10万亿？两会即将揭晓中国最大疑问，决定下一轮财富走向

今天，暴雨冲刷着中国的心脏。

这是在为新冠中牺牲和逝世同胞的无声哀悼，也是大国在风雨中开启新征程的起点，推迟了整整两个月的全国Liang会终于开幕。

形势越是艰难，越能倒逼出改革，这是历史写就的中国经验。

在艰难动荡的大半年时间里，中国的经济改革没有停滞。

从去年底十九届四中全会一份若干重要决定，到疫情之后的要素市场化改革，再到最新的社会主义市场经济体制改革意见……三份意在凝聚共识的顶层设计，把新时代中国经济体制改革的蓝图徐徐摊开在每个人面前。

正如经济学家刘煜辉所言，四十年前的改革是在一张白纸上“做加法”，到了今天这个阶段，改革的成色意志主要看“做减法”，强大的分利结构突破不了，多少加法下去都会泥流入海，关键就在于减少利益、资源、机会流向以往所到之处。

让利于民，是市场的强烈呼声。

站在这个重大拐点上，面对全球史诗级的大放水，面对疫情之后千疮百孔的经济，中国的宏观政策制定者们会作出什么选择？

学界热议或达10万亿的举债规模，又会流向何处？5月22日，答案会水落石出。

我们又站在了一个历史性的财富再分配时期。

01 大会前的财政金融之争

重要会议前夕，北京，中国经济学家和技术官僚们在进行一场大激辩。

全国政协委员、中国财政科学研究院院长刘尚希引爆了“财政赤字货币化”的大争论，他主张，中国可以考虑适度进行财政赤字货币化，建议发5万亿特别国债，让央行分批次买单，零利率。

刘老师很大胆，甚至在外界看来还有点“极端”，他是第一个在中国公开说要搞“财政赤字货币化”的体制内人士。

因此，也引来了央行系的一大批专家和官员的炮轰。

比如财政政策仍不够积极有为，财政效率和资金安排需要接受拷问，赤字货币化是摧毁政府纪律、最终会导致政府能力和治理体系能力的崩溃。

具体可以看看上周我写的《中国也要无限量放水？大会召开在即，一场大辩论意外上演》一文。

就在上周末，刘尚希在再次出面回应在国家利益面前没有部门利益之争，他的观点如下：

1. 央行系对中央判断“前所未有”的严峻形势理解不够透彻；

2. 中国通缩已经开始了，央行货币被动萎缩；

3. 目前货币政策对中小微传导不畅通；

4. 一些人把国外的政策看作愚蠢操作、把死守原有办法看成聪明做法，恐怕有问题；

5. 财政手里没钱，财政金融要紧密结合；

6. 赤字货币化违反法律，可以修改规则，法律需与时俱进；

7. 央行并非“国中之国”，更像是一个央企，信用本质也是来自国家信用。

刘尚希的看法也不乏市场人士表示支持。野村证券中国区首席经济学家陆挺认可“中国可以有节制进行赤字货币化”，以前央行通过抵押补充贷款（PSL）来支持的货币化棚户区改造，本质其实就是赤字货币化。

不过，央行系依然对此保持高度警惕。

央行前副行长吴晓灵认为，财政政策应该先把一些基本问题搞清楚，看看效率如何，比如财政政策目的是想接入经济活动还是提供均等公共服务，解决就业是要加大政府投资还是救助中小企业，对困难群众的救助是否精准，用财政政策调结构和结构性信贷政策哪个效率更高……上周末吴晓灵也再次回应，明确不支持央行到一级市场买国债。

周小川其实也算是回应了这个争论，他的观点是：中国货币政策要注意节约弹药，防止后续产生副作用，财政政策在此时可以发挥更大的作用，但财政政策的传导机制也不够充分有效、顺畅，中国现有的金融机构和基层还是有紧密联系的，因此可以尽可能的利用创新方式使金融体系更好的服务于克服疫情。

真理不怕辩，庆幸的是目前看来，顶层智囊们还是达成共识的，即——

财政赤字货币化，是一场极其危险的游戏。

中国不能玩、也玩不起。

02 西方的道路

财政赤字货币化，是疫情之下日欧美选择的一条急救道路。

发达国家几大主要央行都果断打破了赤字货币化的禁忌，下场大规模买入债券。美联储还宣布“无限量QE”、“将动用一切工具支持经济”。

但这些举措都是为了抵御衰退的无奈之举、唯一选择。

据彭博经济研究，到2021年底，G20经济体的政府债务规模可能会因为税收下降和刺激成本急剧飙升而增加13.1万亿美元。

这些债，怎么还？如果没有央行来帮助，政府还要怎么以低成本融资提振经济？

金融危机的经验证明，量化宽松能抵挡住衰退的快速蔓延，短期内是可以见效的，但代价就是欧美都染上了QE依赖症，很难退出。美联储一旦加息、缩表，美股就大跌，财政赤字也一直待在欧洲和日本央行的资产负债表上。

因此，在赤字货币化的支持者看来，和量化宽松都是同一回事，只不过是央行在一级市场还是二级市场买入的区别而已。

债务赤字化就像是毒药，会越吸越上瘾。

但眼下现在欧美的选择已是现实使然。

就像中银国际研究董事长曹远征所评论，这类似于“饮鸩止渴”，先把毒药喝下去，才能缓解此时此刻的危机。如果今天都不存在，明天还有意义吗？中央银行只有通过俗话所说的“开动印刷机”来支持财政开支，解决危机，才能有明天。

