交通银行施罗德何帅：高位接手，业绩不佳。
出品 | 妙投APP
作者 | 张贝贝
头图 | 视觉中国
核心看点：
逆向投资理念尚未完全实施，高位接盘恩捷股权；
能力范围有限，新拓展医药领域的投资机会掌握能力不强；
在新的稳定投资体系建立之前，其管理基金净值可能仍然存在较大的波动。
过去的“全满贯”，现在的亏损局。
交通银行施罗德何帅曾经风光无限。自2015年以来，他一直担任基金经理管理商品。他已经工作了9年。凭借优异的商品业绩，他获得了金牛奖、金基金奖和明星基金奖。他是一个很少获得“全满贯”荣誉的基金主管。
而且交银优势产业基金自就职以来一直管理，是走向风光道路的重要载体。
2015-2021年，该基金净值持续7年，保持正收益。即使在2015年股市崩盘、2016年融断、2018年熊市中，同类排名也是前15%。
(资料来源：Wind）
然而，自2022年以来，交通银行优势产业基金的业绩开始走下坡路。在过去的三年里，产品收入都在亏损，甚至在2023年，类似产品的排名已经下降到了最后的15%。
所以，昔日的佼佼者何帅，为什么近两年的表现一路下滑？
接下来，我们将从何帅管理的基金持股变化入手，讨论分析其投资框架、选股思路和交易执行是否存在问题。下面详细说明。
注意：该基金2015年年增长81.79%，同类排名17位，占前5%。
逆向投资策略没有完全实施，恩捷股权在高位接管。
就投资框架而言，基金主管何帅采取了“既要高回报，又要控制回撤”的策略。
何帅用“长坡、厚雪”来形容自己的选股标准：一是市场对公司的需求足够长，可持续，这就是“长坡”；第二，企业的竞争力和环城河要足够厚，甚至可以随着企业的发展越来越厚，这就是“厚雪”。
同时，在买卖时，我们更喜欢左侧的“反向”投资，更喜欢从下跌的公司中寻找低估的机会。这样，操作安全边际相对较高，风险相对较小。
上述投资框架体系下，性价比较高的成长股是其投资的首选，并且“反向”投资可以减仓。
这是何帅在2015-2021年期间管理的交通银行优势行业基金净值表现良好，2016年跌停1000股，2018年熊市期间净值减仓控制良好，获得基金主管“全满贯”奖项的重要支持。
但是这两年，何帅管理的基金投资操作出现了偏差，并没有达到知行合一。详细信息如下：
何帅管理的交通银行优势产业基金是新能源锂电池隔膜龙头企业恩捷股权自2021年9月底上市以来，股价创下新高后，该标的将于2021年4季度进行。追高建仓。
此后，该标的股价继续走弱。
但是，当恩捷股价从2022年第一季度开始下跌调整时，该基金将其加持至重仓股，并继续重仓至2023年第二季度，直到2023年第三季度才持有。
根据Choice的数据，恩捷股份在2021年10月初至2023年9月底下跌78%，适当“高位接手”。
这种策略并不符合何帅的投资框架：左边“反向”投资，从下跌的公司中寻找低估机会的策略。
(资料来源：每日基金网)
更加值得注意的是，该基金在恩捷股权开仓后持续多个季度的重仓背后：本质上是基金主管何帅对新能源赛道抗周期能力的研究不够。
这可以从何帅在2023年第三季度基金报告中对新能源投资的反思中得到:虽然他仍然坚持对新能源市场空间巨大的分析，但他反思的是:在新能源上游原材料降价和产业链去库存下，促使新能源中游相关公司普遍承压业绩，并对基金净值产生明显的影响。最后，他承认自己低估了短期行业收缩带来的业绩压力。
此外，该基金近两年在医药领域的集中投资布局也是导致净值下降的另一个重要因素。
医药行业的投资机会掌握能力不强
交通银行优势产业基金是一种可以在整个行业配置规划的商品。
因此，虽然基金主管何帅最初研究商业、服装、旅游等消费行业，但在接任基金主管后，他逐渐在房地产、电子、化工等领域进行了研究和拓展。
自2015年7月以来，该基金的持股行业配置，具有明显的行业轮动操作。
(资料来源：Choice数据)
