消费REITs半年业绩揭晓，谁是“实力担当”

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撰文/徐颖珊

消费REITs持续向好的关键在于“优质不动产+稳定运营”。

如今，市场对REITs，尤其是消费类REITs的关注度日益提升。自2024年3月首批消费REITs上市以来，截至目前，已有12只消费REITs上市或筹备上市。

在市场交流中，不少投资者感慨：“消费REITs太难买了。”今年，这类产品在发售期的场内认购难度进一步加大。

以近期发行的华夏凯德商业REIT为例，其发售期场内认购火爆，网下超额认购超252.6倍，公众份额一日内售罄，公众投资者有效认购倍数超535.2倍，基金比例配售前认购资金累计3091.7亿元，是拟募集规模的135.2倍。

从12只消费REITs的底层资产构成来看，涵盖购物中心、奥特莱斯、农贸市场和社区商业等类型，其中购物中心占主导地位。12只产品中，有7只以购物中心为核心底层资产，该类资产总估值约228亿元。

此次，商业客从已披露的购物中心REITs财报入手，解读其背后的运营能力。

资本市场“宠儿”

2024年底的中央经济工作会议，将“大力提振消费、全方位扩大国内需求”列为2025年经济工作首要任务，为消费基础设施REITs发展奠定战略基础。

从已入市的6单购物中心REITs二级市场表现看，价格大多呈上涨趋势。其中，华夏大悦城商业REIT涨幅最高，超50%，华夏金茂商业REIT、华夏华润商业REIT涨幅均超40%。

政策是外部推动力，而消费REITs持续走强的核心是“优质不动产+稳定运营”。

除未披露半年财报的中金中国绿发商业REIT外，其余5只消费REITs的底层购物中心资产出租率均在95%以上。其中，青岛万象城和长沙览秀城出租率最高，达99.03%；除上海又一城出租率较2024年末有所下降外，其余购物中心出租率均有小幅上涨。

从租金单价变化看，上半年除成都大悦城租金单价有0.86%的小幅下滑外，其余5个底层资产租金单价均上涨。其中，华夏华润商业REIT的青岛万象城涨幅最高，从2024年底的397.73元/平方米/月涨至2025年6月底的419.71元/平方米/月，涨幅5.53%。

在5单产品中，青岛万象城租金单价最高，因其位于青岛香港中路核心商圈且定位高端，品牌组合不断优化，达419.71元/平方米/月；其次是成都大悦城，主打“年轻潮玩”，通过持续营销活动带动商户销售额增长，巩固商家租金承受力，租金水平达357元/平方米/月。

对于购物中心而言，头部5家租户的租金贡献占比影响场子的“抗风险能力”。若占比过高，核心品牌租户战略调整、关店或租约到期不续约，将导致整体租金下滑。

在五单消费REIT中，华安百联消费REIT的底层资产上海又一城前五租户收入占比变动最大。2025年Q1，前五户租金收入为337.24万元，第一名租金收入仅占6.35%，为101.36万元；2025年Q2，前五户租金收入提升至794.77万元，第一名租金收入占比提升至28.9%，为584.33万元。

华安百联消费REIT财报未直接说明原因，但Q2提及“存在来源于单一客户及其关联方的现金流占比超过10%的情况”，该客户为上海百联又一城商管公司，可能存在关联方承租放量情况。

租户集中度较低的是成都大悦城，单一租户占比均未超过5%，前五名租户租金收入占比总计7.03%，不超过10%。

运营能力考验

在“运营为王”的时代，商业注重的是精细化运营下的持续生命力。

下面看看上半年各大底层资产在品牌组合调整、空间场景优化方面的举措，以及在营销活动推动下，客流吸引与消费转化成果。

尽管定位不同，但5大消费REITs的底层资产在首店引进上有共性。

上半年，成都大悦城引入29家不同层级知名首店，涵盖零售、餐饮、体验等业态，包括Wilson、ECCOAL、夕拾未央等品牌。

同期，青岛万象城新开店铺60家，其中14家为山东首店，4家为青岛首店；杭州西溪印象城上半年打造B座百万餐饮矩阵，引入一绪寿喜烧杭州直营店等。

品牌引进只是开始，关键是以持续营销带动商场人流，推动流量变销量、留存核心客群，提升租金收益，实现品牌与商场共赢。

营销活动方面，华夏金茂商业REIT底层资产长沙览秀城，上半年紧扣“运动”潮流，联动运动户外品牌开展“桃花岭徒步活动”等主题活动。

青岛万象城注重空间运营内容创新，如新春季推出特别企划，落地大型“星愿”艺术主题装置及“蛇来运转”游园会；开业十周年庆时，落地“拾光游园”大型户外主题街区，引入城市首进品牌快闪。

成果转化上，2025年上半年，青岛万象城客流量创新高，同比增幅12.9%，会员人数提升至160万人，同比增长21.3%；杭州西溪印象城客流量1117万人次，同比增长6.16%，销售额（不含汽车销售额）22.55亿元，同比增长17.78%；上海又一城客流量1177万人次，项目会员数量达63.19万人。

换个角度看，REITs底层资产凭借出色的客流与销售额数据脱颖而出，实则是严格上市标准筛选与打磨的结果。

例如中海佛山映月湖环宇城，6月26日申报，7月15日深交所发布审核问询，内容涉及项目合规性、运营情况、估值和现金流预测。

项目合规性问题涉及项目公司与华兴银行深圳分行贷款协议关于抵押担保的约定是否违反REITs资产权属清晰要求；项目运营关注主力店租金波动、专门店增速放缓等情况；项目估值与现金流问题涉及租金收入预测合理性。

由于购物中心REITs对底层资产要求严格，5单购物中心消费REITs预计年化现金流分派率在3%-5%之间，其中华安百联消费REIT年化分派率最高，为4.28%。去年年底，5单REITs年化分派率在4%-6%之间。

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