百度：搜索王国，可以依靠AI守城吗？

第一季度百度核心业绩小于预期，亮点是盈利能力。但由于企业的引导，市场预测有所下降，预期偏传统，所以这份财务报告的质量相对一般。

具体而言：

1. 人员优化带动利润超出预期：利润beat来自R&D支出的压缩。虽然AI成本有所增加，但公司在R&D团队的人员(工资)提升方面更加努力。从R&D支出的期权激励来看，Q1直接同比下降24%，可见裁员力度。最终，百度核心R&D支出直接同比下降1%。

2. 广告业压力不小：核心广告增长率仅为2.7%。在AI真正为广告带来显著净增量贡献之前，百度传统广告业务基本上是宏观的，尤其是巨头拆墙、电商烧钱竞争的红利期结束后，很难走出单独的优势。

由于搜索广告的份额一直被短视频、电子商务等其他广告类型腐蚀，目前只有低位的AI广告远远不够填坑。另一边的Meta和谷歌，AI在缓解传统业务竞争的同时，也贡献了10%的收入份额。

可以关注电话会管理层是否更新了AI预期，年初以来文心的流量持续上升(从12月份的1亿用户注册到4月份的2亿用户)。随着AI助手的更新迭代，认知普及率有望提高，更多用户有望接触和转化。

3. 云业务复苏：AI云业务继续沿着上季度的趋势复苏。与广告驱动相比，公司调用AI的需求可能更明显地增加了智慧云的收入增长。(4月份API平均调用率突破2亿，比2月份公布的5000万翻了一番)。

4. 其它智能业务表现不佳：小度、智能交通、自动驾驶等服务在去除智能云收入后，整体表现一般，同比负增长。

5. 回购和现金：由于AI服务器、芯片投资等原因，Q1自由现金流量为33亿元，同比下降8%，资本支出增加56%。

百度第一季度回购规模稳定，耗资2.3亿美元，年股息率约为2%～3%。在公司账户上还有投资。 现金266亿美元。如果扣除短期有息债务(包括贷款、文件和可转换债券)，净现金235亿美元仍然相对充足。从回购斥资比例来看，公司更倾向于为后续业务投资和短期存款/理财产品保留自己的现金。

6、详细的财务报告数据清单

海豚君观点

百度传统广告业务在经历了巨头拆墙线下恢复的红利期后，似乎又回到了“熟悉”的时期，增速基本随着宏观波动而波动。随着流量时长的逐渐被腐蚀，增长增加了一点压力。这也证明了百度未来对AI的依赖越来越重。

到目前为止，虽然文心的话已经足够出名了，但AI只会弥补传统广告被同行挤压的缺口，额外的驱动力还没有明显看到。或许是因为ToB业务客户决策缓慢，比如广告主还没有意识到AI对提高转换效率的支持，所以百度的预算分配更多的取决于宏观环境和平台之间的流量时长竞争。在这种情况下，百度的广告收入更难走出单独的优势。

总之，老业务缺乏吸引力是市场不愿意给百度合理估值的主要原因(与百度的广告业务相比，市场一般只给8-10x。 PE，而忽略了净现金/市值的高比例)。只有AI带来有价值的贡献，像样的估值修复才会慢慢开始。

另一方面，从股东整体回报的角度来看，如果百度在AI还处于成长阶段，充分利用躺在账簿上的充足现金，增加回购或分红的幅度，有望在每一轮跌宕起伏中推动底部估值的更上一层楼。

然而，等待AI增长的窗口期也在缩短。虽然百度的技术目前仍处于行业领先地位，但随着全球巨头开源模型的推出，其他平台也有很大的机会追逐。但如果百度的领先差距没有进一步扩大到用户端能够明显感知的水平，其他巨头很可能会通过生态优势弥补技术差距。

下面是财务报告的详细解读

在互联网企业中，百度很少将业绩详细拆分为：

1、百度核心：包括传统的广告业务(搜索/信息流)和创新业务(智能云/DuerOS 小音箱/阿波罗等)；

2、爱奇艺业务：会员、广告、版权转让等。

两个业务的拆分截然不同，爱奇艺作为独立上市公司的详细数据，海豚投资研究也在这里详细拆解了两个业务。因为这两个业务大概有 1% 上下（2-4 1亿元之间的冲抵项，所以海豚君拆分的百度核心细分数据与实际报数可能略有差距，但并不妨碍趋势判断。

