百济神州低价入局三抗赛道，基石药业押注的前路生变

原本被基石药业当成重生希望押下重注的三抗赛道，如今被百济神州轻松撬开了缺口，赛道格局开始悄然改变。

今年4月24日，百济神州对外公布，已经和华辉安健达成了《独家选择权、许可与合作协议》。仅付出2000万美元的成本，百济神州就拿下了华辉安健靶向PD-1、CTLA-4以及VEGF-A的三抗项目HH160的全球独家权益。如果后续百济神州选择行权，还会额外支付1亿美元的首付款，这笔交易的总金额最高可达到20.24亿美元。

2000万美元对于百济神州来说只是极小的一笔投入，却直接锁定了三抗赛道的发展预期。虽然HH160和基石药业的核心三抗CS2009是两款完全不同的在研药物，最终谁能胜出还没有定论，但可以确定的一点是：百济神州能如此轻松切入赛道，侧面说明三抗的技术壁垒并没有行业此前预期的那么高，未来很可能会有更多药企扎堆涌入这个赛道。

当三抗赛道的竞争逐步升级，手握先发优势的基石药业，除了进度领先之外，还有多少拿得出手的核心竞争力呢？

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断臂求生的转型之路

想要读懂这件事对基石药业的影响，得先理清它过往的发展轨迹。

在2023年之前，基石药业的核心发展策略是“速度优先”。成立七年时间里，公司一共推进了4款创新药成功上市。在创新药行业普遍认同“十年磨一剑”的大背景下，基石药业平均不到三年就能推出一款上市产品，放在当年中国创新药领域绝对称得上是“速度奇迹”。

可快速推出产品并没有给基石药业带来理想的高质量收益。四款获批上市的产品里，只有舒格利单抗是自主研发，剩下三款都是对外授权引进的品种。在产品销售没能打开规模的情况下，公司既要承担销售团队的人力成本，还要给原合作方支付高额的里程碑款项，产品销售带来的现金流根本覆盖不了前期的投入。

投入和产出的严重失衡，让基石药业逐渐遭到市场质疑。2021年公司股价摸到19港元的历史高点之后，就一路持续下行；再加上整个创新药行业融资环境转冷，在市场情绪最悲观的2024年，基石药业的股价一度跌破1港元。

眼看着当初设想的增长“飞轮”转不起来，为了不被行业淘汰，基石药业最终在2023年下定决心转型，主动和过去的发展模式切割。

2023年11月，基石药业先把抗PD-1单抗CS1003在大中华区的独家开发、生产和商业化权益授权给了三生制药；紧接着又把已经上市的核心产品普拉替尼在中国大陆的独家商业化权益转让给艾力斯；仅仅过了一个月，基石药业再把另一款重磅产品艾伏尼布在大中华区以及新加坡的开发、生产和商业化独家权益全部转让给跨国药企施维雅。

图：基石药业管线交易一览，来源：锦缎研究院

短短不到两个月的时间，基石药业接连完成三款核心产品的权益转让，几乎把过去多年搭建起来的商业化产品矩阵全部清空。

在外人看来，这更像是小型生物科技公司的“资产清仓”，但背后的逻辑其实是：基石药业选择停止在商业化端持续烧钱，转而把所有资源集中到更有想象空间的自主研发管线上来。基石药业当时的首席执行官杨建新就明确表示，这些交易能够帮助公司“专注研发更多具有全球权益的同类首创和同类最优候选药物”。

那基石药业转型后的未来押在哪里呢？答案就是三抗药物CS2009。

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CS2009是转型的核心底气

CS2009被基石药业看作下一代肿瘤免疫治疗的核心产品，这也是它敢在业绩低谷选择“断臂求生”的最大底气。

当下单抗赛道竞争已经进入白热化，双抗赛道也在快速发展，而基石药业是全球少有的把三抗药物推进到临床Ⅱ期的企业。在创新药研发里，多靶点叠加绝不是简单的排列组合，而是对分子设计、成药性、安全性和有效性的全方位考验，三抗的研发难度比已经成熟的单抗、双抗要高出很多。

CS2009是一款同时靶向PD-1、VEGF和CTLA-4三个靶点的三特异性抗体，能够同时实现免疫检查点阻断和抗血管生成的协同抗肿瘤效果，从理论上可以解决现在PD-1单抗、双抗存在的耐药问题和有效率偏低的痛点。

2025年10月德国柏林举办的欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会上，基石药业首次公布了CS2009Ⅰ期剂量递增临床研究的初步数据，这也是全球首个正式发布的PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体临床数据。这项在澳大利亚和中国同步开展的Ⅰ期研究结果显示，CS2009表现出了超出预期的安全性和耐受性。

虽然基石药业2025年的业绩表现并不理想，但和财报一起公布的CS2009Ⅰ期研究进展却相当亮眼：数据显示，CS2009对多种肿瘤都有不错的治疗潜力，尤其在肺癌治疗中观察到了明确的疗效。CS2009单药用于一线非小细胞肺癌（PD-L1 TPS≥50%）人群，客观缓解率（ORR）达到90%，疾病控制率更是达到100%；在经过免疫治疗、AGA阴性的二线及后线非小细胞肺癌人群中，客观缓解率也达到25%。

