业绩高增股价却暴跌，泡泡玛特主动“休整”，增长天花板已至？

发布“史上最强年报”后，泡泡玛特出现连续三个交易日股价下跌的情况，业绩表现与资本市场情绪呈现出少见的背离状态。

3月25日，潮玩行业龙头企业泡泡玛特国际集团（泡泡玛特，09992.HK）公布了2025年全年业绩。在报告期内，公司总营收首次突破300亿元，达到371.2亿元，同比大幅增长184.7%；经调整净利润为130.8亿元，同比飙升284.5%，多项核心指标均刷新历史纪录。

但这份超出市场预期的财报并没有推动股价上涨，财报发布后，泡泡玛特股价累计跌幅超过30%。为了稳定市场信心，泡泡玛特在3月26日、27日连续两天发布消息，计划回购公司股份，耗资近9亿港元。今年以来，泡泡玛特累计回购金额已超过12亿港元。

一方面是营收、利润、毛利率等核心指标全面向好，另一方面却是估值下降、资金获利了结。市场到底在担忧什么？泡泡玛特主动提出的“休整”意味着什么？跨界布局小家电、饰品、乐园、电影等新业务，能否真正拓展IP的价值边界？经历震荡之后，泡泡玛特的核心“护城河”又在哪里？

20%的增长指引是否过于保守？

“业绩出色但股价下跌的原因比较复杂，从直观角度来看，主要受到20%业绩指引、LABUBU占比提升等因素的影响。根据我们的观察，这家公司已经连续好几年保持同比三位数的增长，在全球热度极高的情况下，他们选择主动控制增长速度，对于LABUBU的开发也一直强调不过度消耗IP。”一位资深潮玩行业人士向澎湃新闻记者表示，从这些方面来看，这可能对长期发展有利，但短期资本市场的波动难以避免。

在泡泡玛特的业绩会上，创始人王宁表示，2025年是泡泡玛特自上市以来增长最快的一年，同时也是压力很大的一年，就像一个新手赛车手突然被拉到了F1赛场。

谈到2026年，王宁说：“我们希望2026年是进入维修站，加加油、换换轮胎的一年。经过了超高速的发展，我们希望稍微休整一下。所有企业都需要经历发展周期，所有企业都需要在高速发展过程中，比别人更快发现需要解决的问题。”

王宁给出的2026年指引是“努力实现不低于20%的成长速度，不会追求特别激进的增收不增利式成长”。

在外界看来，这样的指引比市场预期更为保守。

上述潮玩行业人士也向澎湃新闻记者坦言，市场交易的不是2025年的业绩结果，而是2026年的增长预期，毕竟此前的股价已经反映了高增长预期。

不过也有接近泡泡玛特的人士向澎湃新闻记者表达了不同的观点，该人士认为，从历史经营情况来看，泡泡玛特的增长预期指引一直相对保守，“2024年预期增长30%，最终增长107%；2025年预期整体增长50%，海外增长100%，实际成绩是整体增长184%，海外增长220%。”

LABUBU能否满足市场的想象空间？

2025年，泡泡玛特旗下IP LABUBU在全球走红，成为世界级IP，LABUBU所在的THE MONSTERS收入达到141.6亿元，同比增长365.7%，在总收入中的占比为38.1%，而2024年在总收入中的占比为23.3%。

^{泡泡玛特旗下IP LABUBU 澎湃新闻记者 吴雨欣 摄}

LABUBU在收入中占比提升，以及2026年LABUBU热度可能回落，让外界质疑泡泡玛特是否过于依赖单一IP，LABUBU又能否支撑市场对高增长的想象。

产业时评人张书乐向澎湃新闻记者表示：“单个超级爆款带来了出色的业绩，一旦没有能达到同样效果的接力超级爆款出现，2026年的业绩必然会受到质疑，而这种连续打造超级爆款的可能性，太过于不确定，资本市场不会进行豪赌。”

张书乐认为，泡泡玛特的2026年是一个不沉寂但需要沉淀的年份，跳出LABUBU的“狂热和狂躁”，用心打磨IP，就算业绩不惊艳也能保持向好趋势。

对于外界的声音，王宁在业绩会上说：“很多人担心LABUBU是否会一直流行，会不会有很大的波动，现在令人欣慰的是，我们看到它正在成为越来越多人的生活方式，我们对未来还是充满期待的，也非常有信心。”

