老黄画饼，国产芯片借势而起背后的隐忧

09-02 07:06

老黄向华尔街和白宫描绘了中国芯片市场的巨大前景，称其目前价值500亿美元，且每年还会增长50%。这一故事被中国投资者和机构洞察，大家意识到中国市场潜力巨大、价值极高，于是纷纷“狂买国产替代芯片股”。

截至8月28日收盘，寒武纪股价达到1587.91元，超越贵州茅台的1446.1元，成为A股股价最高的公司。自2022年底部以来，其股价上涨了33倍。当市场还在纠结寒武纪6000亿市值是否合理时，投行已提前行动。8月24日，高盛将寒武纪的目标价上调至1835元，按此计算，寒武纪市值将逼近7700亿元。

“寒王”“中国英伟达”的说法也随之流传开来。东吴证券4月份发布的研报显示，寒武纪2025年全年收入预计为52亿，与寒武纪自身预估的50 - 70亿元下限基本一致。并且，东吴证券给了寒武纪2026年130倍的PE，预估净利润是22.13亿，对应的估值是2877亿，远低于当前6000亿左右的市值。

高盛在研报中总结，寒武纪股价后续还能上涨，主要与三大因素有关：国内云厂商资本开支激增、AI芯片的国产化替代趋势、寒武纪定增募资40亿用于投入AI大模型芯片研发。

国内云厂商开支虽在激增，但能稳定增加多少难以确定，也难以证伪。在美国收紧先进芯片出口的大背景下，即便老黄能力再强，施展空间也有限。相反，国内AI芯片加速国产替代的确定性较高，美国先后出台《芯片与科学法案》和“RTT滚动式技术门槛”，试图将中国人工智能总算力限制在美国的10%以内。

对于处于高速成长期的科创企业，只看静态PE不太合适，但如果因强预期而无限放大，只会助长泡沫破裂。于是寒武纪发布公告给市场降温，称预计今年营业收入50亿至70亿元，公司未有新产品发布计划，所有相关传闻均为误导市场的不实信息，股价涨幅超过大部分同行业公司，存在脱离当前基本面的风险。

从市场热度来看，目前已处于危险区间。从流动性来看，当前整个TMT板块的日成交额约占A股总成交额的41%，今年初DeepSeek时刻为46.5%，23年炒作ChatGPT时最高达到50.3%。我们相信国产替代的故事，但投资需考虑合适的价格。

8月27日，国产GPU公司沐曦在回复科创板IPO首轮审核问询时称，尽管英伟达H20芯片已获批重新向中国大陆市场销售，但沐曦与英伟达的主要客户群体差异较大，不构成直接竞争。

沐曦在回复函中指出，英伟达H20算力较低，在AI训练任务中进行千亿、万亿级参数量的大规模训练效率有限。不过，H20配备了大容量HBM3显存，并保留了英伟达GPU卡间高速互连带宽，能加速数据在显存与计算单元间的交换，提升吞吐量，使大模型推理效率提升，因此在AI推理场景应用更广泛。凭借英伟达CUDA软件生态的深度适配和较高的推理效率，英伟达H20主要面向有丰富AI应用场景需求的互联网厂商。