这一组数据意味着，在全球规模最大的肿瘤适应症肺癌领域，CS2009的一线治疗效果明显优于现有方案，同时安全性可控，完全有潜力成为下一代肿瘤免疫治疗的核心用药。目前CS2009的全球Ⅱ期临床试验正在推进当中。

除了核心产品CS2009之外，基石药业另一款临床进度靠前的重磅品种是CS5001。这款靶向ROR1的ADC药物，让基石药业在当下最热门的ADC赛道稳稳站在了全球第一梯队。

图：基石药业在研管线一览，来源：公司财报

ROR1在血液瘤和多种实体瘤中都呈现高表达，拥有广谱抗肿瘤的潜力，是全球ADC研发领域公认的热门靶点。作为全球临床开发进度第二的ROR1 ADC，CS5001从进入临床阶段开始，就展现出了同类最优的潜力。

基石药业年报显示，CS5001“在一线弥漫大B细胞淋巴瘤治疗中与R-CHOP联合用药时，50–90 μg/kg剂量范围内没有观察到剂量限制性毒性，客观缓解率达到100%，完全缓解率超过90%。目前正在后线弥漫大B细胞淋巴瘤中开展联合标准疗法的剂量探索，截至目前没有报告剂量限制性毒性，并且已经观察到了较高的客观缓解率”。

除了CS2009和CS5001两大核心临床品种之外，基石药业近期还公布了多个前沿研发管线，包括CS5007（EGFR/HER3 ADC）、CS5006（ITGB4 ADC）以及CS5008（DLL3/SSTR2 ADC）。从这些管线布局里，投资者已经能清晰看到公司全面聚焦源头创新的决心。

虽然这些储备管线距离商业化还有很长的距离，但也给基石药业的长期发展提供了持续的增长动力。

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转型过后仍存变数

和过去的发展模式切割之后，基石药业已经转型成了一家创新驱动的企业。这也是为什么基石药业业绩下滑，但股价反而逆势上涨的核心原因。

现在市场已经不再纠结于基石药业当期的营收和亏损，而是把目光放到了更远的未来，聚焦在第二代管线的推进进度上。对于现在的基石药业来说，价值重估的空间几乎完全取决于两大核心产品的临床数据公布节奏，以及全球商务合作的进展。

在2025年年报里，基石药业已经明确了关键的时间节点：CS2009更多Ⅰ期以及Ⅱ期临床数据预计会在2026年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会和/或ESMO大会公布；计划在2026年底之前启动首批Ⅲ期全球多中心临床试验，适应症包括非小细胞肺癌、结直肠癌以及广泛期小细胞肺癌；同时，公司正在和多家全球跨国药企就CS2009的全球合作进行深入洽谈。

对于创新药来说，每一次关键临床数据公布，都意味着产品价值的重新定价；而和跨国药企达成全球合作，更是对产品全球价值的直接认可。近些年中国创新药的重磅海外授权交易，往往都会带动公司市值出现明显上涨。

但我们也必须清醒地认识到，这场向死而生的战略转型，依然存在两大核心风险。

第一个就是竞争风险。虽然基石药业在三抗领域的临床进度领先，但并没有建立起排他性的竞争壁垒。百济神州仅仅付出2000万美元的低成本，就锁定了同靶点三抗HH160的全球权益。可以预见，随着百济神州这类头部药企入局，PD-1/CTLA-4/VEGF三抗领域的竞争会越来越激烈，这在一定程度上稀释了基石药业的竞争优势。

第二个更现实的风险，是研发资金的可持续性问题。2025年年报显示，为了加速第二代管线的研发，基石药业全年研发开支从2024年的1.35亿元大幅增长到3.115亿元，同比涨幅达到131.33%。可以预见，随着CS2009、CS5001临床研究不断推进，后续的研发投入还会进一步大幅增加。

截至2025年末，公司现金及现金等价物为7.54亿元，加上短期投资总共只有9.19亿元。这笔资金能不能支撑到管线价值兑现，一直是市场投资者最关心的问题。

好消息是，2026年4月14日，基石药业宣布以每股8.97港元的价格配售1.18亿股股份，募集净额大约10.53亿港元，其中90%会用于第二代管线资产的后续研发。这笔超过10亿港元的融资，给公司争取到了2到3年的研发“安全垫”，这也代表资本市场认可了基石药业的转型战略，让它获得了宝贵的“第二次机会”。

可即便如此，这依然是一场关于“创新和时间”的赌博。创新的道路从来没有一帆风顺，时间里藏着未知的答案，市场依然在观望：这场孤注一掷的转型，最终能迎来想要的结果吗？

本文来自微信公众号“医曜”，作者：吴恩恩，36氪经授权发布。

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