港交所前总裁：1亿5千万小店，才是经济大趋势！
来源丨浪潮新消费（ID：lcxinxiaofei）
作者丨混沌学园
华尔街模式下的金融服务对象是参天大树，或者可能成为参天大树的企业。小微企业往往是长不大的小花小草，这其实是被传统金融忽略的一片巨大的投资蓝海。中国数字化的高度普及和深入，让对小花小草的投资成为了可能。——港交所前总裁，滴灌通创始人、主席 李小加
新型冠状病毒变异毒株的不确定性加剧了全球经济的放缓，同时，俄乌冲突及欧美对俄制裁引发的地缘政治冲突全面升级，激化了全球能源供求关系的紧张矛盾，使实体经济雪上加霜。随着美联储今年再次宣布加息，货币政策的转向使全球金融市场受到了巨大的冲击。6月7日，世界银行再次下调2022年全球经济增长预期，并指出全球经济正同时面临高通胀和缓慢增长。世行行长马尔帕斯预计，滞胀之痛可能持续数年。
次贷危机时，大家很清楚金融海啸的基础原理。而我们今天面临的，不仅是货币政策上的挑战，还有公共卫生疫情的挑战，地缘政治的挑战和整个全球化是否会终结的挑战，这种多方面的挑战集中，使得我们很难看清未来到底会怎样。今年是考验我们所有人的一年，我们的智慧、我们的耐力、我们的风险承受能力，最终是考验我们自己的心脏。
在金融市场如此波动的一年，中小企业如何渡过难关，投资人如何对抗风险？混沌学园邀请到港交所前总裁、滴灌通创始人兼主席李小加，为大家分享金融市场面临的风险和挑战、金融市场的基本运作机制和对风险的处理，以及在数字化时代滴灌通如何用金融创新服务中小企业。
前所未有的风险：全球金融市场面临巨大挑战
各位朋友大家好，我是李小加。大家都知道，目前全球金融市场非常动荡不安，一个主要原因是全球的货币政策，特别是美联储的货币政策，在经过一个大周期以后，开始进入了加息的周期。这个周期一定会对全球金融市场造成巨大的冲击和影响。在此基础上，我们又经历了疫情。疫情之后，全球的金融和经济变化给市场带来了更多风浪。在这样的通胀下，全球会不会迎来滞胀？在石油、能源等很多问题上，全球会不会面临全新的结构性大调整？我认为，目前在全球金融行业暂时看不到当年雷曼危机那样的金融海啸，但直到这次加息周期结束之前，我相信金融市场都会极度不平静。
由于全球化和美元霸权，以及整个供应链的现状，传统的系统逻辑与因果关系完全和过去不一样了。所以，大家要做好思想准备，今年的全球金融市场将呈现一个非常复杂多变的整体环境。
很大程度上，整体环境的恶化来自地缘政治的大变化，疫情中为刺激经济的宽松政策，使美元过于泛滥。仅是这个问题的话，我们工具箱里的政策工具是齐备的。但今年的地缘政治险恶，叠加几十年来地缘政治结构性的大变化，使得今天的全球金融宏观市场可能充满了极其凶险和严重的挑战。
地缘政治带来的，首先是俄乌冲突引发的欧洲战争危机，以及可能紧接而来的能源危机，对欧洲经济的冲击，欧洲通胀的冲击，甚至全球粮食的冲击。俄乌冲突到底是相对快结束，还是进入持久僵持，现在都看不清，我们很长时间没在欧洲看到这样的战争，可能带来非常多意想不到的问题。
中概股困局的背后，是大国博弈
中概股长久以来前赴后继去美国上市。为什么？他们很大程度上也没有别的选择。中国内地的资本市场可能目前还无法包容他们，中国香港市场改革之前也无法完全接纳他们。美国市场高度的包容性和流动性，也使得很多拥有新业态、新技术的公司，能够在美国得到很好的发展和估值。
但是，现在中概股面临的困境、大环境是严峻的中美之争。许多中概股在短期内遭受巨大的损失，表面上是中概股本身的损失，背后也是成千上万西方投资者的投资失败和利益的大幅下降。
