泡泡玛特狂飙背后：“神话”之下的隐忧

2025年的泡泡玛特，宛如消费市场中一头势不可挡的巨兽。

上半年财报公布后，相信很多朋友都已有所了解：泡泡玛特营收138.76亿元，同比增长204.4%；毛利97.61亿元，同比增长234.4%；净利润46.82亿元，同比增长385.6%；毛利率70.3%，同比提升6.3个百分点；每股盈利344.17分，同比增长395.3%。

这样的增长速度，在任何一家上市公司中都堪称“神话”。

资本市场也用实际行动表达了对它的看好，从年初至今，泡泡玛特的股价已翻了数倍。相较于2024年初的十几块，更是翻了数十倍，不少人借此实现了财富自由。

然而，在市场一片狂热之时，我们更应保持警惕。今天，我们不盲目唱赞歌，而是要透过这耀眼的光环，探寻泡泡玛特数据繁荣背后潜藏的结构性风险与未来挑战。

01 头部IP：“甜蜜的毒药”？

IP是泡泡玛特的核心资产和竞争优势的关键来源。LABUBU的成功无疑是泡泡玛特上半年业绩增长的最大功臣。

从财报中可以看到，LABUBU所在的THE MONSTERS上半年营收达48.1亿元，同比增长668%，占公司总营收的34.7%，成为推动公司业绩增长的重要力量。

但过度依赖单一爆款IP，可能会成为泡泡玛特的“甜蜜毒药”。

众所周知，潮玩IP的热度往往难以持久，生命周期普遍较短。泡泡玛特一方面要努力维持现有热门IP的热度，另一方面还要不断投入资源开发新IP。

一旦LABUBU的热度因消费者审美疲劳或新潮流的替代而下降，泡泡玛特的业绩可能会面临大幅下滑的风险。历史上，许多消费品牌都曾因核心爆款的衰退而走向衰落。

02 毛绒品类：“双刃剑”

半年报显示，泡泡玛特毛绒品类的表现十分突出，营收占比达44.2%。这为以往专注手办的泡泡玛特开辟了新的市场空间，但也引发了新的思考。

与具有收藏属性、工艺壁垒较高的“艺术玩具”手办相比，毛绒玩具的市场准入门槛较低，竞争更为激烈，容易陷入同质化竞争和价格战。

在我看来，泡泡玛特的核心竞争力在于其“艺术玩具”的独特定位和IP价值。如果未来业务重心过多地向更偏向快消品属性的毛绒品类倾斜，从长期来看，可能会稀释其品牌的核心价值和竞争优势。这是一个需要警惕的战略信号。

03 失踪的现金流

在财务报告中，利润固然重要，但现金流才是企业生存的关键。在泡泡玛特光鲜的利润数据背后，其现金流状况却令人担忧。

回顾泡泡玛特上市以来的往期半年报，都会披露各项现金流数据，但今年却发生了变化。

对于任何一家上市公司，尤其是经历高速增长的公司来说，现金流量表的缺失是比较罕见的，这让外界难以判断其利润的真实性和含金量。

如果高利润不能转化为强劲的经营现金流，往往意味着应收账款增加或存货积压，这背后隐藏着巨大的风险。

今年，由于LABUBU的火爆，泡泡玛特曾被曝光产能紧张、黄牛倒卖、山寨产品泛滥等问题，这从侧面反映了其运营系统在高速增长下所面临的压力。

一方面，产能不足会导致销售机会的流失；另一方面，为了满足突然爆发的需求而扩大生产，在热度消退后很容易造成库存积压，进而影响现金流。

04 海外扩张的AB面

从财报中可以发现，上半年泡泡玛特运输及物流开支从2024年同期的1.22亿元猛增至7.85亿元，增幅达543.4%，远高于收入增速。

这与泡泡玛特的海外业务密切相关。2025年上半年，泡泡玛特海外业务收入达55.9亿元，同比增长439.6，增速远超中国业务的135.2%，海外业务占比已提升至约40.3%。

在高速扩张的背后，有两个问题值得思考。一是后续的扩展空间还有多大？二是公司的管理能力能否跟上扩张的速度？快速开店可能会导致单店效率下降、租金成本上升等问题，一旦某个区域市场表现不佳，关店带来的损失和品牌负面影响将难以估量。

05 监管与舆论压力

盲盒作为一种商业模式，一直受到监管部门的密切关注。2023年开始实施的《盲盒经营行为规范》已经对行业产生了影响，未来政策的任何变化都可能对公司的定价策略、销售场景和营销方式造成限制，从而影响毛利率和营收。

此外，盲盒抽卡因其“赌”和“成瘾”的特性，容易引发社会争议。在我国，主流舆论对新生事物通常持谨慎态度。当盲盒行业成为社会热点时，很容易成为舆论争议的焦点，进而导致股价波动。

需要指出的是，泡泡玛特并非没有自身的优势。例如，其IP运营能力较强，能够持续孵化新IP并让老IP焕发生机；拥有全渠道布局，包括线下、线上、抽盒机、官网和跨境平台；还有强大的会员生态等，这些都是支撑其股价上涨的重要因素。

总之，泡泡玛特已经证明了自己是一家盈利能力较强的公司，但它能否成为一家具有可持续发展能力的伟大公司，还需要时间的检验。

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