全球最大中国股票基金在这家公司，预期：明年市场顺风逆流

来源丨聪明投资者（微信号：Capital-nature）

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当国内一支支爆款基金发行引发市场惊呼时，其实海外投资中国股票的基金规模扩张更是迅猛。

现在全球最大的中国股票基金、规模有多大？

答案是，超过1000亿人民币。

这支基金就是瑞银（UBS）旗下的中国机会基金，目前的规模超过160亿美金。从管理之初的5000万美金规模，靠着业绩和口碑的积累，规模扩大了80倍。

持续下注，中国股票策略管理资产总规模达1900亿

作为当年QFII入市第一单的实施方，瑞银与中国的关系渊源流长。

早在1985年，瑞银就开始为中国企业提供融资服务；它参与中国资本市场投资更是已经有20多年的历史了，在中国证券市场的历史进程中，不时闪现瑞银的身影：

2003年，瑞银成为首家获得合格境外机构投资者（QFII）资格的外资机构；

2005年，瑞银与国家开发投资公司合资成立国投瑞银基金管理有限公司；

2006年，瑞银证券的成立开启了外资机构直接参股中国全牌照证券公司的先河；

2017年，瑞银资产管理成为首家获得中国私募证券投资基金管理人牌照，并拥有合格境内有限合伙人资格额度的国际资产管理机构，并开始发行产品；

2019 年，瑞银通过了”CIMB Direct”（作为债券或股票连接的替代方案）为国际客户开放进入中国银行间债券市场，使瑞银的全球基金能够直接投资于境内银行间市场债券；成为第一家获得中国证监会/AMAC支持CIBM牌照的公司。

2020年1月，瑞银资管获得基金业协会批准，获得私募投顾资质。

有资料显示，瑞银旗下的中国股票策略管理的资产总规模达到了近300亿美金（约1900亿元人民币）。

其中，公司的旗舰基金——瑞银中国精选基金，目前的规模超过160亿美金，也是目前全球最大的中国股票基金。

根据聪投从基金投资者处了解到，这支基金曾在2014年发行过一类人民币对冲股份类别（P-acc RMB Hedged），自2014年10月发行以来，截至目前的净总回报(Net of Sales Charge)达到了176.88%（费率按3%左右计），差不多6年多的时间年化收益为18.3%。¹

这支基金最早的份额是发行成立于1996年11月，截至目前约20多年的时间，年化收益达到了12%。

而从基金的持仓来看，瑞银中国精选基金的股票投资组合集中在40-70只，重仓的都是A股、港股、美股上的一批大牛股。

1.根据香港证监会规定，目前此份额不面向零售投资者

比如前十重仓股里，就有腾讯、阿里、好未来、茅台、网易、颐海国际、新东方等。能挑选并重仓配置这些个股，想来也是这支基金取得耀眼业绩的根本。

截至2020年10月

在同类的海外机构的比较中，就整体的中国投资能力而言，瑞银有三年获评为全球机构中国影响力（China power）榜单冠军。（根据资产管理规模、业务范围、本地经营实力、零售品牌认知度、全球投资实力以及“中国优先程度”等要素）数据来源：www.Broadridge.com

而瑞银集团旗下的专注于中国市场的瑞银资产管理（上海）更是四处招揽人才，充实投研力量。

目前，瑞银资管在上海拥有一支超过30人的团队，比如负责整体股票投资策略的基金经理王子正，曾任职高瓴；基金经理夏昆，夏昆拥有长达 15 年的资本市场经验，先后供职于 高盛、北京高华证券和东方证券；基金经理罗迪，拥有9年投资经验，侧重于宏观研究、资产配置以及风险因子在投资中的应用。

今年以来瑞银资管已经增加了包括FOF、多重资产配置、固定收益与股票职能的投研团队，未来还将继续扩充。

2020年12月7日，瑞银资管在上海举办2021年市场策略发布会，瑞银资管（上海）总经理陈章龙、瑞银资管资产配置基金经理罗迪以及特邀嘉宾广发证券首席宏观分析师郭磊出席了本次策略会。