现在的中美关系，美国方面更具进攻性，以及越来越敏感的国家安全、信息安全问题，导致此时不是解决这个问题的最佳时机。中概股无论是摘牌，还是在新的监管框架内继续在美国健康运作，大家都要开始做两手准备。这个问题并不是那么容易解决的。
A股能否吸纳中概股回归，短期内也并不现实。目前对中概股来说，比较容易考虑的是到中国香港上市，或者做第二上市，我相信这个趋势还会继续。过去的七八年，香港市场在各个方面也做了大量努力，已经把一些最核心的障碍去掉了，所以中概股返家的路已经比较通畅了。
中国香港金融市场有望弯道超车
在全球金融市场如此波动的一年，在地缘政治如此险恶的时候中国香港市场到底何去何从？
中国香港市场的本质是两个“大世界”之间的连通器。一国两制的核心功能，是使两个很不一样的大世界通过香港这个很好的桥梁联系在一起。在中国内地和西方市场之间合作非常紧密的时候，中国香港金融市场的相对重要性并不容易体现，它是一个默默做出很多贡献的市场。同时由于两边市场都比较友好，中国香港市场也比较繁荣。
对中国香港市场，大家了解比较深入的是它的股市。我们经常讨论的香港金融中心地位，实际上是在讨论股票市场。全世界股票市场很多，交易所就有近百个，很多小国和地区都有自己的交易所，但世界上真正的金融中心一个手都数得过来。要变成真正的金融中心，香港一定要从股票市场放眼看去，在股票市场之外，必须有一个很强的债券市场、货币市场、黄金市场以及大宗商品市场。在AI和Data Technology如此发达的今天，我们未来还要考虑能不能成为一个好的数据市场，在虚拟资产市场是不是也必须要有一席之地。这六个市场加上原来的股票市场，七剑客才可能把香港打造成一个真正意义上的国际金融中心。
这并不容易，因为那些市场是几十年、上百年一点点发展出来的，它不是某个人计划出来的，也很难靠某个人把它计划出来。一旦成为金融中心，在这几个市场里越来越强，就很难有别的新市场能够把这个市场给拿走了。我觉得香港有希望，主要有两个原因：
第一，我们立足于世界第二大经济体。金融最终是服务实体的，如果没有一个大的本土市场，很难长出一个新的金融市场。美国的金融市场地位是因为美国是世界第一大经济体。欧洲这几个金融中心，主要是因为欧洲作为一个整体，这个巨大的经济体能够支撑一个真正的金融中心存在。日本很难说是一个国际金融中心，但日本的体量也大到能撑起一个相当大的金融市场。中国也一样，债券市场实际上已经是世界上第二大债券市场了。
第二个有可能成功的要素，恰恰就是因为我们今天不成功。现有的几个国际金融中心、债券市场、货币市场、大宗商品市场、黄金市场，经过上百年发展到了今天，非常具有存量优势，但也承担着传统技术平台的重负。这十来年，全球金融科技，特别是互联网技术，AI、Data、Blockchain等方面的技术飞速发展，然而这几个国际金融中心的改革会越来越困难，因为它们的改革面临着极其痛苦的选择，它们没有一个机制能够共同采用新的技术。明知今天的技术、平台和基础设施远不适应于新的发展阶段，但它们又无计可施，只能在原有基础上一点点补，一点点改，到最后一定是越来越贵，越来越难，边际回报越来越低。
香港在发展这几个市场的时候，可以轻装出发，跳过如今的技术手段和技术水平，直接进入下一代，甚至直接进入下一代的后一代。无论是互联网技术也好，还是各种各样的新型的交易手段也好，都可能使我们在技术上直接走到最前面去。香港可以在还没发挥优势的这几个地方，想办法从技术、立法方面，做出清晰的制度安排和技术基础安排，实现弯道超车的可能。
金融市场风险机制的本质——铁三角
