超过70亿大并购，揭开中药生死局

出品 | 虎嗅科技医疗小组

作者 | 陈广晶

编辑 | 苗正卿

头图 | 视觉中国

三个多月前，当国内领先的中药企业天士力庆祝公司成立30周年时，热闹的气氛难以想象: 90 天中，天士力将被天士力集团迅速销售。

本以为发布 AI 大型模型是为了放手一搏，现在看来更像是为公司争取好身家而增加的筹码。

根据 8 月 5 日 A 股票上市公司天士力发布的公告，天士力集团及其一致行动人通过协议转让的方式，将其持有的天士力 28% 股份转让给华润三九。

达成交易后，华润三九将握住天士力量。 28% 中国华润成为天士力的实际控制人，其股权成为该公司的控股股东。天士力集团仍将在同一天与国新投标签订合同， 5% 股份转让给后者。

华润三九需要支付合同 62.12 1亿元，加上国家新投标需要支付的约金 11 天士力此次并购总价达到亿元。 73 亿元。近几年来，“国家队”并购中药企业达到了顶峰。

近年来，华润等“国家队”进入中药龙头企业已成为一种趋势，昆药集团、康恩贝、康美药业、广誉远、太极集团等。已被收回。华润三九当初购买了昆药集团 28% 股票只是花光了 29.02 亿元。

由于天士力被华润三九并购交易所逐步落地，代表着天士力也被“国家队”收回。这个家庭成立于 1994 复方丹参滴丸是2007年民营中药企业最著名的产品。这种药物不仅在中国心血管口服药物中排名第一，而且作为中国中药出海的先锋，2007年 年便向美国 FDA 提交临床试验申请。

虽然到目前为止还没有进入美国市场，一度成为业内的调侃目标，但也得到了一些业内人士的肯定。只有在这种药物的基础上，才有市值。 200 亿万中药大厂。

他们也经常在几年前的新药开发热潮中采取行动。现在士力的新药研究项目已经达到了很高的水平。 98 除中药产品外，干细胞，ADC 等待生物药物，化学药物都在其中。

可说，这是一家看起来很有前途的公司。正是在那里。 5 在月初30周年庆典上，天士力董事长闫凯境仍在谈论通过数字智能化建设推动现代中药创新发展新范式的雄心壮志，希望将中药的数字化进程与化学药品和生物药品齐头并进，真正实现中西药并重和中西药并用。

对于许多人来说，这样一家公司来到卖厂这一步是意料之外的。虽然在股票市场上，股票价格也曾在一天内大幅上涨。 5.68%，但许多制药人为此感到悲伤和遗憾。在这些反应的背后，中医药行业更多的变化早已酝酿。

天士力量没有退路

近几年来，“国家队”迅速接受各大民营中药企业的秘密并不多，天士力的故事也不多。

根据业内人士的统计，在并购天士力之前，华润系至少已将 5 一家知名中药上市公司的收入。国药集团也是“国家队”，高调入驻太极集团。根据行业媒体 E 药品经理报道，市值 TOP10 至少在中药上市公司中， 70% 具有国有资产背景。而且这个过程几乎集中在附近。 5 年内。

背后，中国制药市场的规则和发展逻辑发生了很大的变化。曾经叱咤风云的老中药企业英雄，在转型过程中不小心被淘汰了。

根据以往的经验，中药上市公司必须引进国有资产，主要是因为收益急剧下降，步履维艰。

很多中药上市公司都是通过单一品种打天下的，比如康恩贝、丹参川邈嗪注射液，已经支撑了公司四分之一以上的收入。 50% 净利润；昆药集团的血塞通(冻干)跑道曾经有过 80 一亿元的规模，这种药物本身也支撑着公司业绩的一半；天士力最赚钱的商品也只有复方丹参滴丸。

这种发展方式的抗风险能力太弱。正因为如此，医院重点监控丹参川邈嗪注射液的使用情况，被踢出医保目录，甚至最终退市停工，对康恩贝构成致命打击。

昆药集团收入下降，最终不得不被华润三九收购。很大程度上也是因为血塞通(冻干)是主要产品。 2017 年度医疗保险目录中，支付范围受到限制(限于二级以上医院使用)，影响销售。

可以看出，上述政策仅实施。 4 血塞通(冻干)销量在几个月内下降。 公司净利润下降12.64% 18.9%，只有 3.3 大约1亿元，直到被收购。 2022 2008年，其扣除的非净利润已只有 2.5 亿元了。

相比之下，天士力的情况更加复杂，可以算是遭遇了连环打击，退不了。

长期以来，天士力的主要收入来自医药商业部门(曾经占据公司总收入) 58.7%)，面向医院端批发药品，面向病人端批发零售。

2018 到目前为止，中国的许多政策都是针对这些在中间环节发力的，包括“两票制”(包括面向医院的批发和面向零售的批发和零售本身)、收集、提高零售门槛的“药店分级”等新政策，严重影响了天士力量，导致其现金流越来越紧张。最后，天士力量被迫 2020 这部分业务在年初被完全剥离。

虽然这种调整表面上拯救了现金流，但困境仍然存在。沈阳化工大学徐宏鑫， 2022 2008年发表的一篇分析天士力财务能力的文章直言，该公司存在应收账款回收缓慢、运营资金效率低、公司生命周期进入衰退期、抵御意外风险能力不足等问题，需要相应调整。

从结果来看，天士力的调整是不够的。根据公司的财务报告数据，2023年 年年天士力虽然业绩有回升的迹象——扣除非净利润增长 60% 上述，但主要动力来源还是复方丹参滴丸，他们正在研究的新项目有过度扩散的嫌疑。

