单日暴跌超 400 亿，「宁王」还能涨回来吗？

06-12 09:48

作者 | 丁卯

编辑 | 郑怀舟

6 月 7 日本，受地缘政治新闻影响，宁德时代盘中暴跌近乎接近 6%，当天带崩创业板超卖。 2%。

当代安普瑞斯科技有限公司股价的快速下跌引起了市场对其未来表现的焦虑。事实上，今年以来，随着锂电池行业的复苏，安普瑞斯科技有限公司作为绝对王者，不仅迎来了股价的涅槃重生，也长期受到海外投资银行机构的一致好评。

先是在 3 月 10 日本，大摩发布了一份空翻报告，对宁德时代持乐观态度，并将公司评级提升至超配，目标价格达到 210 元 / 股票，迅速引发市场做多热情，3 月 11 日宁德时代即将到来 15% 单日增长；进入 4 月份，在公司第一季度报告业绩的亮眼验证下，大摩进一步提高了公司的目标价格。 230 元 / 股票；同时，参与多宁德时代阵营的海外机构更多。其中，穆迪提高了宁德时代的评级；杰富瑞提高了公司的目标价格 245 元 / 股票；高盛甚至将宁德时代的目标价格调整为 304 元 / 股票，给出近 50% 上升空间。

在外资机构的一致预期下，市场做多的热情迅速释放，促进了宁德时代股价的快速反击，重振了昔日的宁王雄威。3 月 11 到目前为止，宁德时代的股价涨幅已经接超。 25%；而今年 2 到目前为止，公司的股价涨幅更接近 35%。

当代宁德股价表现信息来源：wind，36 氪整理

那么，美国的限制进一步收紧会影响宁德时代的出海步伐吗？面对宁德时代的崛起，市场的乐观预期体现在哪里？未来的宁德时代还有空间吗？

什么是市场预测翻转的原因？

2023 2008年至今，“价格战”是新能源汽车行业最为明显的标签。

从背后的原因来看，随着国内新能源汽车的渗透率超过需求端， 30%导致销售从高速扩张期转向稳定扩张期。同时，在地缘政治矛盾加剧等因素的影响下，欧美等大国对新能源补贴的支持明显放缓，导致国内外需求减弱。

供给方，一方面，23 2000年以来，随着新能源汽车关键电池技术迭代的放缓，汽车产品进入性能差异逐渐缩小的窗口期，供应的同质性加剧了市场竞争；另一方面，作为电动汽车中成本最大的动力电池，上游碳酸锂资源价格急剧下降，扭转了大部分锂电池材料的供需关系，导致电池价格持续下跌，为汽车公司腾出了更多的空间。

在新的供需格局下，电动汽车行业整体竞争加剧，汽车公司之间掀起了一轮又一轮的价格战。受此影响，行业价格压力反向传递到中游和上游锂电池材料，最终导致整个锂电池行业进入减价阶段，相关公司业绩压力持续放大，直接影响二级市场的估值定价。

面对行业的毁灭，宁德时代也未能幸免。

23 2000年，摩托车一度降低了公司的投资评级和目标价格，进一步引起了资本市场的关注，加速了公司股价的波动。 2021 年末 372 元 / 股票的巅峰股价计算，那么公司股价的最大跌幅一度超过 60%。

但进入 2024 年后，市场对宁德时代的悲观预期开始缓慢解决，其中 2023 企业稳健且超出预期的业绩是其背后的重要因素。根据 2023 年度财务报告，尽管面临着行业减价的压力，但企业无论是增长还是盈利能力都显示出较强的稳定性。2023 2008年，公司获得了收入 4009.2 亿元，同比增长动力电池营收22.0% 2852.5 亿元，同比增长营收占20.6% 71.2%；同期，公司实现归母净利润 441.2 亿元，同比增长对应毛利率和归母净利率分别为43.6% 22.9% 和 11.0%，较 22 每年都有小幅度的提升。

当代宁德时代的收入和利润信息来源：wind，36 氪整理

稳健超出预期的表现无疑给了市场一颗定心丸。那么，在行业普遍表现不佳的情况下，宁德时代如何保持稳定的盈利能力呢？

基于以下两个方面，我们认为其背后的原因：

第一，技术优势形成差异化竞争基础，叠加企业在产业链中较强的话语权，创造较高的产品溢价能力。

虽然近两年在价格战的压力下，动力电池行业进入了技术变革放缓的窗口期，但二线厂商的快速增量似乎缩小了当前电池技术的差异。然而，我们认为，动力电池行业是一个显著的先发优势行业。在当前电化系统没有太大变化的情况下，技术创新始终沿着当前路线迭代。在这种背景下，宁德时代始终有能力引领行业，拥有持续多年的高强度R&D投资和技术积累。

