美国财政部政策或点燃金融“野火”

彭博社宏观策略师Simon White近日发文指出，美国财政部为抑制债券波动性采取的一系列措施，看似维持了市场稳定，实则可能埋下隐患，加剧潜在波动，最终导致收益率曲线陡峭化。

White在报告中用“野火”来比喻美国国债市场的潜在风险。他认为，就像过度干预自然火灾可能引发更大灾害一样，财政部频繁干预债市，虽短期内压低了波动性，但长期风险却在不断积累。

“微观管理”或适得其反

近年来，美国财政部推行国债回购计划，目的是提升市场流动性和改善现金管理。其核心做法是购买流动性低的“非主流”债券，并用高流动性的“主流”债券替代，以此减轻市场摩擦。

今年7月的季度再融资招标中，财政部将10至20年期、20至30年期的债券回购频率从每季度两次提高到四次，回购规模也大幅增加。今年以来回购总额达1380亿美元，远超2023年同期的790亿美元。

此外，财政部还降低了长期债券的发行比例。财政部长贝森特表示，在国库券融资成本较低的情况下，没必要增加长期债务发行。在特朗普政府施压美联储降息时，这一策略更为明显。

流动性改善背后的隐忧

虽然部分市场指标显示流动性有所改善，如彭博国债流动性指标回升，交易商资产负债表上的国债库存下降，但White觉得这些改善可能只是表面现象。

随着债券基金更多地用国债期货对冲久期风险，市场对实际债券的需求在减少。那些不受青睐的“非主流”债券可能会堵塞交易商的资产负债表，而交易商是市场流动性的关键提供者。

White指出，尽管财政部对非主流债券的持续需求可能促进更多交易，改善整体流动性，但这一机制的效果还有待观察。

期限缩短或引发曲线陡峭

White认为，真正令人担忧的是，财政部的回购政策和减少长期债券发行，会缩短美国债务的加权平均期限（WAM），这通常会导致收益率曲线陡峭化。

因为短期负债（如国库券）的需求缺乏弹性。虽然短期利率不一定会因国库券供应增加而大幅波动，但会分流对长期债券的需求，推高长端收益率，使曲线变陡。

收益率曲线陡峭化不利于债券市场的波动性管理。曲线越陡，远期利率与即期利率差距越大，收敛路径的不确定性越高，通常会导致隐含波动率上升。

政策的两难：防火还是助燃？

当前债券市场的波动率处于历史低位。彭博MOVE指数（衡量美国国债隐含波动率）目前与已实现波动率几乎持平，而历史上该指数多数时间高于实际波动率。

而且，与其他资产类别相比，债券波动率也相对较低。MOVE指数低于信用波动率、股票VIX指数、外汇波动率、原油波动率乃至VIX自身的波动率。White警告，这种普遍偏低且持续下行的波动率并非市场韧性的标志，而是脆性的表现，一旦反转可能剧烈而突然。

美国财政部的政策本意是防止类似2020年3月的“基差交易”崩盘再次发生，当时这场危机迫使美联储大规模扩张资产负债表，影响至今未完全消除。

然而，White认为当前政策可能适得其反。人为压低波动性可能导致未来市场大幅调整，更高收益率、更陡收益率曲线以及更差的流动性环境或许难以避免。

就像加州的火灾管理政策，扑灭所有小火苗导致灌木丛积累，最终引发巨大灾难。美国财政部严防债市波动，也可能在无形中助长一场未来可能失控的“金融野火”。

本文仅代表作者观点，版权归原创者所有，如需转载请在文中注明来源及作者名字。

免责声明：本文系转载编辑文章，仅作分享之用。如分享内容、图片侵犯到您的版权或非授权发布，请及时与我们联系进行审核处理或删除，您可以发送材料至邮箱：service@tojoy.com