传统金融的综合功能很简单，世上就两种人，一种是有钱人想投资，希望用今天的现金投资未来的收益；另一种是有发展的可能和机会，有好的项目、生意，希望今天拿到钱，换来明天的收益。华尔街的基础功能，就是作为中介连接不认识的人。这个基础功能是一种投资回报功能，而投资回报中有对风险的评估。在不同风险下是否投资，怎么投资，以什么价格投资，换取什么样的回报，以什么样的方式管理风险，一切都围绕着风险来运作。
这个基础媒介功能把钱和公司连在一起。如果我们把它想成一个三角，它是由三个核心部分组成的，第一是产品，第二是信息和价格发现机制，第三是交收保证机制。产品就是把钱从A投到B，这中间必须要有一个界定的关系，它必须是一个载体。对这个载体投资的时候，需要拿到什么信息才能投资，投资的时候定价怎么定，多少钱换多少钱，这就是信息和价格发现机制。钱投下去了，也说好了以什么形式投换多少回报，谁来保证这个钱能回得来呢？这就是交收保证体机制。这三个机制构成了金融的铁三角。
一般产品具备两种形式和中间地带，一边是债，一边是股。债很简单，我借你钱，你必须还钱，还来的钱里要包含一定的利息收入，这是一种固定收益，我们把它叫债券。另一种是股权，我给你的钱是同甘共苦的永久性资本，你不用还，但我的钱带来的所有未来收益，我也都跟你要共享。在这中间有一些中间地带，有些更像债，有些更像股。华尔街的产品基本都是证券，证券就是一张纸，它代表了一个利益。
证券无论以债券形式出现，还是以股票形式出现，还是以中间地带的形式出现，都在证券法的框架内。法律清晰地规定了投资者和被投者之间的关系。还本是什么关系，付息是什么关系，息不还了，什么时候会还本，还本的时间是什么关系？这一系列法律机制保证产品对双方利益做出清晰的安排。大家都很清楚自己的权利在哪里，义务在哪里，有冲突纠纷怎么解决，这是一种产品的制度安排。
当确定了自己想投什么，以什么产品性质投，想成为股东还是债东，第二个重要功能就是信息的发现。信息发现完了才有可能得到价格的发现。投资者要知道我投的是什么，因此我们对投资的标的得有非常清晰的研究，这里面就有一系列新的制度安排。信息的披露，信息的尽职调查，针对信息披露以后的真假所造成的纠纷，进行制度安排和信息的安排。
信息的安排首先是靠人、靠律师、会计师、评估师等一系列高薪专业人士，去仔细研究一个标的公司的所有信息，把所有掌握的信息编制成各种各样的信息产品，包括研究报告、审计报告、估值报告、评级报告、上市的招股说明书、招债说明书等一系列产品。信息发现的基础工作不是很便宜的工作。
当我们掌握了足够的信息，有一个价格发现机制把这些信息翻译成为大家能够互相理解的认识——大家愿意出多少钱，愿意换出来多少钱。这里边有大量的专业人士，银行家、销售员、路演组织者、事务律师、经纪商、顾问、中介，他们的核心工作就是帮投资者和发行者之间进行各项信息沟通。
信息的风险非常重要，信息是投资的基础。信息风险得到管控以后，还有价格发现。风险没有绝对的高和低，只有在某一个价格底下的高和低，如果我们有足够的价格涵盖风险，相对风险就小了很多。价格的发现过程就是对风险进一步评估、定价，使风险本身有一个量的核准，我们不仅能够衡量它有多高，还能够让大家在一个很好的市场机制之中决定能不能得到这个价格。
产品和信息价格发现机制有了之后，就该做出投资决策了——愿意花多少钱买未来多少的股票，或者花多少钱给什么样的公司作为借贷，换取什么样的利息。这中间有各种各样的财务比例作为监督和风控工具。投下去以后回报是什么形式，怎么保证得到回报，这就是三角形的第三条腿——交收保证体系。这个产品的特点是，它是由法律和规则确定的，是由法定机构通过自己的法定权力和公信力保证出来的。而信息和价格发现由各种各样的专业人士决定的。因此，我们交易的时候到底能回来多少钱，交易所要有所保障。交易所底下有清算所，股票有股票登记商，有托管银行，债券也有托管银行等各种各样的机构，共同地保证你投了多少钱，能占有多少股票。股票发行后的分红、兼并收购、股票IPO有时被私有化，都要靠机构保证。