就R&D投资而言，宁德时代近期 3 每年的R&D费用率保持在保持之下 5% 上下，2023 每年公司的R&D费用高达 183 据高盛数据显示，这一金额占全球电池R&D投资的一半以上，占比已达一半。 53%。

2023 动力电池R&D每年的投资占比资料来源：高盛，36 氪整理

在R&D的高投入下，宁德时代一直引领着电池技术和产品布局的行业发展。截至 2023 年底，公司拥有专利 9987 项目，其中国内专利 8137 项目，海外专利 1850 项。从电化学材料来看，公司不断深化三元电池领域的优势，布局极高的镍技术不断提高电池的能量密度，同时也开发了镍高电压等替代方案，实现成本优化；公司还积极开发磷酸铁锂电池 4C 新技术优化产品性能，如超充神行电池、磷酸锰铁锂等，与竞争者保持差异化竞争；在 5C 快充，钠离子电池，M3P 宁德时代在电池、凝聚电池、半固体电池、固体电池等前沿技术上也有广泛的覆盖。最终实现了不同能量密度范围的各种化学系统产品，可以满足快充、长寿命、长寿命、高安全性、宽温度适应性等多种功能需求。

动力电池企业技术布局资料来源：高盛，36 氪整理

就结构创新而言，公司通过 CTP 不断更新和迭代技术，保持商品的能量密度和成本优势，并且布局更加先进 CTC 进一步强化技术优势。

经过多年的技术积累和不断创新，公司产品能力强，产能优势稳定扩张叠加，促使其对下游汽车厂商有更高的话语权，享受二线厂商不具备的溢价能力。一般来说，二线工厂通常需要比宁德低的价格来开发新客户。 5-10% 上下。

其次，规模效应对供应商形成强有力的议价权，叠加技术成本降低、布局一体化、生产工艺先进，共同保障了当代宁德动力电池成本优势。

2020 2008年以来，特斯拉的大规模生产带来了全球电动汽车市场的爆发。宁德时代卡位精准，抓住机遇扩大产能，快速追逐。 LG、全球领先的松下，2021-2023 2008年，公司的生产能力 162GWh 扩张至年平均复合增长率超过552GWh 50%。激进的产能扩张策略，2021 2023年开始，公司完全摆脱了竞争对手的地位，占据了全球领先地位。年度全球市场份额达到 36.8%，持续 7 年度位居世界第一。

当代宁德市场份额资料来源：公司公告，36 氪整理

在稳定的领先地位下，公司通过超越 5 两倍的体量优势增加了对上游的议价权，同时叠加了对核心技术的牢牢把握和对关键原材料的一体化布局，使得供应商更像是当代安普瑞斯科技有限公司的“代工厂”，大大提升了公司的上游话语权。

不仅如此，宁德时代还经历了高镍，CTP 等待产品升级，在提高性能的基础上，通过减少材料来完成技术驱动降低成本；同时，得益于先进的生产工艺和设备，其良率、ppm 在其他方面始终领先于对手，效率的提高进一步加强了产品的成本优势。在各方面的压力下，宁德时代的电池成本基本可以低于二线厂商。 10% 上下。

最后，由于产品定价的溢价能力和支出优势，当代安普瑞斯科技有限公司的毛利率一直处于行业龙头，高于二线厂商 5-15% 在此基础上，在规模效应的叠加下，成本稀释能力更强，构成了当代安普瑞斯科技有限公司稳定而强大的盈利能力，这也是为什么在行业价格战如火如荼、二线厂商利润持续收缩的情况下，宁德时代也可以摆脱竞争者保持稳定盈利的关键因素。

动力电池企业毛利率比较信息来源：wind，36 氪整理

国内市场在价格战下有多大空间？

2023 2008年，宁德时代的国内市场份额从 48.2% 降到了曾经引起市场焦虑的43.1%。

动力电池竞争格局的变化主要是市场份额下降背后的变化。一方面，2023 2008年，随着中国新能源汽车渗透率的提高，终端需求增速下降，市场增量空间大幅缩小。为了抢占市场份额，汽车公司展开了激烈的价格战，将电池和上游锂电池材料上传到中游，导致电池价格持续下跌，磷酸铁锂成交量迅速增加，具有更具性价比优势；另一方面，随着动力电池技术创新迭代速度的放缓，经过多年的沉淀，二线电池厂基本可以满足汽车端的安全性能要求。同时，出于供应安全的考虑，汽车公司也有意识地培养二供三供丰富的电池供应体系。

