陈九霖：美国是否进入新的一轮牛市经济周期

作者：陈九霖

美国人为地制造虚假繁荣的做法，不值得中国仿效，反而应该引以为戒。美国的选举政治，促成了这种急功近利、寅吃卯粮、饮鸩止渴的做法。我国应该在着手解决当下问题之时，一定要考虑到长远，要打牢基础，夯实经济基本面。

2020年3月20日，美国纳斯达克综合指数以及道琼斯综合指数分别跌到了6848.57以及18585.94点，相较于它们在2月14日刚刚创下的高点，分别下跌了超过3000点和11000点。这次的大跌，也几乎抹平了美股自特朗普总统上台以来的涨幅。可是，当人们惊呼美国就要完了，美国新的一轮大萧条又要来的时候，美股却奇迹般的又出现了大幅的上涨，其中，纳斯达克甚至突破了自己之前的高点并进一步地创出了新高。

人们常说，股票市场是经济的晴雨表，即股价变动不仅随经济周期的变化而变化，同时，也能预示经济周期的变化。实证研究显示，股价的波动超前于经济波动。往往在经济还没有走出谷底时，股价已经开始回升，这主要是由于投资者对经济周期的一致判断所引起的。

但是，就是在这样的环境下，在之前高喊谨慎的美国证券公司们，现在却都已开始高喊新一轮牛市又将开启。那么，现在的美国是否真的进入了新一轮的牛市周期呢？如果不是，那又是什么原因让美国处于一个虚假的繁荣呢？

Bofa全球基金所发布的调查研究显示，在其对5月的基金经理（FMS）的调查中发现，有42%的基金经理认为经济还将下探，有38%的基金经理认为现在是熊市，认为现在是牛市的基金经理人只占20%。而这个数据在6月的调查中出现了反转，只有36%的基金经理认为经济还将下探，29.8%的基金经理认为现在是熊市，认为现在是牛市的基金经理人已经上升到了34.2%的水平。

然而，在这短短的两个月中，美国疫情持续蔓延，到6月24日，美国新冠患者确诊了242万人，死亡人数12.3万；还有高达4400万人申领了失业救济金。与此同时，截止6月19日，美国已有超过100000家公司已经破产倒闭。6月16日，美国联邦储备委员会主席鲍威尔发表讲话说，随着经济活动重启，部分指标显示美国经济有所改善，但是，距离完全复苏仍有很长的路要走。由于产出和就业水平仍远低于新冠肺炎疫情暴发之前，美国经济何时复苏、复苏力度如何，均存在高度不确定性，前景将在很大程度上取决于疫情走势和控制措施的效果。他还说，在公众确信疫情得到控制之前，美国经济不太可能完全复苏。

如果经济不如意，那么，又是什么原因让美国处于一个虚假的繁荣呢？对这个问题的探讨，不仅有助于正确了解美国股市和经济，也有助于我们把握中国股市和经济，以便借鉴，少走弯路。

美联储的给力支持

今年2月，美国股市经历了4次史诗级的向下熔断，让沃伦·巴菲特都感觉自己“越活越年轻”，人们的情绪也悲观到了极点。就在那个时候，美联储作为金融政策的制定者和实施机构，在第一时间就站了出来。它采取了包括传统货币政策工具在内的一系列政策措施，在短时期内，力求保障市场的流动性，防止金融机构以及实体企业因流动性或再融资困难而破产倒闭，减缓金融资产价格的暴跌，稳定市场和投资者的信心。

首先，美联储将联邦基金利率直接降至零，这使得存款类金融机构，也就是银行，可以通过联邦储备银行系统以零利率来拆借隔夜资金，从而避免了人们因为恐慌而疯狂地去银行取钱以致出现挤兑。其次，美联储通过在公开市场上进行回购操作债券等，向市场注入流动性。再次，取消量化宽松的上限。这样的操作，可谓是全方位无死角地保护美国的经济。在经历了1929年的大萧条以及2008年的金融危机后，美联储吸取了之前自己不作为或者反应过慢的弊病，在第一时间就为市场提供了充足的流动性，尤其是注入了信心。

不光如此，美联储还启动了一级市场信贷安排（Primary Market Corporate Credit Facility）和二级市场信贷安排（Secondary Market Corporate Credit Facility） ，来购买企业将要发行和已经发行的债券。在为市场提供流动性的同时，美联储这种做法，也极大地激励了市场的情绪。随着美联储的一路呵护，美股随之而来地开始了“复苏”，恢复了股民对于做多美国的信心。

特朗普政府的绑架与施压

今年，特朗普政府可谓是“好事连连”、“阴雨绵绵”，完全没了2019年的雄风。随着疫情确诊人数的扩大以及美国失业人数的增多，就在人们因为居家隔离没有工作而对政府的表现不满之时，美国黑人男子弗洛伊德遭受种族歧视而被警察弄死的事件，一石激起千层浪，让人们将其所有的不满，都发泄了出来。

在这样的背景下，特朗普为保住自己的政绩，多次向美联储施压，推高股市。2月，在美联储紧急出手时，特朗普发推特表扬美联储的行动迅速，其后特朗普也不断地要求美联储进一步地降息，乃至要求负利率，以便推高股市。

