果下科技：收入大增背后的净利率、毛利率下滑与高杠杆隐忧

《港湾商业观察》廖紫雯

日前，果下科技股份有限公司递表港交所，独家保荐人为光大证券（国际）。

作为中国储能行业可再生能源解决方案及产品提供商，果下科技在2022 - 2024年营收增长显著，从1.42亿元升至10.26亿元，但净利润增长乏力，净利率从17.1%下滑至4.8%，2024年毛利率较2022年减少10个百分点。同时，公司贸易应收款项及应收票据达5.36亿元，杠杆比率高达199.9%。此外，公司前五大客户集中度高且变动频繁，2024年最大客户收入占比达27.9%，引发市场关注。

1. 净利率持续下滑至4.8%，毛利率也大降

果下科技是中国储能行业基于平台技术及人工智能驱动的可再生能源解决方案及产品提供商之一，专注于研发并向客户及/或终端用户提供储能系统解决方案及产品。

2022 - 2024年，果下科技收入分别为1.42亿、3.14亿、10.26亿；年度利润分别为2427.7万、2814.8万、4911.9万；净利率分别为17.1%、9.0%、4.8%。公司称净利率下滑主要是业务扩张致非运营成本增加。

从地区收入看，报告期内，果下科技在中国收入分别为3960.8万、1.76亿、8.19亿，占比分别为27.9%、55.9%、79.9%；欧洲地区收入分别为1.02亿、9713.4万、1.05亿，占比分别为72.1%、30.9%、10.2%。2023 - 2024年，非洲地区收入占比分别为13.2%、9.7%。

按业务组成，果下科技收入由智能储能系统解决方案、EPC服务及其他三部分构成。报告期内，智能储能系统解决方案营收占比分别为99.2%、90.1%、97.8%；其中，户用储能系统营收占比分别为72.1%、44.1%、20.3%；大型储能系统营收占比分别为12.2%、35.6%、76.6%。此外，EPC服务营收占比分别为0、9.7%、1.9%；其他营收占比分别为0.8%、0.2%、0.3%。

毛利率方面，大型储能系统毛利率下滑明显，报告期内分别为31.4%、20.6%、11.9%；户用储能系统毛利率有波动，分别为27.8%、34.1%、26.0%。果下科技整体毛利率为25.1%、26.7%、15.1%，2024年较2022年减少10个百分点。

2. 前五大客户占比下降，也变动频繁

果下科技客户主要是可再生能源行业相关者，如大型能源公司、工商业和户用储能系统产品用户及分销商。

报告期内，果下科技前五大客户收入占比分别为98.9%、84.5%、66.5%，最大客户收入占比分别为70.4%、30.9%、27.9%。

2022年和2023年，第一大客户均为客户A，这是一家英国公司，从事可再生能源产品进出口及智能能源解决方案服务。公司2022年与客户A开展业务，主要销售户用储能系统。2024年，客户A消失在前五大客户名单中，第一大客户变为中机国际工程设计研究院有限责任公司，合作始于2024年。

2022 - 2024年，公司前五大客户重复较少。2022年，前五大客户为客户A、中天储能科技有限公司等；2023年为客户A、中创新航科技（成都）有限公司等；2024年为中机国际工程设计研究院有限责任公司、客户F等。

中国商业经济学会副会长、华德榜创始人宋向清表示，客户变动频繁有积极和消极影响。积极方面，可开拓新市场和客户资源，减少对单一客户依赖；消极方面，可能反映客户关系维护不足，导致业务收入波动，如客户A流失可能短期影响收入。

从市场拓展策略看，客户变动促使公司调整策略，加大市场调研，定制针对性方案。但也会分散市场拓展资源，影响拓展效率。若能有效利用资源，可拓宽市场渠道，提升份额。

3. 应收款项飙升超5亿，周转天数拉长

报告期内，果下科技贸易应收款项及应收票据分别为4159万、1.66亿、5.20亿，2025年2月末达5.36亿。公司称这是业务扩张和销量增长所致，2024年最后一季度收入确认高峰使应收款项增加。

各期贸易应收款项周转天数分别为56.2天、119.0天、120.6天，2023年和2024年较2022年翻番。公司表示2023年周转天数增加是业务增长，2024年保持稳定。

存货方面，主要包括原材料、在制品及制成品。报告期内，存货分别为3237万、1.20亿、1.16亿，周转天数为60.6天、121.0天、49.5天，2025年2月末达2.84亿。

供应商方面，主要是电芯生产商。报告期内，前五大供应商采购占比分别为68.6%、44.3%、46.0%，最大供应商采购金额占比分别为29.4%、15.7%、23.8%。

报告期内，贸易应付款项及应付票据分别为2422.2万、1.33亿、4.39亿；贸易应付款项周转天数分别为48.3天、124.4天、114.3天。

4. 经营现金流转正，杠杆比率达199.9%

报告期内，公司经营活动现金流量净额分别为 - 3032.1万、 - 7290.8万、373万；期末现金及现金等价物分别为729.6万、1423.6万、5026.2万，2025年2月末为2256万。

果下科技指出，2024年经营活动现金流量净额与除税前利润有差额，主要是物业、厂房及设备等非现金折旧及摊销、融资成本、贸易应收款项及应收票据减值亏损等因素。该金额还会根据营运资金变动调整。

各期流动资产总值分别为1.07亿、3.41亿、9.80亿；流动负债总额分别为8201.1万、2.87亿、9.33亿，2025年2月末分别为10.26亿、9.15亿。

报告期内，流动比率分别为1.3倍、1.2倍、1.1倍；速动比率分别为0.9倍、0.8倍、0.9倍；杠杆比率分别为133.8%、213.6%、199.9%。杠杆比率变动是因支持业务运营增加银行及其他借款和租赁负债。

2022 - 2024年末及2025年2月末，流动负债中计息银行及其他借款分别为3823.4万、1.32亿、3.15亿、3.34亿；租赁负债分别为9.7万、570.2万、6756.6万、208.7万。各期总权益分别为2878.5万、9466.3万、1.93亿。

宋向清表示，储能行业企业需大量资金投入，果下科技近三年杠杆比率较高。一般杠杆比率超100%意味着负债超所有者权益，企业有财务风险。从业务模式看，为保持技术先进和扩大生产规模，公司可能举债投入研发和建设。从市场环境看，行业快速发展、竞争激烈，企业为抓机遇可能激进扩张，且政策也会影响负债规模。

高杠杆会增加财务费用，降低净利润，如净利率下降可能与此有关。同时增加偿债风险，若经营不佳，现金流受影响，偿债困难。目前公司流动和速动比率较低，短期偿债能力弱，高杠杆会加重偿债压力。（港湾财经出品）

本文仅代表作者观点，版权归原创者所有，如需转载请在文中注明来源及作者名字。

免责声明：本文系转载编辑文章，仅作分享之用。如分享内容、图片侵犯到您的版权或非授权发布，请及时与我们联系进行审核处理或删除，您可以发送材料至邮箱：service@tojoy.com