瑞银资管（上海）总经理陈章龙介绍了瑞银集团和资管公司的整体情况，未来战略布局和产品线规划等。

罗迪和郭磊就今年市场回顾、明年市场展望、投资机会挖掘和市场风险进行了探讨。明年可能是要适度放低收益率的预期，货币政策仍是影响明年的重要因素，而制造业和顺周期板块具有比较好的空间……

以下，是聪明投资者整理的精彩观点和实录，分享给大家。

“未来最大的希望，还是在于制造业进一步复苏，由于疫苗带来海外产能、海外需求进一步释放，中国作为全球制造业产业链的一环，对于制造业的促进作用，必然导致整个制造业的生产活动会进一步扩张，进一步带动制造业领域投资。”

“对全球资产大类配置来讲，对于明年来说，全球资产在欧洲、在美国，通过疫苗上市，带来经济复苏，在这些地区的股票，特别是顺周期板块还有比较好的吸引力；同时对于新兴市场，由于全球制造业复苏，对于新兴市场吸引力非常高。”

“对于中国来讲，在未来经济进一步维持高位运行的大背景之下，中国股票相对固定收益来讲，有更好的吸引力，但是我们对风险资产持谨慎乐观态度。

为什么谨慎乐观呢？我们需要进一步观察明年政策的转向、幅度和步骤，对资本市场的影响，所以需要进一步去观察。”

“（明年）第一，我们可能是要适度放低收益率的预期；第二，整个市场的结构可能也会发生一个变化，比如今年顺风顺流的情况下，市场对于长期的概念有非常高的容忍度，明年可能需要去把握一些短期确定性。”

“就当前看来，我们认为中国经济从复苏进一步延伸当前的扩张状态，对于顺周期板块，从宏观环境来讲是比较利好的……

我们需要平衡两方面，一是，对于盈利的预期；二是，在未来流动性边际收紧情况下，对估值会产生多大的下行压力，结合这两个因素，我们才会知道板块有哪些上涨空间。”

“对于这个（医药）板块的估值，要看明年预期增长是多少，再结合当前的估值。医药股的当前估值，相对它自己的历史来讲是比较高的，而明年盈利预期肯定是低于今年的。

短期来讲，我们并不会特别看好医药股。但医药股估值经过一波调整之后，它可能会有一些机会，这个需要进一步观察。”

主讲环节

今天我是代表瑞银资产管理投资解决方案为大家分享瑞银资产管理对于明年全球以及中国宏观经济市场的展望。

对于明年来说，全球最重要的关键字是疫苗上市。

到目前为止，我们看到，不确定性越来越降低，而不确定性降低会推升另外一个确定性：全球经济共振。

中国经济现在处于刚刚进入繁荣阶段

未来最大的希望是制造业的进一步复苏

我们用经合组织综合的领先指标，来观察中国经济所处的阶段。我们把经济分为四个阶段：萧条、复苏、繁荣、放缓。

我们看右图，现在处在繁荣阶段，或者刚刚进入繁荣阶段。为什么这么讲？这个指标达到了100以上，说明经济已经从收缩进入快速扩张阶段，经济的产出缺口基本在未来会很快消除掉，甚至会产生正向缺口。

这种情况下，经济增速还在继续增加，下一步通货膨胀会逐步触底反弹，我们现在就处于这个阶段。

同样，经历了几个月经济复苏之后，我们会看到经济可能会有反转的信号，下一步会面临什么样的经济形势？

首先，看信贷，整个信用增长情况是我们观察中国经济很重要的指标，信用脉冲从3月份到10月份同比增速在放缓，这意味着增长的速度越来越慢，我们觉得在未来三个月之内，这个增速指标很有可能会见顶，见顶之后会逐步放缓、下行，这对经济增速有一定的下行压力。

