美伊冲突下的美元与黄金：格局重塑与市场走向

文 | 清和 智本社社长

2025年，美国金融市场出现了一个看似矛盾的现象：国际投资者对美元资产的净买入量创下历史新高，但“去美元化”的声音却不绝于耳，美元指数全年大跌超9%。

在去年年底发布的《2026年金融市场报告》中，我曾做出预测：2026年黄金价格将深度回调，原油价格会上涨，美元将温和升值，人民币则会温和贬值。

上周末，美以军队联合对伊朗发动打击，本周一美元指数应声大涨0.93%，非美元货币普遍贬值，欧元兑美元下跌1.07%，日元兑美元下跌0.82%，韩元兑美元下跌0.99%，人民币兑美元也下跌了0.62%。

基于当前局势，本文提出以下判断：一、“去美元化”更多是一种宏大叙事，并非真实的趋势；二、在国家冲突频发的时代，主权货币的定价将更多融入国家主义因素；三、美伊冲突成为美元回归强势的契机，战后“石油美元”与“芯片美元”的结合将重塑美元信用；四、黄金面临多重利空，或将迎来历史性顶部，进入下行周期；五、人民币汇率将在稳定中趋向贬值，有望重回7.0左右的水平。

本文将从以下三个方面展开分析：

一、市场价格的扭曲现象

二、美元强势回归的逻辑

三、黄金市场的失落周期

市场价格的扭曲现象

自2025年4月特朗普推出“对等关税”政策后，“去美元化”的说法开始在市场上流行。

2025年全年，美元指数累计下跌9.41%，创下近8年来的最大跌幅，仅4月单月就下跌了4.35%。与此同时，非美元货币纷纷走高，欧元兑美元上涨13.5%，英镑兑美元上涨7.69%，人民币兑美元也上涨了超4%。

这似乎成了全球“去美元化”的有力证明。

此外，美国财政部的数据显示，2025年中国全年累计减持美债755亿美元，年底持仓降至6835亿美元，较2013年1.3万亿美元的峰值减少了约一半。

这无疑被视为全球官方“去美元化”的关键证据。

然而，更详细的数据和深层逻辑却否定了“去美元化”的说法。

先看美元的市场份额：

国际货币基金组织(IMF)的数据显示，2025年底美元在全球外汇储备中的占比为56.92%，同比下降1.6个百分点，持续低于60%。但全球储备份额下降的原因，并非全球官方减持美元储备，主要是黄金价格暴涨和美元兑一篮子货币贬值带来的估值挤压（这一点将在第二部分详细分析）。

环球银行金融电信协会（SWIFT）的数据显示，2025年12月美元在国际交易中的占比达到50.5%，较11月的46.8%大幅上升，为2023年以来的最高水平；欧元、英镑的支付份额分别降至21.9%、6.73%；人民币则滑至第六位，支付份额小幅降至2.73%。

从趋势来看，2024-2025年美元的全球支付份额持续上升，而作为竞争对手的欧元支付份额不断萎缩，人民币的支付份额较低且变化不大。这表明美元在全球支付体系中的核心地位依然稳固。

再看市场资金流向：

2025年，美国国际资本净流入13519亿美元，同比增长11.2%，净流入总额仅次于2022年的16231亿美元，位居历史第二位。

这一数据可能让很多人感到意外，国际资本竟然在大举买入美元资产。那么，他们主要买入了哪些资产呢？

数据显示，国际投资者净买入美国证券高达16124亿美元，创下历史最高纪录，同比大涨19.4%。这推动国际投资者持有美国金融资产的总额快速增长，并创下历史新高。

在净买入的证券中，美股是国际投资者最青睐、净买入规模最大的资产，净买入额达7201亿美元，创下历史最高纪录，同比增长超130%；美债是第二大净买入资产，净买入额达5510亿美元，但增速明显下降，同比下降超22%；企业债是第三大净买入资产，净买入额达3671亿美元，增长超20%。

从资产结构来看，这说明2025年国际资本的风险偏好上升，投资策略更为激进，大举买入风险较高的美股和企业债。

谁在买入美元资产？

国际私人投资者是增持美元资产的绝对主力。2025年，国际私人投资者净买入美国资产高达13202亿美元，位居历史第二，同比大涨超21%。

国际私人投资者最青睐美股，净买入美股达6585亿美元，创历史最高纪录，同比增长133%；净买入美债5034亿美元，虽然仍保持大规模净买入，但净买入额同比减少26%。

不过，政府机构投资者（不含美国政府）对美元资产的信心有所下降。2025年，尽管政府机构投资者依然净买入美国资产，净买入额为317亿美元，但同比下降超75%。

政府机构投资者同样青睐美股，净买入美股616亿美元，创历史最高纪录，同比增长143%；净买入美债476亿美元，增长57.6%。

哪些国家的投资者在买入？

尽管特朗普上台后美欧关系严重紧张，但资本市场的实际行动却表明，欧洲仍是美元资产的最大支持者。2025年欧洲投资者净买入美国证券高达8783亿美元，同比增长14.1%；加勒比地区紧随其后，净买入额3191亿美元，但同比下降19.0%；亚洲对美元资产的热情也未减退，净买入额达2583亿美元，同比增长23.3%。

不过，中国似乎是个例外，是美元资产的净卖出方。2025年，中国投资者净卖出美国证券2104亿美元，净卖出额同比大增62.2%，其中减持规模最大的是美债，主要来自官方减持。

表面上看，全球主要国家的投资者都在大规模增持美元资产，只有中国在大规模减持。

但另一组数据让这一结论变得模糊。

2013年至2025年，中国官方持续减持美债，累计减持超6000亿美元，而卢森堡、比利时所持有的美债却持续增加，累计增持超5000亿美元。2025年，中国全年减持美债755亿美元，卢森堡和比利时合计增持美债1138亿美元。

长期以来，市场机构普遍猜测，卢森堡和比利时的美债账户是中国在海外的托管账户，因为除中国外，极少有机构拥有如此庞大且持续的美元资金实力。如果这一猜测属实，那么中国官方的美债持仓其实是稳定的，甚至在2025年还增持了383亿美元。

美债在社交媒体上常被描述为风雨飘摇的资产，似乎随时可能崩盘。但数据显示：

2025年，外国投资者净买入美债达5510亿美元，外国投资者持仓占新增部分的比例为24%，而2024年这一比例为32%。新增持仓占比下降8.1个百分点被认为是国际投资者抛售美债的证据，但实际上，24%的比例已经非常高，是2010-2020年平均水平的两倍。

因此，外国投资者依然在大规模买入美债，只是不如美国本土投资者积极，也没有2024年那么激进，而是将部分资产配置到了美股市场。

总体而言，2025年美国经济增长超预期，AI革命继续引领市场，商品贸易逆差缩小，资本项目顺差扩大，美股和美债的净买入量创下纪录，支撑了美债价格的稳定和美股的持续上涨。