传统金融机构为什么服务不好中小企业？
我们传统金融的风险控制和基本运作模式铁三角，就像工业时代的IBM主机计算机，非常庞大和昂贵。这意味着能够支撑华尔街成本的，只能是比较大和成熟的公司。这些大公司才需要比较大的融资，才有可能拿出一部分来支撑融资中巨大的三角形综合成本。
全球目前也只有一万五六千家公司上市。港股有两千多家，A股有三四千家，美国在最高峰时有七八千家，现在也就剩下四千家。公司最需要钱的时候，通常是它年轻的时候，可只有到成熟阶段才能成为上市公司来拿钱。因此，中小企业很难在传统金融里拿到钱。我们常说中小企业风险很大，实际是说它经不起大三角的检验，因为它根本付不起这个钱，没人给它做相应的产品，也没办法做信息和价格发现，没人能对它的交收予以保证。
我们的传统金融是靠公司，把世界上的小企业、小的运作、小的经营给集约化、规模化，规模到一定程度才能够享受到金融市场的服务。我们对金融市场的风险运作机制和投资的认识，是基于大市场、大三角、大公司的。铁三角构成了我们金融市场中的闭环，使钱可以从一端到另一端，通过正确的载体和信息价格发现进行正确的交收，从而得到充分的利益互换，这就是金融的本质。
用一个大的铁三角为全世界的大公司服务，是我们金融市场的基础现状。实际上，今天的金融市场已经可以进入非主机时代，进入到一个更微小的时代。
为小微企业投资，滴灌通做到了“6个简单”
我去年初从港交所退休以后，就创立了滴灌通这家公司。我们想利用中国数字化的高度普及和深入，对华尔街的传统金融模式进行比较大幅的创新，把金融风险机制的大铁三角高度简化，变成很小的三角，甚至很小的三角支架，从只能在主干血管里运作，慢慢推到毛细血管里去。我们的灵感来源，也是我们公司的名字来源，是以色列的农业。
以色列降雨量不大，也没有很多河流和湖泊，但它是中东对欧洲最大的花果出口国。因为它的农业是一种滴灌农业，通过把小塑料细水管铺到每个植物的根部，使其在很缺水的时候仍然可以精准灌溉，而且是适时灌溉，比如在水吸收更容易的夜里灌溉。这种灌溉模式，使得这个本来很缺水的地方，对水的利用变得极端高效。
我们可以用以色列的滴灌农业来看中国经济。今天中国的小商铺、2C业务很少用现金了，所有收入都通过各种支付体系完成。以前现金为王的社会，你根本不知道他赚了多少钱，成本多少钱，无法进行规模化的、标准化的认知和披露。而如今既然每个小店、每一笔生意都数字化支付了，就没有理由不在这个层面重新审视实体经济中最基本单位的金融表现和披露形式了。
中国有一亿五千万小店，我们每年可以看到四千多万小店消失，可每年又有差不多五千万的小店新增，这些小店是非常具有生命力的。
一旦所有的小店生意每天都以数字化的支付手段完成，就完全可以在收入上认识和了解它们。因此我们观察到第二个现象，在连锁化、品牌化和各种软件服务支撑下，很多小店的生意不仅在数字化中得以完整记载，它们的收入也是可截留的。
什么叫截留呢？比如品牌商开了连锁店，每天要从连锁店里拿连锁收入，或者外卖平台要直接从每单外卖提取佣金。这意味着中国的小店已经像以色列农业一样，小塑料管儿都铺下去了，不仅可以看到小店每天得到了多少收入，还可以看到平台能拿回来多少回报。
有这样双向的收入安排，我们在金融领域里就可能有革命性的突破。我们可以将大三角高度微化，变成一个微型的三角。这要求我们做到“6个简单”。
第一，产品简单。一纸合同签完了以后，只牵扯合同范围内的事情。这不是股权，不需要去工商登记，这也不是债券，需要一个借贷执照和各种各样的信贷关系。它就是一个简单的合同，决定双方以什么比例分每天的收入，这是一个简单的产品。