另外,看一些实体经济指标，固定资产投资，从制造业、房地产、基础设施这三个方面来观察经济。

房地产前期增速仍然非常高，但是基础设施建设的增速已经放缓了，同时制造业增速还在进一步复苏，这符合我们对于整个全球经济的观察。

也就是说，前期房地产政策在逐步收紧背景下，房地产增速没有进一步提高，而且很有可能在未来逐步开始下滑；

而基建在经济复苏和经济活动逐渐正常化过程中，对于基建需求或者基建能够进一步扩张的能力，也产生了一定的下行压力。

而我们看到，未来最大的希望，还是在于制造业进一步复苏，尤其在海外产能进一步释放情况下，由于疫苗带来海外产能、海外需求进一步释放，中国作为全球制造业产业链的一环，对于制造业的促进作用，必然导致整个制造业的生产活动会进一步扩张，进一步带动制造业领域投资。

伴随疫苗研发的逐步推进

全球经济的需求、产能能得到进一步释放

刚才讲到全球疫苗，疫苗对应的是新冠疫情，通过这个图可以看到，全球各地新冠疫情情况。

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从2、3月份到现在，中国从3月份之后，基本没什么疫情，但全球疫情一直出现反复，近期美国疫情达到新的高潮，而欧洲疫情在经过最近一波防控措施之后，已经开始逐步下滑。

这样的“一上一下”，对近期的全球经济活动会带来一定的影响。美国、欧盟、日本、巴西、韩国等主要经济体的PMI，在最近一两个月都出现不同程度的下滑，甚至是触底。这个和海外疫情进一步上升有很大的关系。

疫情的拯救来自于疫苗，这是我们目前能看到对于疫苗研发的状况。目前有两款疫苗在国际上公布了三期结果，进入在美国、欧洲申请紧急使用的进程，今年年底会有小部分疫苗被生产，明年大部分疫苗会被生产出来。

伴随所有疫苗的研发逐步推进，疫苗产能在明年得到进一步释放，明年才有可能在全球在范围内进一步使用疫苗，让全球经济的需求、产能得到进一步释放。

伴随北向资金逐步流入明年A股整体情绪有希望得到整体的提升，警惕高估值板块的回调风险

刚才讲到宏观，我们看一下中国的资本市场。

如果我们退到去年下半年情况，中国A股在国际指数的纳上又进一步推进，不管是MSCI，还是其他的主要国际指数，都进一步扩大了中国A股指数因子，截止到2019年，北向资金流向程度非常大。

进入疫情之后，黑色这条线显示出，北向资金急速下滑，之后迅速反弹，因为中国第一个走出疫情，中国疫情防控非常成功。

在此之后，一直到6、7月份之后，北向资金又进一步下滑，因为那个时候市场开始担忧流动性有转向，货币政策会有变化，一直到过去三个月，北向资金逐步又获得很多的信心。

可以看到，沪深300跟北向资金的走势具有高度相关性，因此看到近期北向资金对中国A股的信心有非常大的增加。

对于A股市场上个人投资者和机构投资者来讲，个人投资者热情相对6、7月份有所降低，这个可以从融资买入和新基金成立可以看到这点。

伴随北向资金逐步流入，到了明年，A股整体情绪有希望得到整体的提升。

除了资金流动，我们也关心股票估值情况，从当前来看，不管是大盘股，还是沪深300，还是中证500中小盘，相对十年国债的风险溢价已经不再是低位了，同今年3、4月份的低位，已经有大幅度反弹了，尤其是沪深300，已经处在一个不那么便宜的位置了。