此外，王宁指出，泡泡玛特不只有LABUBU，即使去掉LABUBU的所有业绩，泡泡玛特依然实现了快速成长，希望外界能更多看到平台运营IP的能力。

谈及LABUBU后续的运营，泡泡玛特首席运营官司德表示，LABUBU将在下半年推出4.0系列和艺术家联名系列。从中长期规划来看，LABUBU也将有绘本、电影等内容形式，目前均处在筹备阶段。

财报显示，按IP表现来看，除LABUBU外，SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人等6大IP营收突破20亿，17个IP营收突破1亿。作为对比，2025年上半年，破亿IP数量为13个。

SKULLPANDA是泡泡玛特2025年度营收占比第二的IP，占比为9.5%；星星人是成长最快的星锐IP，贡献营收从2024年的1.2亿增长至2025年的20.6亿，同比增速1602%，在总营收中的占比为5.5%。

^{SKULLPANDA是泡泡玛特2025年度营收占比第二的IP 澎湃新闻记者 吴雨欣 摄}

新业务能否带来业绩增量？

在财报会上，泡泡玛特同时披露，将在4月推出以IP为核心的衍生小家电产品，并在京东等电商平台发售。小家电品类涵盖电水壶、咖啡机、电动牙刷、吹风机等产品，现阶段已进入大规模备货阶段。

这其实并非泡泡玛特首次探索新业务，此前，泡泡玛特已尝试开设饰品店、在北京建造泡泡玛特城市乐园，并宣布携手索尼影业打造LABUBU真人动画电影。

张书乐向澎湃新闻记者表示：“单个IP爆火可能是短期潮流驱动，而主题公园之类的大型项目需要长期稳定的热度和持续升温，拍摄真人动画电影可以保持IP热度、扩大影响力，而研发成本不高且时间周期不长的小家电，在实现路径上似乎更加有效。”

关于衍生小家电产品能为泡泡玛特带来多大的业绩增量，一位接近泡泡玛特的知情人士告诉澎湃新闻记者，泡泡玛特的家电与传统意义上进军家电行业有本质区别，从过往饰品、甜品、积木等新品类的发展路径来看，泡泡玛特对家电的探索依然会围绕IP展开，核心是拓宽IP的表达边界，让IP能够以更丰富的形态陪伴更多消费者的日常生活。

“从业绩角度来看，目前还处于非常早期的阶段，对业绩增量不会有明显影响，内部也不会有太高预期。”上述知情人士称。

对于泡泡玛特探索的新业务，一位泡泡玛特的消费者向澎湃新闻记者表示，自己可能会支持泡泡玛特的乐园和电影，但对小家电兴趣不大，“专业的人做专业的事，除非你能把小家电做得非常专业，否则我不会购买，但是乐园和电影是符合IP和泡泡玛特自身长处的，我愿意尝试。”

“老IP持续深耕，不断打造优质新IP，给大家带来更多乐趣和梦想，在一定程度上可以学习迪士尼‘守护梦想’的理念，情绪性消费需要更多关注‘消费者’本身。泡泡玛特近几个月的吸引力确实在下降，而且我认为新IP缺乏活力。”上述消费者说。

从高速增长到主动休整，增长天花板已到来？

2025年高增长之后，泡泡玛特是不是已经触顶？其护城河在哪里？

上述资深潮玩行业人士向澎湃新闻记者表示，对于一个真正的IP企业来说，需要不断经历发展周期，IP也要在长时间的运营中持续焕发出新的活力，这对泡泡玛特来说也是一个巨大的考验，“一定要说天花板的话，潮玩行业的天花板取决于一个IP到底能陪伴消费者走多远，而这背后一定是对IP持续不断的投入。”

该人士认为，经历了2025年的高基数增长后，泡泡玛特最大的挑战将来自内部的组织挑战，“去年，泡泡玛特进行了大规模的全球组织调整，将公司分为四个大区，希望实现本地化管理。未来如果泡泡玛特能实现更加标准化、可复制化的销售模式，让全球渠道协同作战，我认为，这会是泡泡玛特更核心的护城河。”

值得关注的是，在股价下跌的同时，多家机构仍维持泡泡玛特买入评级。

交银国际认为2026年管理层指引保守，下调了盈利预测和目标价，但维持买入评级。交银国际表示，公司业绩发布当日股价跌超20%，已在很大程度上消化了市场对指引降速的恐慌情绪。基于公司最新指引和利润率的不确定性，得出新目标价232.80港元。

浦银国际发布的研报中指出，泡泡玛特股价大幅回调带来了布局良机，当前估值已具有吸引力，维持泡泡玛特“买入”评级，目标价284.5港元。中金机构也维持泡泡玛特跑赢行业评级，目标价248港元。