怎样落实落细适度宽松的货币政策？

近期，中国人民银行发布了《2025年第二季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）。《报告》对下一阶段货币政策主要思路展开阐述，明确要切实落实落细适度宽松的货币政策。需依据国内外经济金融形势和金融市场运行状况，把握好政策实施的力度与节奏，保持流动性充裕，让社会融资规模、货币供应量增长与经济增长、价格总水平预期目标相匹配，持续营造适宜的金融环境。

明明（中信证券首席经济学家）

国内经济不断改善，但海外经济复苏仍存在较大不确定性。下半年经济增长的支撑因素包括“新动能加快发展”“总需求持续扩张”以及“宏观政策更加积极有为”。《报告》认可了经济发展动能的提升以及需求回暖的趋势，宏观政策基调依旧积极，不过仍面临有效需求不足的问题。海外经济方面，《报告》定调“全球经济增长动能总体偏弱，复苏进程仍有不确定性”，全球金融市场波动风险加剧。

在通胀方面，物价温和回升的积极因素增多。《报告》提到物价水平温和回升的积极因素增多，显示出对下一阶段物价回升的信心。“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平”这一表述与一季度货政执行报告基本相同。7月以来，随着“反内卷”政策落地，煤炭、黑色、有色等上游工业品有一定涨价，但向中下游传导的节奏较慢；随着后续基建项目发力，下半年PPI可能有温和回升的支撑。

货币政策基调继续保持适度宽松，平衡多个目标。《报告》延续了“实施好适度宽松的货币政策”的表述。具体到货币政策阶段性目标，在继续完善货币政策框架的同时，要求平衡“短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”等多重目标，巩固经济发展和社会稳定的基本面。预计后续央行会继续关注金融对实体经济的支持，以及这一过程中金融体系自身的健康性。

关于信贷，要灵活施策，优化结构。《报告》仍要求根据国内外经济金融形势以及金融市场情况，灵活把握政策实施的力度和节奏，保持流动性充裕。本次《报告》专栏3介绍了金融机构对“五篇大文章”领域的支持力度，信贷在投向和期限上都有结构优化。预计后续央行可能更多关注信贷增长的结构，以及我国总体融资结构的健康状况。

关于流动性，要维持流动性充裕，不再提及择机恢复国债买卖。《报告》延续了“把握好政策实施的力度和节奏”的表述，删去了“灵活”二字，也不再提及“存款准备金、公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现”等具体工具。此外，本次《报告》不再提及“从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注国债收益率的变化，视市场供求状况择机恢复（国债买卖）操作”的内容。虽然货币政策适度宽松、维持流动性充裕的政策诉求不变，但对政策余量的表述有边际上的收敛，后续政策工具可能维持中性宽松的取向。

关于降成本，要完善市场化利率形成传导机制，发挥自律机制作用。本次《报告》提到要强化央行政策利率引导，完善市场化利率形成传导机制，发挥市场利率定价自律机制作用。在本轮宽货币周期下，商业银行息差收窄、经营压力加大，央行对利率自律机制的关注度提高；在总量降息工具5月靠前发力的背景下，不排除后续商业银行在息差压力下主动调降存款利率的可能性。

结构性工具聚焦科技创新、消费等领域。《报告》提到要用好各项结构性货币政策工具，加大对科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等的支持力度，对结构性工具具体支持方向进一步细化。专栏1回顾了央行对小微企业的支持政策变革，专栏2明确了这一轮针对科技金融支持的政策方向，专栏4明确了消费层面的金融支持关注重点。此外，对于房地产市场支持，本次《报告》提到要着力推动保障性住房再贷款等金融政策措施落地见效，仍关注保障性住房再贷款工具的使用情况，预计政策支持可能集中在结构性工具的使用方面。

总体而言，国内经济持续改善，海外经济复苏不确定性仍大。通胀方面，物价温和回升的积极因素增多，汇率表述变化不大。货币政策延续适度宽松，平衡多目标，但不再提及具体工具，后续政策可能维持中性宽松的取向。信贷增长更注重结构优化。结构性工具层面关注科技创新、消费、外贸以及普惠金融等领域。

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