但是从行业仓位比例来看，2021年及之前的一年，该基金在不同领域的仓位配置相对均衡，单个行业的持股比例很少过高。
这也是为什么，虽然2020年基金配备了走势较弱的房地产板块，但由于房地产仓位只有20%，下半年涨幅较好的电子化工板块总仓位达到25%左右，基金在强弱对冲下仍保持年增长35%。
即，该基金通过组合均衡配置控制了净值大幅降低的风险，符合控制回撤的投资策略，这也是何帅在2021年之前管理的基金净值表现出色的重要原因。
(资料来源：Wind）
注:2019年，该基金在计算机行业持仓超过40%，主要是因为中美贸易战提高了网络安全的重要性，加速了计算机行业的国内替代，发展空间大，金融市场强劲的确定性强。
但是，2022年以后，何帅管理的交通银行优势产业基金的均衡配置策略消失了，随之而来的是医药行业的不断增加，从2022年初10%的仓位增加到2023年底的近40%。
因此，近年来，随着医药行业对新药发展的严格控制和市场情绪低迷带来的估值持续下降，基金净值受到了很大的干扰。根据香港数据，医药生物（SWI）该指数在2022年1月至2024年6月底累计下跌41%。
然后，单一行业集中度的提高是净值下降的主要干扰因素之一。
除此之外，第二大扰动因素是何帅对医药板块研究投资机会把握不足。原因如下：
第一，以司美格鲁肽为代表的减肥药主题机会没有把握住
虽然这两年基金已经覆盖了医疗器械(迈瑞医疗等)、医疗服务(爱尔眼科、爱美客等)、CXO(药明康德、泰格医药等)、多条医疗细分赛道，如生物制药(长春高新)，但侧重于估值下降调整过程中的主流跑道龙头，拖累了基金净值。
2023年第三季度和第四季度，医药行业金融市场上多肽减肥药最抢眼的主题机会，没有看到重仓股开仓，错过了净值上涨的机会。如果能提供司美格鲁肽等多肽减肥药原料，2023年7月至10月底相对纯正的减肥药概念股诺泰生物累计上涨40%左右。
药业虽然是最大的重仓行业，但调查并不多，很难说紧密跟踪。
每日基金网显示，2022年至今，交通银行优势行业基金十大重仓股涵盖药明康德、泰格医药、爱美客、迈瑞医疗、长春高新、爱尔眼科等领先医药企业。但根据调查，公司并没有对这些重点仓位进行调查，人们不禁质疑其研究深度和医药行业的投资能力。
(资料来源：Wind）
在此之前，何帅曾经说过:“不要犯大错，不要赌大方向。只要不做这种事，净值大概率不会减少那么多仓位。只要你仔细选股，每一步都这样做，基金的整体净值就不会有大的减仓。”
只能说，打脸来得太快了。
不知道何帅在重新审视基金前十大重仓股中包含的4-7只属于医疗保健行业，2022年至今基金最大回撤超过40%会是什么样的情绪，市民的心情是可怕的。
(资料来源：Choice数据)
3)展望未来，目前药业持股目标对基金净值增加的驱动力较弱。
复盘基金持股变动。从2023年下半年开始，该基金先后减持并清仓了爱尔眼科、长春高新、药明康德、爱博医疗等药业标的，前十大重仓中医药企业减少至3家。
当前重仓医药企业包括：迈瑞医疗、泰格医药和爱美客，2024年第二季度总职位约为15%。
但展望未来，目前持股目标的业务发展前景非常强弱，对基金净值的影响更多的是内部对冲，做到不连累，很难说净值会增加。详细如下：
首先，我们来看看迈瑞医疗，这是基金医药板块中仓位最重的。
迈瑞医疗作为中国医疗器械行业的龙头企业，在国内新型医疗基础设施扩张政策的支持下，率先享受优惠政策；而且出海扩张很快，这意味着即使2023年受到医疗反腐扰，公司仍然保持营收15%。、同比增长率约为20%。
结合新的医疗基金政策，从2022年开始至少持续三年。预计迈瑞2025年业绩提升仍有支撑，部分机构预计未来三年仍将保持20%的利润增长率。 。
那么，迈瑞医疗作为龙头企业的基本面是可以的。
然而，当年利润增长率保持在20%左右，目前估值处于相对合理的20倍左右时，市场情绪变得尤为重要。
