港股突然变脸，是逃还是接？

经过今年年初一段时间的轰轰烈烈上涨，上周港股也逐渐回吐涨幅，而美股小幅上涨后又进入摆动周期。

那么，港股、美股应该如何看待未来的投资机会呢？本周海豚君的战略周报试着整理一下。

01 确定底线：Fed Put

如果5月前市场还在担心，今年有可能加息，那么在5月份的利率会议上，美联储主席鲍威尔面临着疑似反击的通胀数据，加息概率基本降至零。

这意味着，对于美联储来说，真正的利率选择只是一个什么时候开始下降的问题:如果今年不降息，或者降息1-2次，到今年11-12月为止。

也就是说，在今年剩下的时间里，短期利率已经被引导，未来的变化空间可能很小。然而，4月份测试的10年期国债收益率约为4.7%，很可能是今年的高点，利率很难再次上升。

与短期利率基本锁定和十年期国债高点相比，十年期国债收益率的下行空间也可以根据实际经济数据大致波动。

从经济基本面来看，美国良好的就业形势仍然可以持续，美国的居民负债表仍然非常健康。CPI核心分项地产——无论是租金还是新房均价/中位价，都在高息下开始顶住。

所以，出于安全考虑，当其余时间进行投资时，预计今年美股降息频率为0-1次比较安全。

历史上，每次美国股市真正开始走势暴跌，都是EPS开始走势恶化的时候。目前美国宏观基本面不景气，流动性被鲍威尔和耶伦控制，流动性很难出错。但在估值合理偏高的前提下，今年美股应关注热门板块的变化机会，以及投资机会的跨行业和跨市场传播。

重点还是关注两条不同的经济路径？（no landing和soft landing）行业与板块之间的机遇，如生物医药的成长代表，AI、以传统周期为代表的技术、航空、化工等。

当然，EPS增速预计进入2024年后会因为进入新投入产出失衡周期而放缓，但标准普尔500的整体EPS增速并没有放缓，而是开始被周期性行业补位(比如以内存和中芯为代表的传统半导体周期复苏，广告业小幅加速增长等。)

换句话说，与去年美股七神的趋势性上涨机会相比，今年的七大企业主要是股价波动的机会:类似于今年上半年谷歌的低估，特斯拉跌入150以下地区的波段机会等等。今年，如果我们真的想获得超额收益，做高回报空间，我们仍然需要寻找机会来修复更灵活的资产和市场。

02 港股突然变脸，是跑还是接？

当全球寻找小看机会时，港股首先是今年以来持续上涨，来到上周似乎又开始向下泄气。 再 回答这次港股是跑还是接之前，其实首先要明白，这次港股上涨的动力是什么？首先从基本面看：

外部需求向好，出口回升

作为出口创汇型的中国 性 在国外降息周期启动、全球PMI底部上升的前提下，净出口作为经济发展的三大马车之一，去年以低基数修复的希望更大。多年来，出口数据确实有所改善。

政策更加积极

与去年国内对通货紧缩趋势缺乏了解相比，我觉得放开后报复性消费自来。现在，经过一年的演绎，政策充分了解了内需低迷和房地产销售萎缩，所以我们可以更积极地跟进政策。

随着二手房挂牌数量的增加，房价的持续下跌，新房销售的持续萎缩，像万科这样的合资企业开始有违约风险，房地产销售的大幅放松再次得到证实。今年，政府更加积极应对需求下降。

改善企业治理

在个股方面，更强调股息回购。不仅很多企业开始实施股东回报，一些公司的股息回报率也提高到了5-6%的收益率。

上述区域是边际改善的区域。而且边际下降的区域仍然是“三个冰川”——内需低迷(CPI徘徊在通缩线上)、居民去杠杆化(提前还贷、信贷和社会融资低迷)，房地产萎缩。

也就是说，今年的这波上涨与去年的一波上涨在逻辑上基本相似——都是在完美低估，但情况有边际改善的情况下进行估值修复。

然而，在去年的上拉过程中，市场过于乐观，没有意识到疫情后复苏的困难。事实上，居民集体去杠杆化，政府主体太冲动地修复自己的资产负债，没有及时扭转经济下行趋势。最后，市场乐观的逻辑证伪，股市跌至新低。

从2023年开始的这波修复到现在，港股已经从近五年最低点的估值分数上升到了40%的估值分数。在海豚君关注的美元外部市场，几乎与日本股市和德国股市并排上涨。但从目前市场估值来看，港股与海外资产PE15倍以上的估值仍在10倍左右，仍有一定的估值折扣。

但对于港股在此期间的回调，海豚君认为短期回调不合适:尤其是一些基本面较弱的资产，因为总的来说，今年市场上的资金在估值修复过程中要理性得多。此外，最近中国资产海外回购过程中出现的一些骚操作(海豚君最近会独立分析)，资金不愿意像2023年那样提前定价太多来修复预期。

然而，与去年的趋势性下跌不同，今年港股回调到一定程度后，基于更积极的政策回应和外需修复，再加上回购最低，会有真正的安全边际。因此，为了赢得真正的超额收益，我们仍然需要在回调到合适的位置后，来港股这个高弹性市场寻找高质量的低估股票。

03 调仓与收益的组合

在此期间，海豚君将继续根据市场和基本面的变化调整仓位。上周，他主要是因为注意到周期性的经营下降。但调出后，经过这段时间的下跌，公司逐渐进入海豚君的关注区，海豚君会关注其可能的翻转机会:

上个星期结束时，组合收益减仓3.7%，跑输了基本没动的标普500和沪深300(-2.1%)，但跑赢了恒生科技指数(-7.6%)和MSCI中国指数(-4.9%)。

从组合开始到上周末，组合的绝对收益是36%， MSCI 与中国相比，超额收益为52%。就资产净值而言，海豚君最初的虚拟资产是1亿美元，目前已经回升到1.37亿美元。

04 股票的盈亏奉献

上周港股下跌的导火索是外部局势紧张，但另一个主要原因是阿里和JD.COM可转债融资回购的逻辑影响了这波反弹的逻辑。再加上这波修复，整个恒生指数已经从底部拉了15%左右，市场开始锁定利润。

在这一轮下跌中，无论是之前的优质公司理想、网易、华住、基本面持续不佳的哔哩哔哩，还是基本面明显疲软、业绩低于预期的高弹性股票，还是一批线下餐饮社的股票。

然而，逆势增长是对绝对强筋业绩的抽奖。无论是英伟达还是拼多多，他都让自己超越了美国债券收益率上升带来的普遍下跌。

对海豚君持股池和关注池，上周主要涨跌幅度较大的公司及可能原因，海豚君分析如下：

05 资产分配的组合

Alpha Dolphin虚拟组合调出理想和贝壳后，共持有20只股票和股权ETF，其中5只为标准，其他股权资产为低配，其余为黄金、美国债券和美元现金。目前还剩下大量的现金和现金资产，未来几周仍将增加股权资产的仓位。

截至上周末，Alpha Dolphin 财务规划分配和权益资产持股权重如下：

本文来自微信微信官方账号“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪经授权发布。

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