流动性易紧难松，从现在到明年，流动性会逐步收紧的情况下，我们需要警惕高估值板块的回调风险。

对于股市表现的推动力，更多来源于股市哪一些板块、哪一些行业盈利的复苏，能够超过由于流动性收紧带来估值回调的程度。

处于价值洼地的港股有一定的投资价值

另外我们也关注港股部分。

我们关注恒生沪港通AH股溢价的指数，从两地都上市的股票来讲，经过一段时间下行以后，A股相对港股的溢价目前还是处在高位。

对于有某一部分港股来讲，是处于价值洼地，相对同样的A股来讲，是有一定的投资价值的。

明年流动性收紧过程中信用债有一定的压力

再看债券，从国债利率的角度，国债利率今年5月份开始大幅度上升，差不多80、90个BP，这代表了中国经济复苏的力度和幅度。

到了明年，如果伴随着中国经济进一步企稳高位运行，同时全球经济在疫苗推动下共振，有可能会导致中国利率还有一定的上行空间。同时我们也看到，在利率上行的过程中，代表的是整体流动性收紧。

对于企业的利差来看，各个信用评级的企业利差最近受到一定的挤压，开始走阔，我们认为，在流动性收紧过程中，对于信用债还是有一定压力的。

中美货币政策立场的不一样

传导到人民币的走势——人民币大幅走强

我们看一下人民币，我们关注的是长期走势，而不是短期的波动。

相对中长期来看，美元对人民币更多受到中美利差的影响，中美利差影响在今年以来反映得非常明显，因为美联储一直实施非常宽松的货币政策，而中国央行逐步进入货币政策正常化轨道。

这两个货币政策立场的不一样，直接导致中美利差快速推升，这个推升传导到人民币走势——人民币大幅走强。

相对全球市场来看中国股票和债券具有相当的吸引力

如果把眼光稍微放长一点，我们看外资流入，近年对整个外资流入市场关注度逐年提高，到今年几乎跟市场走势是一致了，为什么这么讲？

2014年沪港通刚刚开启，一直到现在，外资持有中国A股市场股票占有率也就2%左右，现在达到将近5%，翻倍了还不止。

而外资持有债券流入也是大幅度扩升，从2015、2016年低谷快速上涨到今年将近4%，上涨将近3个点。

这说明外资在中国在岸市场的影响正在逐步扩大，通过外资交易风格会进一步影响整个中国市场在未来的运行逻辑。

为什么外资有这么多流入？

从结构上来讲，中国股票的估值在全球还是有吸引力的，从绝对估值相来讲，当前相对于标普、欧洲股市、日本股市都有相当大的空间。

而中国债券傲视所有全球主要经济体的收益率，尤其是调整了通货膨胀之后，我们所说的一个真实的债券收益率。

基本上，现在全球主要经济体，包括英国、美国、加拿大等等主权债券的真实利率，都是负的，中国国债的真实利率非常高的。

所以全球投资者，对于中国的股债市场，不管是从估值，还是未来中国经济增长来讲，中国资产对于全球投资人是非常有吸引力。

明年看好顺周期板块对风险资产持谨慎乐观态度

总体来讲，我们认为在未来中国经济进一步企稳、疫苗上市，会对未来经济进一步推升。我们要关注货币政策，以及财政支持在未来的退出，是否会对经济带来下行的风险。

对全球资产大类配置来讲，对于明年来说，全球资产在欧洲、在美国，通过疫苗上市，带来经济复苏，在这些地区的股票，特别是顺周期板块还有比较好的吸引力；同时对于新兴市场，由于全球制造业复苏，对于新兴市场吸引力非常高。

在这样的环境下，对全球固收资产类别来讲，我是相对比较保守的态度，同时对亚洲的信用，特别是中国的债券，这两部分资产的吸引力是比较高的。

对于中国来讲，在未来经济进一步维持高位运行的大背景之下，中国股票相对固定收益来讲，有更好的吸引力，但是我们对风险资产持谨慎乐观态度。

为什么谨慎乐观呢？我们需要进一步观察明年政策的转向、幅度和步骤，对资本市场的影响，所以需要进一步去观察。

对于股票来讲，在宏观周期处于上行阶段，相对比较看好偏顺周期的领域，同时对于长期受到政策支持的领域，特别是“十四五”支持的一些科技创新领域，我们认为，作为长期成长的板块，也是非常有投资价值的。

