黄了25单IPO，第一投行的苦恼

您是保荐人，也是公司股东，发行人股东是否以发行人股份输送不当利益？深圳证券交易所咨询熙华检查。中信证券作为保荐人，想要IPO的熙华检验回复说：没有！数十只基金期待着熙华检验能够顺利进行IPO检验，没想到6月19日IPO申请被撤销，这也是中信证券2024年以来第一家投行的第25个IPO终止。那天，中国证监会主席吴清表示，金融市场要加强耐心资本，从制度机制和理念上解决宽容创新问题。规则就是纲，中信证券有多少苦恼？

西华检验主要从事医药研发外包，其创始人是药明康德的离职者。凭借药明康德的从业背景，创始人建立了类似药明康德商业模式的熙华考验，将侄子等亲属拉入公司，迅速赢得了一批基金的追捧。近年来，他筹集了8.85亿元，收购了美国几家技术公司，信誉为3.4亿元。由于与10家私募股权签订了5.45亿新一轮的融资对赌协议，在熙华检验融资过程中，C轮和D轮签订的对赌协议于2021年10月被取消，因此对赌的条件是在2025年12月17日前完成IPO。

作为保荐人，中信证券通过丽水熙康间接进入熙华检验。丽水西康拥有西华检验6.0817%的股权，其中许多法人股东与西华检验实际控制人的家属和一致的行动人关系。实际控制人的多名家属在2020年合作伙伴取得丽水西康分红后，投资丽水西康。交易所咨询其合理性和合规性。他们说亲戚朋友支持实际控制人创业，不会有利益转移问题。

在2020年10月，丽水熙康在2020年10月出售了0.4255%的股份，将交易价格推高到每股63.11元的高度，这显然是一个令人怀疑的问题。值得注意的是，之前一直说支持西华检验实际控制人创业的家庭成员，在丽水西康出售股份之前，没有实收资本。出售股份获得1000万投资收益后，实收出资。

2021年3月，2023年6月，中信证券熙华检验保荐项目签署了保荐和包销协议，均晚于通过后股东入股丽水熙康的时间。然而，熙华检测业务值得关注。比如实际控制人的外交部在上海成立了一家公司，成立第二年就成为熙华检测的第一大供应商，参保人数长期为零。甚至熙华检测的员工餐都是从实际控制人侄子的另一家公司购买的。

在内部管理结构中，家庭成员更多的是肥水不流外人田的熙华检查。实际控制人的血缘关系和婚姻关系包括8名在熙华检查工作的人，甚至护理专业的出生女孩都是公司采购部的专员，这让交易所感到不理解，并进行了专门的咨询。但更值得注意的是，IPO启动前三个月，熙华检验的两位股东熙弘生物将全部股份转让给红杉领导的14家私募股权。熙弘生物的股东包括熙华检验人力资源总监和父亲，他们是实际控制人的女配偶。公司将立即上市。他们为什么急于清仓套现？

好了，就是这样一个问题很多的项目。中信证券的保荐代表在做材料的时候没有提前处理好吗？以至于交易所不断咨询。虽然保荐人告诉西华检验没有问题，但是交易所真的相信吗？6月19日，吴清在上海公开发言，将控制放在首位，早期识别、早期警告、早期暴露各种风险，不断提高金融市场的内部稳定性。巧合的是，当天西华检验取消了订单。

不难看出，西华检验的商业模式是重复药明康德，迅速吸引大规模基金跟风。他们通过赌博不断推高公司的估值。显然，当两位股东都清仓套现时，他们仍然带着各种问题考虑IPO。目的很明显，就是通过IPO为几十家推高估值的PE机构找到套现出口。假如一家公司从成立到IPO一直都是通过故事成长起来的，那么PE应该知道什么是耐心资本。

西华检验只是2024年以来中信证券IPO终止的最新公司。在此之前，中信证券推荐的项目中，已有16家深圳证券交易所停止，8家上海证券交易所终止。根据交易所的公开信息，25个项目都是主动申请撤销。其中，微策生物已经通过会议，并在注册阶段申请撤回。微策生物将于2022年通过会议。由于市场环境的变化，前几年赚钱的生意一夜之间消失了。

自2024年以来，中国证监会多次强调，保荐机构要做好看门人，严格控制上市质量，尤其是申请质量，压实中介机构看门人的责任。新国九条将上市前突袭清仓分红列入发行负面清单，严格控制分拆上市。5月13日，中信证券推荐的海湾化学被上海证券交易所控制和警告。这家公司有一个很大的问题，就是想融资30亿元，可以在IPO前清仓分红33亿元。

截至目前，上交所已有91个IPO项目终止，深交所已有99个IPO项目终止，其中，中信证券停止项目占13%以上。2024年第一季度，中信证券投资银行业务净收入8.69亿元，同比下降56.11%。不难看出，撤单25个IPO项目对其业务的影响是肉眼可见的。迄今为止，中信证券保荐项目已在上海和深圳两家交易所注册两家公司，目前尚未上市。

如果华西检验、海湾化工等IPO项目受到严重伤害，中信证券作为最大的投资银行，在同行中也遥遥领先，撤单排名第一也就不足为奇了。毕竟投资银行人多，项目多，不能保证每个项目都能IPO成功。然而，从2022年开始，中信证券投资银行项目通过率下降，当初IPO项目58个，同比下降14.7%，2023年进一步同比下降41.38%，包销规模缩小66.6%，到2024年上半年，中信证券IPO项目还寄希望于4个注册项目。

在保荐项目频繁撤单的背后，中信证券的投资银行部门收到了许多质量问题的罚单。比如2024年开业时，恒一石化可转债业绩变脸收到控制警告函，保荐代表人被监管谈话。在方达智源IPO过程中，中信证券保荐代表未能充分执行审查程序，被深交所书面警告。在泉为科技IPO的持续监管过程中，这起旧案也被监管出具了警告函。更加糟糕的是，中信证券还卷入了造假上市公司慧辰股权虚假陈述案，与审计公司普华永道一起被投资者起诉。

造假上市是一个非常麻烦的问题。6月19日，中国证监会主席吴清再次公开强调，上市公司财务造假是监管执法的一贯重点。中国证监会正在进一步与有关部门建立综合惩戒体系，加强窗口时间管理，压实投行、审计等中介机构的责任，立即查处造假者和配合造假者，坚决追究涉及犯罪的刑事责任。然后，从提交IPO到上市期间，惠辰股权一直在进行财务造假，中信证券获得了5000多万的保荐费，但在IPO期间并没有发现惠辰股权的财务造假。

投资银行业务通常是证券公司的标志。投资银行项目总数和质量带来的口碑效应将为证券公司在资产管理业务、经纪业务和非渠道业务中的协同作用。中国证监会严格压实中介机构责任，IPO项目退出的问题一去不复返。投资银行问题不仅影响证券公司的利润，还影响公司的品牌声誉。规则是大纲，控制红线是平等的，这将是中信证券面临的现实问题。面临中信证券保荐项目频繁撤单，或许，普通百姓会说，要打破砂锅-问(纹)到底。

本文来自微信微信官方账号“规模商业”（ID:delinshe），作家：李德林，编辑：张佳儒，36氪经授权发布。

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