第二，信息发现和价格发现简单。我们只对这个小店负责，小店有多少钱，我们对它的判断远比判断一个大的业务简单，信息很容易发现。同时，双方只要达成一致，我今天给你钱开店，你每天把一部分的收入分给我，这是一个简单的价格发现。
第三，交收保证简单。如果我们给一个小店投一点钱，还要搞一大堆的认证等等，经济效益就没有了。所以交收要非常简单，每天数字化直接分账。每天可能就几百块钱的交易，为这个打电话都不值，所以它一定是自动化的小接收。这个小店也不会搞IPO、上市，可能过两天小店关了，你在它关之前，通过简单的退出机制，每天退出一部分，一点点儿的钱就回来了。
第四，针对一个简单的生意（小店）。
第五，针对一个最简单的财务指标，即收入。我们不管那么多成本问题，因为各行各业的成本结构都很复杂。同时投资数额很小，投一个店一般几十万块钱。
第六，是简单的利益分配，拿了我的钱赚了多少钱，给我多少钱。通过一个小三角的简单处理方式，把这个问题给大家解决了。
融债、融股还是融中间地带？
传统金融认为产品一定是债券或者是股票。这种假设的前提是未来发展时间很长，十几二十年，甚至一辈子。传统金融投资是大树，这棵树是不死的，但在自然生命中，很多小花小草春天来、冬天走，生命周期短。有时不是生意做不下去了，是因为租期到了，房东让走了，他又开别的店。小生意生命周期比较短，可传统金融认为，怎么三四年就没了，那肯定不能投资。但其实我们通过小的工具，几年间把钱赚回来就可以了。传统金融只能投参天大树，或者可能成为参天大树的企业，这就失去了巨大的投资蓝海。由于中国数字化的高度普及和深入，我们已经可以做小花小草的投资了。
店面投资从投资者的权益来看，是很低的、很滞后的，因为银行借贷的钱在前面，甚至股权也在前边，你这边就只有合同，他如果真不干了，你拿他一点办法没有。但我们在权益排序上的落后，靠什么东西给我们做弥补呢？靠每天收钱。实际上你每天的钱已经退出一部分了，这个钱马上又可以再投资，因此重复投资率非常高，资金使用率非常高，IRR（内部收益率）也就非常高。
融资者跟滴灌通合作，就可以把未来几年的现金流折现成一笔融资。我们给他钱，然后我们慢慢去收钱，他们等于把现有的现金流拿来做一个抵押性的融资，以获得一种长期持续的资金支撑，这是传统金融很难实现的。
这样我们就能够对短期现金流有比较好的预测。我们不是每一个小店都要预测清楚，是弄清楚一个行业、一个品类、一个地区、不同品牌之间大概是什么情况。我们和传统金融最大的不同是，传统金融的尽职调查、信息和价格发现都要极其深入。因为投一笔钱很大，既要很深又要很广。我们一笔钱很小，丢了以后不是个事儿。因此我们公司的业务模式是大数准则。像保险公司一样，我们不寻求每一笔生意的精准，我们寻求的是整体数据和统计规律上的精准，以及方向的合理性，这样我们的产品设计会非常清晰。
对很多的创企来说，融资都是很大的问题。融资到底是融债、融股还是融中间地带？滴灌通恰好提供了一个很好的维度来考虑这个问题。从成本的角度，融债是最便宜的。债就是把本还了，给点利息，其他的收益都是你的。但最便宜的融资又是可能是最贵的融资。第一，很少有银行愿意借给你钱，因为觉得创企风险高，最后好事儿是你的，坏事儿都是银行的。银行愿意借你钱时，就给你一个你受不了的成本，比如你得拿房子来抵押，要是生意做不成了，那房子就没了，要么以个人名义抵押，你可能破产。所以财务成本虽然是最便宜的，但综合整体成本对很多创业者来说可能是无法承受的。债务投资者永远是给不缺钱的人，因为不缺钱的人是不会违约的，这是一个内嵌的矛盾。
