天风证券：给予江波龙买入评级，目标价115.2元

07-22 06:54

天风证券股份有限公司缪欣君、潘暕、李泓依近期对江波龙开展研究，并发布了研究报告《存储涨价周期核心标的，TCM模式 + 企业级存储 + 自研主控构筑长期高毛利高壁垒》，给予江波龙买入评级，目标价115.2元。

江波龙 (301308)

存储量价齐升趋势明显，作为存储龙头，江波龙能优先享受涨价红利，预计2025年业绩将逐季度改善。TrendForce预计NAND在2025年第三季度合约价涨幅为5%-10%，公司也表示受服务器OEM客户备库存需求以及存储晶圆原厂价格策略影响，eSSD在第三季度预计也会有5%-10%的涨幅。DRAM方面，原厂停产部分DDR4产品带动的上涨行情仍在持续，近期渠道市场供应端资源普遍大幅跳涨20%，DDR4原厂第三季度预涨30%-40%。在行业量价齐升的态势下，公司凭借模组龙头地位、库存管理能力以及高附加值产品布局（如eSSD、RDIMM），有望优先受益于涨价红利，推动2025年业绩释放弹性。

江波龙是国产替代龙头，在企业级存储这片蓝海中实现突破。2024年公司企业级产品实现规模出货，当年企业级存储业务收入9.22亿元，同比增长666.3%；2025年第一季度，企业级存储产品组合（eSSD和RDIMM）营收同比增长超200%。据IDC报告，2024年江波龙在中国企业级SATA SSD总容量排名中位列第三，是国内少数具备“eSSD + RDIMM”产品设计、组合以及规模供应能力的企业，已推出多款eSSD、DDR4RDIMM和DDR5RDIMM企业级存储产品。公司企业级存储产品客户群体广泛，凭借自有核心知识产权和技术能力，获得了不同行业客户的认可。公司PCIe SSD与SATA SSD系列已成功完成与鲲鹏、海光、龙芯、飞腾、兆芯、申威多个国产CPU平台服务器的兼容性适配，并持续开拓互联网、服务器、运营商、金融等多个领域的知名客户，有助于提升业绩。

主控自研修筑技术壁垒，TCM模式不断突破，为长期高毛利高壁垒加码。TCM商业模式：提升了江波龙的产业链整合能力和运营效率，增强了盈利护城河。江波龙通过打通存储晶圆原厂与核心客户的供需关系，基于确定性合约，发挥存储解决服务平台优势，整合主控设计、固件开发等Foundry能力，实现从原厂到客户的一站式交付，提升产业链效率和效益。除闪迪外，公司已与传音、ZTE等Tier1客户达成了TCM模式的合作，未来TCM业务模式将在与主要大客户的合作上持续取得突破。主控芯片：公司自研主控聚焦于满足高端产品领域的客户需求，已推出用于eMMC、SD卡、车规级USB产品的三款主控芯片，累计应用量已超过3000万颗。公司还成功流片了首批UFS自研主控芯片，搭载公司自研主控芯片的UFS4.1产品，顺序读写性能达到4350MB/s和4200MB/s，随机读写性能达到630K IOPS和750K IOPS，优于市场主流产品。依托该系列主控芯片的强劲性能，公司的UFS产品有望进一步巩固并扩大在嵌入式存储市场的领先地位，提升在中高端市场的占有率，2025年全年自研主控芯片运用规模有望实现放量增长。

投资建议：江波龙具备“周期 + 成长”双击逻辑——短期受益于存储涨价带来的毛利率弹性，中期依托企业级存储国产替代实现订单放量和收入高增长，中长期则通过主控芯片自主化和TCM模式构建高毛利率及强技术壁垒，持续提升盈利能力和行业领先地位。鉴于公司“周期 + 成长”的双击逻辑，我们上调预期，预计公司2025/2026/2027年收入为230.5/260.5/300.9亿元。考虑到2024年公司归母净利润高基数增长以及行业景气度传导滞后的影响，我们下调公司2025年归母净利润至4.8亿元，上调2026/2027年归母净利润至16.1/20.8亿元，给予公司2026年30倍PE，预测市值约483亿元，对应目标价115.2元，维持“买入”评级。

风险提示：公司存在原材料供应商集中度较高且境外采购占比高、晶圆价格波动、存货规模较大、境外经营等风险，盈利情况可能不达预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东北证券李玖研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为75.7%，其预测2025年度归属净利润为盈利7.05亿，根据现价换算的预测PE为48.42。

最新盈利预测明细如下：