在新的供需环境下，以亿威锂能和中创新航空为代表的一些二线电池厂实现了快速增长，在一定程度上占据了宁德时代的市场份额。以亿威锂能为例，2023年 2008年，亿纬锂能国内装机量达到 17.3GWh，同比增加市场占有率为140% 2022 年 2.4% 提升至 5%。

进入 2024 几年后，我们认为，现在 β 和 α 在共鸣下，宁德时代的国内市场份额有望在保持稳定的基础上实现小幅回升，抗风险能力和收益弹性将进一步与二线厂商拉开距离。

尽管从行业的角度来看， 2024 今年动力电池的价格仍然保持不变 23 年度下降趋势，但进入 4 几个月后，铁锂电池和低镍三元电池的价格基本稳定，一些制造商甚至提高了价格。一方面，碳酸锂的价格已经下降到现在。 10 万元 / 吨位附近的成本价格，后续下行空间非常有限。

主流动力电池价格变化信息来源：wind、36 氪整理

另一方面，根据东吴证券数据，从电池行业的资本支出和库存水平来看，24 年 Q1 动力电池行业的库存大致是？ 1911 亿元，较 23 年初已下降近一点近两个季度，30%的资本支出持续大幅下降，预示着行业产能的清算已接近尾声，估计 24H2 起初，电池供应将出现明显的收紧。就需求方而言，24 年 3 月份，主流电池厂商的产能利用率基本上在哪里？ 60-70%，4 每个月都有新的企业龙头宁德时代5%-10%进一步恢复至 77%，良好的排产恢复显示出终端市场需求的持续改善。

主流动力电池企业产能利用率的变化资料来源：公司公告，东吴证券，36 氪整理

总的来说，我们认为，2024年，随着动力电池供需关系的边际改善和价格端的稳定，从年底开始，动力电池行业整体情况将大幅改善，盈利弹性有望增加。行业环境的改善无疑为宁德时代的业绩提供了稳定的服务。 β 基础。

从自身情况来看，虽然目前部分车企引进了二次供应，但实际上二线电池厂商仍然存在产能爬坡慢、产量低等问题，限制了大量稳定供应，在技术实力和产品性能上与领先地位差距较大。例如，在快充技术方面，宁德时代继承 22 每年实现三元电池 4C 去年超充之后 8 全球首款磷酸铁锂月发布。 4C 超充电池-神奇电池，实现充电 10min，续航 400Km。随着今年第一季度的大规模生产，获得了阿维塔、哪吒、奇瑞、北汽、广汽、小米等汽车公司的定点。新产品的突破叠加了小米、问界、长安等汽车公司销量的增加，推动了公司今年第一季度的市场份额再次回归同比增长48.9%。 4 ％。展望未来，我们认为，得益于汽车公司对超充需求的升级和神奇电池的先发优势，宁德时代国内市场份额有望小幅回升。

2024 每年动力电池企业的出货量和市场份额资料来源：东吴证券，36 氪整理

同时，考虑到宁德时代产品矩阵更加差异化、国内外客户结构多样化、规模效应和领先水平下的成本优势以及强大的自有现金支持，预计公司的盈利能力和抗风险能力将继续领先二线厂商，差距将继续扩大。

宁德时代配套车企状况资料来源：东吴证券，36 氪整理

出海能带来新的增量吗？

近几年，随着国内新能源汽车渗透率的不断提高，行业增速明显放缓。新能源汽车和动力电池在需求放缓叠加供给方多样化的作用下，呈现出快速降价的趋势，行业供需错配的竞争格局越来越明显。另一方面，与国内市场相比，国外市场 32% 的渗透率，2023 全球新能源汽车年度渗透率不足 20%，仍有相当大的增量空间。在此背景下，新能源汽车及相关产业链加速出口，出海建厂推动产业链本土化成为未来重要的增长战略。

就进展而言，目前国内大部分锂电企业仍以出口为主，并立即推动海外工厂建设投产。2023 2000年，我国动力电池累计出口 127.4GWh，同比增加中国电池企业87.1%的海外市场份额也从 2022 年 24.4% 提升至 31.2%。在国外建厂方面，截至 2023 2008年，我国锂电企业海外建厂数量达到 32 个，已有 22 个别工厂公布计划生产能力，总计 552.5GWh，在这些地区中，欧美占比较高，达目前大部分工厂都处于建设阶段，估计65.6%， 25 2000年左右将迎来投产高峰。