股权投资者风险是跟你共摊的，他不会有压力。但如果你生意特别好，会觉得他就给那点儿钱，正好就在你最缺钱的时候，在你的生意还没爬坡之前拿走一大堆股权，一辈子跟你分，你心里可能也不平。还有种情况是你不介意摊薄，但你的生意还没有大到人家愿意给你很好的股权，或者给你股权要把你弄成很低的摊薄。
如果你的企业是滴灌通可以投的企业，滴灌通能给你提供一个中间地带。和债不一样，是跟你同甘共苦的，你牺牲了以后不用还，它是一个压力很小的产品。但你好了也不能把我忘了，你还得给我分好处。不像债，你把利息还了就完了。但和股比起来，我在你现金流里面拿到一定的IRR就可以了，因为我就是个合同，规定在多长时间内我分多少钱，你只要愿意分给我这么多钱，分完钱我就走了。我不需要在你这儿赚足，不需要你一辈子赚的钱都跟我分，我承担所有的风险，我只要一部分回报就够了，但我每天都要回报，这样能使我的IRR增起来。
一个企业、一个创业者考虑投资无外乎就这两个极端，和两个极端的中间。对于一个有现金流的生意来说，滴灌通应该是你是最合理的，嵌入性利益最大，共享利益回报和风险更加对称的一种产品。
为什么滴灌通觉得自己能成功？过去十年小微金融作为一个整体行业，实际上尝试已经非常多了，但总的来说，不说是一地鸡毛，也是非常大面积的失败。我个人认为最本质原因是产品错了，三角架的第一个基础产品就错了。当产品是信贷的时候，这条路基本上很难走远了。因为信贷产品在小微融资的世界里，有相当大的内嵌的矛盾。
小微有两个问题，第一是单个的小微融资风险本来就很大，本身资本金不完全充足。资本金都不充足，你给他借钱，他一个小店可能因为各种原因就倒了。作为借贷产品，风险比较集中。
更关键的问题是，借贷这个产品回报和风险之间完全不匹配。你借贷，本金拿回来以后，拿到利息就完了，这个小店的坏和你有关系，好和你没关系，这是很大的问题。滴灌通不是靠压低风险端来做成的，更多是增加投资的成功端。相当高的失败率是可以接受的，只要成功的收入足够承受失败，这是一个组合面的投资，不是单个的投资。你要是VC的话，你可能投100个项目，90个死了，你都不在意，但剩下一定得有几个能涨100倍的。你要借贷的话，死亡率超过百分之二三就非常危险了，因为你的资金成本很快就承受不了不良资产。我们投资的企业永远不可能长成参天大树，但它是很健康的小花小草，在它的生命周期里有很好的回报，整体回报就能大于失败。
总结
在今天中国的数字化金融背景下，至少在大消费领域里，我们应该发现一种新的思维模式、新的运营模式和新的估值模式。在中国老百姓刚需这个永不变的主题里，投资从来没有到达底层。如果通过滴灌通的有益尝试，能够进入末梢，进入中国的深土，进入中国的实体经济，我们有机会找到一个新型的投资方式和模式，可能就不会那么严重地受到全球宏观货币政策和地缘政治影响。虽然房地产、教育等市场受到的冲击，也不应该严重影响我们在大消费领域经济上的格局。如果找到新的方式来投资他们，我相信一定能实现更能对抗风险的新型投资。
更别提这样的模式最终支持的是劳动创业者。中国的劳动创业者太难找到资本支持。很多时候他们开一个店是对自身才能的浪费，开四五个店最合适，可是他们永远不可能攒到或借到钱开四五个店。滴灌通希望成为他们产能充分释放的最有效途径。同时，通过极其分散的投资，我们希望让投资帮助实现社会政策目标。比如有的投资基金愿意支持残疾人的就业，完全可以通过对残疾人就业的中间回馈，回馈到任何一个店。任何一个店只要雇佣两个残疾人，就有资本上的回报，这样精准的分散式的影响力投资又将是未来的一个新可能。
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