再加上R&D投资的快速增长，天士力的现金流问题再次出现。

2024 2008年第一季度，公司的营业收入和净利润表现尚可，净利润 2.95 亿元，同比增长 11.58%，但公司经营活动产生的净现金流量下降 324.05%，比商业板块还是主力，需要代替医院向生产企业垫付大量资金的时候还要严重。

天士力给出的解释是“公司报告期内银行承兑汇票贴现托收额度低于去年同期”。然而，其债务的增加仍然引起了外界对天士力资金尴尬的猜测。公司 2023 一年一度的短期贷款已经增加到 7.23 亿元，相比 2022 年增加了近 300%。

接下来，随着一系列政策的实施，将在线药店纳入医疗保险支付系统，控制零售药品价格，天士力的收入将受到更严重的影响，现金流相关的问题将更加突出。

也许这就是天士力卖厂的真相。随着中医药大厂纷纷涌入“体制内”，中医药发展的变化也逐渐明朗。

来源：天士力 2024 第一季度财务报告数据

近 3000 家中药生产公司将出局

除了看中商品，国有资产之所以热衷于并购中药大厂，在一定程度上也是因为他们承担着全面提升产业链的使命。

与天士力的沉默相比，华润三九在与投资者的交流中大方地谈到了并购天士力，并对天士力现有的产品管道和产业链竞争优势表示了重视。

"并购的本质是整合。"有分析师指出。华润三九在选择目标时，也结合了自身的特点，并考虑了战略方向。目标企业现有品种是最直接的参考项目。

华润三九通过收购昆虫药物，在下游“消灭”了竞争对手。此前，他们多年来一直在血塞通胶囊市场与昆药集团竞争。天士力的核心产品复方丹参滴丸已成为心脑血管药物领域的第一个市场份额。在实体药房，其销量远远超过血塞通胶囊。

把昆药、天士力收入到手下，无疑使华润三九在心血管用药方面具有优势地位。

此外，华润等“国家队”在中医“上游”的竞争更加激烈。昆药作为血塞通系列产品的原材料，在这一领域进行了布局 70 多年来，它不仅涵盖了整个产业链的种植、饮片加工、活性成分提取、制剂生产和营销推广，而且在中草药的整个生命周期中建立了可追溯的智能控制。

就产业链而言，天士力还获得了数十亩。 GAP(良好的农业标准)认证丹参种植基地和三七种植基地。根据天士力的公告，这些药材充足，实现了“自给自足”。

国药集团的手笔也很大。公开资料显示，国药集团已在 23 各省参与共创 189 其中，覆盖药材生产基地 115 种植道地药材，总面积 38 万亩，还有 1.6 万亩种子苗木繁殖基地。为控制药材质量，还引入了全程可追溯的数字化质量平台。太极集团在其中贡献了一半以上。

广药并购康美药业，山西国资进驻广誉远，也都有将其经营多年的中药产业链收入囊中之意。

比如：康美药业，有 7 其中药材批发市场，4 一万亩药材种植基地； 2013 2008年，我们提出了打造高品质中药产业链的战略，在吉林、河北、江苏、河南等地建立了人参、鹿茸、地黄、党参等多个种植基地。

近几年来，集采叠加中药材价格上涨，给中药生产企业带来了巨大的成本压力，产业链的韧性和安全性受到前所未有的重视。

与此同时，我国提高了中药质量标准的要求，也迫使中药企业重视对产业链的控制。

能看到，现在 7 中医药标准化行动计划于月底国家中医药管理局发布(2024年) — 2026年)，根据中药质量要求，要完善中药产业链标准体系建设，从中药种子苗木、种植养殖到中药饮片加工。然而，临床使用中的安全性和有效性也是药物质量评价体系中的重要指标。

这大大提高了中药种植的门槛。中药“国家队”作为一家受政策影响较小、经济实力较强的公司，在引领行业发展方面确实应该有这个责任，但并不是唯一的力量。

前瞻网数据显示，截至 2023 年底，中国共有 4750 家庭中药生产公司。分析人士认为，最终可能只剩下一个。 1000 到 2000 家。不只是“国家队”，有实力的民营企业，也有可能参与中医“跑马圈地”。

图为某知名中草药市场。

来自：视觉中国

整合之后，不仅很多中药大厂会消失，中药购销的中间环节也会被排除在外。因为绝大多数中药热销药都能在整个产业链上完成“自给自足”。

在中医领域，中国商一直是业内人士爱恨交加的角色。

一方面，他们连接种植和生产企业，提供初级加工产品，是中医药市场的重要参与者。河北安国、安徽亳州等“药都”都是有着几千年历史的中草药集中地。到目前为止，数十万药商活跃在其中。这些地方的中草药年总成交量超过 1500 亿元。在这些人中，仅亳州就有。 3 一万多名药商和 560 年营业额超过1亿元。

另一方面，由于集中度低、“小分散”等问题，他们也受到了批评。一些药商囤积药材，加剧了中药材价格的上涨。一些无良商贩提取活性成分，初始加工不规范，导致中国中药材质量参差不齐。

到目前为止，尽管中药中间商存在着各种各样的问题，但是，由于涉及到许多利益方，要彻底淘汰它们还是很困难的。

而且业内人士也担心，这种高度绑定在产业链上下游的“巨无霸”方式，相当于焊接了可以随意搭配的乐高积木。虽然很稳定安全，但是不够灵活。一旦做出错误的决定，很难快速调整。

有业内资深人士告诉虎嗅，历史上，曾经出现过生产过剩、调整不及时的情况，只能用药材当柴烧。

无论如何，中药产业链的完全变化已经成为一个定局。或许，在今天，数字化、全程可追溯系统的迅速涌现，AI 等待新技术，可以帮助中医“巨无霸”，减少业界对问题的担忧。

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