对话环节

疫苗出来后服务业和全球贸易将是两个受益的领域

问：疫苗已经见到了曙光，海外疫情也到了第二波的阶段，在这样的情况下，明年，疫情会怎么样的影响资本市场？在全球和A股都分别会有什么样的影响？

郭磊：8月份之后，全球是新一波的疫情升温，但这一波疫情升温，其实和第一波还是有所区别的，比如重症比例是下行的。

其实资产价格在某种意义上是非常敏锐的，大家可以去观察这一轮的原油和美债收益率。它没有像第一轮疫情冲击时候出现的那么一个剧烈的波动，这也意味着，疫情所带来的一个边际冲击，还是有弱化的。

这个和疫情本身的特征有关系，和全球在疫情面前防控能力的上升，还是有一定的关系的。

但是疫情毕竟是约束整个经济斜率的一个很重要的因素。我们看全球的经济增长，今年应该都是在潜在增长率以下运行的，整个经济的需求端、供给端，包括国家经济之间的关联，比如全球贸易，应该都受到疫情的影响。

如果后续疫苗出来，它在某种意义上其实已经是一个宏观变量，将会对全球经济带来比较深刻的影响。

首先我觉得影响比较直接的一个行业，是服务业。大家可以看到，这一轮的中国经济在疫情得到有效控制之后，整个制造业的恢复，包括像固定资产投资活动的恢复，都是比较明显的。

但是服务业整体来说，依然受到比较大的约束，特别是限额以下的服务业，目前基本上处在负增长或者是低速增长的状态。它在很大程度上，应该和疫情防控常态化背景下，居民活动半径的缩短有很大的关系。

如果疫苗出来，服务业会是一个比较大的受益的领域，全球都存在这样的逻辑，疫苗改善居民的社交半径，导致服务业有一个复苏。

今年我们看到，二季度的必须消费品、三季度的可选消费品，都经历过这样一个状态，我们把它叫做补偿性的消费。疫苗出来之后，服务业可能也会有这样的一个过程。

另外一个，全球贸易。目前整个海外经济库存的绝对水平，是不高的，比如进口，在二季度已经在逐渐的起来，但是我们看欧美制造业库存的数据，目前还是在低位。这样的一个特征，为疫苗出来之后，整个制造业的补库存，留下来比较明显的空间。

如果疫苗上市，整个经济活动进一步的恢复，推动海外的制造业补库存，对主要的制造业、主要的出口国家，比如中国、东南亚、韩国，都会是一个促进，我们估计明年，有一定的概率会出现全球贸易的共振。

如果总结一下，疫苗的影响是这两点，一个是服务业，一个是全球贸易共振。如果具体到对资产的影响，基本上也会有这样一个效应。

疫苗出来，市场对于整个民营增长的修复，会有一个再理解；同时，在经济修复的假设下，市场对于流动性环境可能也会有一个再理解，两者会决定整个疫苗出现之后，资产定价环境和前期可能会有所不同。

明年的货币政策：回归正常化货币政策“转向”的时机可能会在关键会议后才能看得清

问：最近市场上大家特别关心的是中国央行在明年会采取什么样的货币政策，大家担忧明年央行会不会把钱收紧，宽松的局面没有了，A股市场会不会因此下行了？

郭磊：明年的货币政策，如果几个字总结，回归正常化。

首先是货币供给，央行之前已经明确表示，货币供应应该以潜在产出所对应的名义GDP，基本匹配，这个是什么样一个概念？

潜在产出，在2019年一季度的货币政策执行报告里面，做过一个专门的阐述，它所对应的名义GDP，我们加上明年的一个平减指数，就差不多可以得出来，明年PPI应该会比今年要高一些。