事实上，特朗普当选总统后，就将其政绩与股票市场挂上钩。早在2018年，美联储想要加息的时候，特朗普就多次在公开场合批评美联储并对其施压。

与此同时，特朗普还推动美国财政部，在疫情发生的第一时间，就推出了万亿美元的计划，在4和6月份，给美国成年人发送1000美元/人。随后，特朗普在其推特上多次发表公开评论表示，预计美国经济“在第三和第四季度将表现得非常出色，睿智的人现在会投资股市”。

特朗普“绑架”美联储，施压财政部，使得美股与基本面，出现了严重的偏差。

美国股民的豪赌热情

自从3月美国疫情爆发以来，美股的开户人数就开始大幅增涨。据Finance Magnates的消息，从1月到6月，股票以及加密货币交易平台Robinhood的用户数量，增加了241.67%。从2018年2月到2019年12月初，Robinhood平均每月增加约33万个新用户。而到了2020年，该平台每月新增近50万用户。根据SameWeb的数据，疫情期间Robinhood网站上的访问总数也一直在稳定增长。

市场从3月的低点出现了大幅反弹，可能是美国股民开户热情急剧增加的重要原因。高盛在Robinhood上研究了散户的投资组合后发现，截止6月11日，大部分散户的投资组合，已从3月的低点上涨了约61%，而同期的标普500指数却只上涨了36%。同样的对冲基金在同样的时间段只上涨了45%，而同期巴菲特却是创纪录地亏损了500亿美元。具有讽刺意味的是，在这些散户的投资组合中，所选择买入的股票，大多是“股神”巴菲特选择割肉的航空以及能源股票。

当然，由于受到疫情的冲击，很多人被限制在家中，加上美国政府为居民提供了美元补助，也间接地导致散户资金流入股票市场，从而大幅地哄抬了股价。

对美国乃至全球所造成的影响

橡树基金的创始人Howard Marks在接受采访时表示，万物皆有周期，经济尤其如此。当经济出现问题时，政府应该多将自身的目光，放在拯救经济而非虚拟市场。而目前的美联储，却缺乏了过去那种自主以及独立性。Howard认为，现在的美国资本市场，就像是一个被风吹在半空中的球，一旦美联储撤出市场，这个球就会从半空中直线下落。美联储的参与，导致市场处于高不确定性，低未来回报率以及高资产价格状况。

虽然目前在美国股票市场里，暂时依靠着美联储的托市而形成了一个虚假的繁荣，但是，超过240万人感染病毒，4400万人的失业以及超过100000家公司破产倒闭的现实，与股市的“繁荣”形成了鲜明的脱钩。根据Jefferies Event Diven证券公司最近发布的调查，目前，市场上有6.6%的投资者担心今年的大选对于股市的影响，12.1%的投资者担心新冠疫情的第二波爆发，31.1%的投资者担心美联储的政策。但是，有50.2%的人真正在意的是美国的经济能否真正地复苏。

经济周期，经常被分为衰退、萧条、复苏、繁荣四个阶段。每个阶段，都需要对应的政策措施，只有顺势而为，才能事半功倍，取得成功。反之，不仅事倍功半，还可能适得其反。

虽然美国具有创新、科技、美元、人才、军事等多重优势，但是，当下这种托市和只顾眼前不管长远的做法，一定会弊大于利，美国终究会自食其果。

以私人消费为例，它是美国拉动GDP增长的一个主要方式，在截止至2020年3月1日，占其国内生产总值的67.5%。然而，根据美国经济分析局近期发布的数据，美国的个人储蓄率4月份几乎翻了三倍，达到6.15万亿美元，而之前的3月，这一数字为2万亿美元。而在此之前，美国的储蓄月平均值只有1.3万亿美元。这就说明，人们对于未来经济的不确定性产生了担忧乃至恐慌，从而选择更多地去存钱而不是花钱，而美国乃至各国央行，为了刺激经济而进一步地降息，使得人们更加担心未来，以致将更多的钱投入到储蓄中去，不去消费，从而形成了一个死循环。

再以资金使用效率为例，美国圣路易央行发布的美国经济运转效率——通过M2与GPD的比值来反映经济的运转效率的数据显示，自从1997年亚洲金融危机后，虽然货币通过美联储被源源不断地被释放出来，但是，美国的资金使用效率，却在不断地降低，所带来的后果就是贫富差距的不断扩大，以致99%人的财富被1%的人所掌控。这种恶性循环也导致了美国经济，长期处于一个“被风吹在半空中的球”一样，没有央行刺激随时处于下坠的风险。当然，这种托底式经济也导致了经济活力的大幅降低。

美国人为地制造虚假繁荣的做法，不值得中国仿效，反而应该引以为戒。美国的选举政治，促成了这种急功近利、寅吃卯粮、饮鸩止渴的做法。我国应该在着手解决当下问题之时，一定要考虑到长远，要打牢基础，夯实经济基本面。

(本文作者介绍：清华大学法学博士，北京约瑟投资有限公司董事长，曾担任两个世界500强企业副总。)