动力电池企业海外工厂布局资料来源：公司公告，东兴证券，36 氪整理

宁德时代作为龙头，在海上的表现也具有领先优势。2023 2008年，公司海外收入增长超过 70%，但根据 SNE Research 统计，2023 2008年宁德时代海外动力电池使用市场份额 27.5%，较 22 年提高 4.7 ％。面临全球新能源汽车快速增长的红利，宁德时代对欧美市场采取了差异化扩张战略。

在欧洲，电池出口和本土化生产的份额不断扩大。目前，公司已在德国工厂量产，匈牙利工厂建设有序推进。估计 24-25 实现年度投产。

2023 2000年，宁德时代正式进入欧洲市场收获期，海外客户前期定点陆续交付，推动出货量大幅增加；同时，公司仍积极开拓新的定点，23 每年都有许多海外主流车企获得宝马、戴姆勒、斯泰兰蒂斯、大众、现代、本田等新定点；与斯泰兰蒂斯签署战略谅解备忘录，向欧洲市场供应磷酸铁锂电池；与戴姆勒、沃尔沃等头部重卡公司达成战略合作。

受美国市场的影响 IRA 根据法案，当代安普瑞斯科技有限公司以技术授权模式成功进入北美市场，打破了中国电池公司难以进入的问题。目前，公司与福特在密歇根的合作有序推进，并与特斯拉达成技术合作。

与出口、自建工厂、合资工厂相比，技术授权模式是典型的轻资产模式，利润率更高。从长远来看，它与宁德时代重叠。 CATL Inside 推进，有助于进一步加强宁德时代在新能源汽车领域的品牌影响力。理论上，整车厂越多，生产规模越大，公司成本越低，对下游议价能力越强；而且丰富的技术应用场景也会加快公司的技术迭代，保持产品的领先地位，形成积极的反馈。

但是也有不少投资者担心技术授权模式会导致技术泄露，削弱宁德时代的竞争力。目前，我们认为这种风险是相对可控的。一方面，授权并不意味着技术转让，专利和核心技术的所有者仍然是当代安普瑞斯科技有限公司。虽然技术出海后海外动力电池行业的建设速度可能会加快，但参考中国汽车合资的进程，虽然加快了汽车行业的发展，但从某种意义上来说，也导致了中国启动、变速箱等关键部件的自主创新进程落后，表现出长期依赖海外的局面；另一方面，除了自身的技术和规模优势外，宁德时代的竞争力也离不开国内强大的产业链支持。这种全产业链的技术和成本优势是海外企业无法比拟的。

将来还有上升的空间吗？

全球新能源汽车销量及动力电池装机需求计算信息来源：wind，36 氪整理

正如前面所说，我们预计 2024 2008年全球对新能源汽车的需求仍在稳步增长，而宁德时代领先的技术优势神行电池的先发优势 2024年成本优势综合作用预计每年国内市场份额将小幅上升至小幅回升 50% 与此同时，考虑到欧洲市场逐渐进入收获期，技术授权方式有助于开拓美国市场，预估 2024 2008年，宁德时代的海外市场份额将小幅上升至 30% ，经过充分考虑，我们认为宁德时代 2024 年度全球市场份额有望从 36.8% 进一步提升到 38%-40% 上下。

同时，考虑到动力电池价格下跌基本见底，叠加库存去化已经结束，整个行业正在进行。 2024 年利润弹性将得到提高。宁德时代作为龙头企业，在规模效应、客户结构多样化、技术成本降低的情况下，公司整体抗风险能力和收益稳定性仍有较大溢价空间。所以，我们认为，2024 2008年，公司动力电池价格的下降将逐步缩小，最终有望保持下去。 0.8 元 /wh，单位利润则保持在 0.09-0.1 元 /wh 周边。

基于上述假设，我们预测宁德时代 2024 动力电池年收入为 3356 总收入为亿元 4794 亿元，同比增长 19.6%；动力电池同期归母净利润为 399 亿元，总归母净利润为 569 亿元，同比增长对应净利率29.0% 11.9%。

宁德时代的营收和利润计算信息来源：wind，36 氪整理

2024年，我们选择了比亚迪、亿威锂能、中创新航空、国轩高新、新旺达、派能科技作为比较公司。年行业 PE 估值中位数为比亚迪，21x，在市场地位和成熟度上，亿威锂能两家公司的平均市盈率与公司相似。 19x, 最终给予宁德时代 20x 的 PE 简单计算指数之后，2024 年度预期市值为 11380 目标价1亿元 258 元 / 股票，比现在还多 30% 上升空间。