基本匹配，如果我们参照2019年这样一个相对比较正常化的情形，就是名义增长之上，再加上三个点左右。

按照这样的原则去理解，我估计明年的社融，应该不超过12%的增速，这个应该比今年13%以上的社融存量增速还是要低一些。

除了货币供应之外，影响货币环境的另一个因素就是金融政策，货币供应相当于，我有多少的钱放出来，金融政策意味着同样的一个货币量，我有哪些领域是更合宜的，哪些领域是不合宜的？

金融政策历来比较关键的几个领域，

一是房地产，二是地方融资，三是金融机构，

比如像资管新规所约束的一些领域。我们估计这三个领域，明年的政策应该都会比今年要更谨慎一些。

所以如果是结合货币供应和金融政策去看，我觉得，明年的货币环境，整体上比今年应该还是会有一个收敛的。

明年值得关注的两个投资方向

问：最近顺周期板块起了一波非常强势的行情，同时我们看到去年的核心资产普遍处于一个高估值的状态，大家会担忧说，明年我们是不是应该来把资产往低估上去配置，那么高估值的泡沫是不该被撕破了？

郭磊：顺周期的背后，是整个经济修复的一个趋势。

因为今年整体来说，全球经济还都是在潜在增长率以下运行，中国可能是整个经济恢复最快的一个主要经济体，

但截止到三季度，我们的整个经济增速依然是在潜在增长率以下，这就意味着，后续的经济修复依然是有比较明确的一个空间。

从这个角度而言，顺周期比较符合整个经济逐步改善的大趋势，但同时，无论哪一类资产，都会受到另外一个因素的影响，就是流动性环境和估值。

随着整个货币环境回归正常化的这样一个预期逐渐形成，全市场的估值，在某种意义上还是有一定的压力的。

在这种情况下，整个结构也会发生一些变化，市场会从前期的一些高估值领域中，走出来去选择其他的一个可能性。

这两个线索都会对我们平常所说的顺周期资产带来一定程度的影响。

问：介绍一下您对明年的投资主线的一些观点？有哪些板块是值得我们去追随的？

郭磊：从经济的一个角度，我提示一下明年值得关注的一些方向：

第一点，目前处在一轮再通胀的周期，

整个PPI和核心CPI在一个上行的周期，这时候我们看到，整体的价格弹性，无论是工业品还是一般消费品，价格弹性是在扩大的。

所以整个价格弹性的扩大，是值得关注的一个宏观线索。

第二点，出口。

如果明年疫苗落地之后，全球贸易的共振，全球出口可能依然处在还可以的一个状态。这时候海外对中国制造总归还是存在比较明确一个需求，

这可能和我们称为第一阶段的对中国制造的需求不太一样，但是第二阶段对中国制造的需求，也是我们值得关注的一条线索。

明年市场是“顺风逆流”适度放低收益率的预期对市场切换的时间点和力度需要保持谨慎

问：归纳一下对明年对资产配置的建议？

郭磊：今年整体是经济逐月在改善，同时政策环境比较松，我们可以总结为两个词：顺风顺流，这种情况下，整个市场的机会是非常的明显的。

明年我觉得不太一样的是，经济可能在继续改善，但是政策开始收敛，我们可以归结为：顺风逆流。

这种情况下：

第一，我们可能是要适度放低收益率的预期；

第二，整个市场的结构可能也会发生一个变化，

比如今年顺风顺流的情况下，市场对于长期的概念有非常高的容忍度，明年可能需要去把握一些短期确定性。

罗迪：从外资角度，或者从投资人的角度，今年市场给了大家一个措手不及，在经济复苏情况下，我们认为明年市场会是持续繁荣，同时我们认为会出现一个风格切换，明年比较重要的关注点是市场还会继续的繁荣，但是会出现一个切换。

至于切换的时间点、切换的力度是需要谨慎的，我们是谨慎乐观。

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