01 广告业的压力不小

第一季度百度核心广告同比增长2.7%，基本符合公司指导后的市场预测(与上季度财报后给出的指导相比。 3pt下调5%至2%)。在这些信息中，高毛利率的托管页面广告比例继续下降到50%，环比-1pct。

第一季度宏观经济较弱，商家预期较差，整体行业增长压力较大。网络广告同比增长只有5%，比上季度有所放缓。

与行业情况相比，第四季度百度的表现明显弱于同行。随着逆风增长，平台前的竞争差距也会显得更大。

海豚君拉出一个只有一年广告增长趋势的非电商平台(Aautorapper、微博、哔哩哔哩是海豚君的预期值)。可以看出，(1)腾讯的表现是一骑绝尘，规模大，增长率大；(2)哔哩哔哩跑得更快，因为它的规模相对较小，商业化刚刚加快。(3)快手这里我们主要选择的是非电商广告，所以快手也经历了一个承压起伏期，现在正在修复。(4)百度虽然没有微博那么糟糕，但是逐季放缓的趋势并不好，而且和分众一样，今年一季度的压力也越来越大。

核心原因是百度的搜索流量生态本身没有优势，只有规模高，但用户粘性和持续时间较弱。第一季度客户获取旺季，手机百度APP月用户数达6.76亿，环比增长900万，季节性增长。虽然用户数量在增加，但近年来，随着短视频和直播电商的催化，搜索份额逐渐丧失。

展望二季度，虽然文化旅游很受欢迎，但由于去年数量较多，以及小红书等新的力量平台，在旅游等线下活动的种草营销阶段也有很强的流量优势。百度的增长压力恐怕不小。这取决于AI能带来多少增量。你可以关注电话会议对AI广告进展的描述。

类似地，预计下半年将随着数量的减少和更多商家使用的AI广告而增加。

02 智慧云复苏，其它较差

在百度核心相关业务(非广告业务)中，近80%的收入来自智能云，剩下的20%主要是自动驾驶技术方案、智能音响等收入。

第一季度其它业务收入67亿元，同比增长5.7%，主要是智慧云基数较低。 在AI的带动下，实现了双位数增长的正常修复。但智能云以外的相关业务表现依然较差，隐含收益继续同比下滑，其中小型智能交通是主要原因。

第一季度，百度扩展了文心系列模型，推出了各种轻量级大语言模型。同时，百度改进了企业客户的MaaS平台工具，有利于客户对AI原生应用的研发。最后，单独看AI云业务，保持12%的复苏趋势。

在其它业务中，智能驾驶虽然正在有序推进，但是边际已经放缓。第一季度，萝卜快跑提供82.6万单乘车服务，同比增长25%(明显放缓上季度50%)，环比减少2%。截至4月19日，萝卜快跑累计订单超过600万单。

03 提高裁员抵消AI增量支出。

虽然第一季度确定了AI投资对盈利能力的弱化，但对整体毛利率的影响是可控的。在4月份的AI大会上，公司提出目前的推理成本已经是去年同期的1%。但从资本支出来看，百度对AI服务器和芯片的投入并不低。虽然第一季度资本开始逐月放缓，但同比仍增长56%，后续将逐步确定成本和R&D支出。

然而，与运营成本相比，随着AI市场的扩大，服务器折旧等费用难以避免增加。企业主动调整员工工资，这在我们上季度的财务报告评估中也有提及。第一季度，令人惊讶的是，R&D支出同比下降。从R&D人员SBC同比下降24%来看，很明显，R&D支出的优化主要来自裁员/降薪。百度核心经营利润最后一季度为45亿元，利润率为19%，同比增长1pct，季节性增长。

但是，毕竟减员带来的一次性效率并不是市场真正想看到的，尤其是在收益的压力下。就像2022年的Meta一样，如果长期投资不能反映业绩的提升，市场甚至会给出惩罚性的估值。所以，如何利用AI保持自己的基本流量，真正提高广告转化效率，才是真正的AI受益。

本文来自微信微信官方账号“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪经授权发布。

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