉市场渗透，二季度市占率一度从70%提升到75%左右。

盈利能力方面，茶饮料是农夫山泉各品类中盈利能力最强的。虽“一元乐享”活动稀释了部分茶饮利润空间，但随着公司加大铺货密度，规模效应释放，茶饮经营利润率拉高到48%，创历史新高。

四、功能性饮料&果汁：加速铺货

功能性饮料和果汁业务，农夫先发优势不足，资源投入相对包装水和茶饮较少，但上半年表现亮眼。

功能饮料（包括尖叫、力量帝等品牌）上半年营收29亿元，同比增长13.6%，环比提速。

调研显示，受益于夏季高温和运动场景需求的高景气度，电解质水（力量帝）加速铺货，网点从2024年底的120万家提升至180万家，在整个功能性饮料中占比接近50%。

果汁饮料营收25.6亿元，同比增长21.3%，其中17.5°NFC橙汁表现突出。受益于健康化趋势，公司去年底与山姆渠道合作后，NFC橙汁进驻山姆超市成为热销单品，有效拓展了家庭场景消费。

五、毛利率小幅提升

毛利率方面，公司关键原材料和包材（PET，瓦楞纸）上半年价格下降，加上红瓶水以及其他高毛利品类（无糖茶、NFC果汁）占比提升，25H1公司毛利率小幅提升1.5pct，达到60.3%。

六、费用率明显下降

销售费用上，公司上半年减少绿瓶纯净水推广费用，聚焦高利润率的天然水（红瓶）和无糖茶饮料。

此外，上半年公司终端网点持续扩张（目前达300万家），单位配送成本明显下降，销售费用率下降2.8pct至19.6%，处于近年来最低水平。

管理费用率保持稳定，最终公司净利率达29.8%，超出市场预期。

本文来自微信公众号“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪经授权发布。

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