如果市场持续积极态度，迈瑞医疗业绩稳定，在未来三年甚至五年透支业绩的前提下，可能会带来更大的估值溢价区间；否则，迈瑞很难在资本市场上持续上涨，更多的是，比如2022年以来，当市场对医药行业感到悲观时，股价继续盘整。
因此，对于基金来说，在国庆后资本市场情绪再次下跌的情况下，迈瑞医疗的后续股价可能会继续盘整，不会拖累基金净值的高概率，但增长驱动力有限。
(资料来源：Choice数据)
下一步看看CXO公司泰格医药，该基金医药板块位居第二。
泰格医药是国内CXO跑道临床业务的龙头企业，市场份额第一，是国内为数不多的可以做全球多临床项目的企业之一。
但泰格医药的订单和业绩也会受到影响，因为美国的生物安全事故还没有落地，泰格医药虽然对美国客户的业绩贡献不大，但如果法案落地，对国内合作的CXO业务全部“制裁”。(泰格的美国客户收入主要来自控股子公司方达控股，2023年对泰格的收入贡献约17%)
而且国内药业一级投融资数据还没有明显改善，泰格医药超过50%的业绩来自国内客户的外包订单很可能会继续受到抑制，影响业绩的提升。
然而，泰格医药未来的发展仍然存在很大的不确定性。即使金融市场有市场，也更多的是一个博弈机会，这就需要医药行业更高的投资能力。
最后看看这只基金重仓的另一家医美企业爱美客。
短期来看，在政策驱动市场加强医疗美容消费的情绪下，龙头企业爱美客的业绩有望提升，有望带来资本市场的活跃机遇；但只有预期，在经济没有本质改善，个人钱包没有鼓起来的前提下，消费降级下的性价比需求习惯很可能会持续下去，所以金融市场更多的是一个游戏机会。
从中长期来看，爱美客主要从事医疗美容透明质酸产品的行业环境发生了变化。在红海竞争时，价格战已经开始。而且爱美客也没能保护好自己。近两年以高体为主的透明质酸溶液产品平均单价开始下降，这也减缓了爱美客的业绩增速(2024年上半年，其以高体为主的透明质酸溶液产品收入为59%)。
今年，华西生物用于颈纹修复玻尿酸产品在中国获得批准，这意味着爱美客的核心产品“打破”了中国的垄断局面。未来，该产品的业绩增长率将继续受到抑制，并进一步影响其未来的整体业绩增长。
所以爱美客的业务发展前景并不乐观，而且可能会给基金净值带来麻烦。
注意：Hi系列收益从2020年开始，选择溶液产品收益数据估计
然后，看看未来，医药板块对这只基金的净值最多不会连累，但是净值增加的驱动力仍然较弱。
在投资体系持续偏移中，净值波动或较大
综上所述，归根结底，基金主管何帅未能严格遵守投资框架体系，导致基金净值持续下降调整，无论是高水平接管恩捷股权，还是医药板块仓位集中度过高。
但是基金主管何帅，却没能悬崖勒马，回到了以前的投资体系。
而是继续偏移。
结合2024年第二季度基金报告中的投资策略和运营分析，他回顾了过去一年多的投资，认为:“过去，我们利用成长股的长期空间来指导逆向投资，但短期内市场是残酷的，而不仅仅是基于公司的长期价值，而是基于繁荣或极低的安全边际。”
也就是说，基金主管何帅再次否认了之前的“性价比增长股” 股票投资策略。
结合操作调整，该基金于2024年第二季度开仓农业银行和招商银行，可见其目前正在追求绝对低估股息率的金融板块。值得注意的是，这两家银行的目标是在上涨一段时间后开仓，这与之前投资体系选择在下跌的公司中低估开仓的机会不同。
有些朋友可能会说，何帅希望投资框架体系更加完善，希望基金净值能够更好的调整。但事实证明，偏差调整后效果并不好，反而不如之前的投资体系。
另外需要注意的是，在基金主管何帅的投资策略继续偏移和变化的情况下，基金净值会有很大的波动。所以，如果你想投资何帅管理基金，最好等他的新投资体系确定后再投资，不要偏离，最好在验证新投资体系提升基金净值后再投资。
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