过去这些年欧美日的量化宽松没有带来恶性通胀的问题，因此也解除了施政顾虑。毕竟眼下更大的威胁，是衰退和通缩。

03 中国的现实

中国这场财政金融之争，意在影响决策层。

其背后反映的既有现实的经济现象，也有权力现象。

双方看问题的角度不同，对形势的分析也有差异。

站在财政的立场看，中国现在地方财政没钱了，一季度几乎都是萎缩。

再加上地方专项债的一些实际情况，刘院长说已经到了“无米下锅”的地步，没有那么多可以产生现金流的好项目，有些地方干脆拒绝越来越多的专项债指标，有些是在无路可走的情况下，有和银行、地方平台机构、地方国企玩起了新的游戏，联手解决融资问题，变成了盘活资产的非税收入，也增加了新的债务风险。

站在货币当局，捍卫央行独立性是必然选择。

央行除了要管住通胀，还有要管住房地产市场的资产泡沫，中国民众对“放水”的历史记忆很不美好，对高房价的民怨也高，货币乘数那么高，再来个超常规操作，通胀控不住。这是中国和欧美日不可忽视的差异。

再者，中国还有利率空间，不是走到山穷水尽的零利率负利率阶段，没必要大动干戈透支弹药。

而且，央行系的专家们认为财政收支萎缩是短期现象，之后会好转。

这些都是中国目前复杂的经济现象，周小川先生有一点也说得实际，无论是财政政策还是金融政策，都不可能百分之百有效，不可能百分之百的把资金完全用在刀刃上，这种过高的期望值是不现实的。

至于权力现象，就是一个铸币税的问题。

如果实行财政赤字货币化，那么铸币税就是转移到了财政部门。

这是货币投放主体的竞争，究竟是让财政来主导，还是货币来主导。

外汇管理局副局长陆磊还说出了一个事实：“经过多年探索，中国实际上已经完成了一个重要的创新性政策设计，即财政职能的金融化，而非财政赤字的货币化”。

我们最熟悉的土地财政，就是财政金融化的一个表现形式，政府可以拿土地获得银行抵押贷款，可以通过货币放水、房价上涨、带动地价上涨而获得更多的土地收入。

有研究指出，从广义的财政赤字来看，有很大一部分的银行贷款实际上承担了财政资金的智能，我们可以称之为准财政职能。比如铁道部的债务中很大一部分时银行贷款，四大行的改革成本也堆积在央行的资产负债表中，实际上就是相当于央行对财政提供了借款。

实际上，央行的资产负债表已经被提前开发过的。

04 中国的选择

我们可以看看一张图，就知道中国形势有多严峻。

过去十年，中国的金融地产是获益最大的部门，茅台也得益于大基建。

与此同时，美国的科技公司却得到了市场的强力支持，成为全球巨头。

这就是财富不同流向的最终结果，赤裸裸的实力对比。

所以，比起听专家们讨论财政赤字货币化，我更希望听到他们对特别国债用途的讨论。

究竟是要拿来发消费券，还是解救中小企业和困难群众，是希望通过支持民营部门实现以工代赈，还是继续投入大基建……

我们最需要关心的，就是钱流向哪里去的问题。

此前的救助政策都是零敲碎打，给全社会的整体获得感不强，也没有形成规模效应，所以社会对大会有期待的。

“一揽子”政策中，财政是重头戏，其中提高财政赤字率、增发地方专项债和抗疫特别国债就是三支箭。

前财政部长楼继伟在分析今年需要多大财政规模时，认为“真有可能接近有的专家提到的5万亿规模”。

这个5万亿元，是指在去年近5万亿元新增举债基础上再增加近5万亿元，也就是说今年政府新增举债总规模可能接近10万亿元。

在这个关键的选择节点上，在新一轮财富分配时期，中国资源的流向是否会发生巨大改变，取决于有多大的决心改革。

中国会做出什么选择，即将揭晓。

05 历史的必然

我们正在见证一个历史性、全球性的改变。

财政和货币的关系已经走到了必须重塑的阶段，放眼全球都一样，每一次全球大危机都会给国际财政金融体系带来一次巨变。

最近德国宪法法院就做出一项让人震惊的裁决，称欧洲央行的量化宽松部分违反德国宪法，而德国政府及联邦议院未善尽监督职责，侵犯了基本权利。

这迫使了默克尔作出决定，与马克龙共同倡议欧盟设5000亿欧元恢复基金，欧洲的财政整合，似乎看到了一点出路。

财政赤字货币化暂时不是新常态，但时代在呼唤财政扩张的回归。

抵抗通胀，会变得更为困难。

这一次全球央行和财政联手直接史无前例的大规模干预，短期是全力抵抗通缩。

但未来可能三五年后可能就要面对货币泛滥、通胀再起的问题了。

过去几十年，是货币主导的时代，没有恶性通胀，代价却是滋生金融资产泡沫，金融不稳定。

而且这些年的经济全球化，对通胀的生成机制也产生了一个改变，中国央行的官员们对这方面有研究，称之为“两部门现象”：

一边是一般性商品的通胀受到抑制。经济全球化之后加速了资源整合配置，低成本的优势给工业的产出供给提供保障。

另一边是资产价格的上升。因为全球市场对初级产品以及资产的需求上升，而这类产品的特点就是供给弹性有限，在需求增长和通胀预期上升的情况下，就很容易出现价格持续上涨，资产价格和金融市场的波动加大。

也就是说，金融市场、房地产市场吸收了超发的货币，资产价格一直涨，而CPI表现很稳，看起来并没有通胀问题。

如果下一轮经济周期是交给财政主导，财政对总需求的拉动会更加精准，实体投资上升，虽然财政政策也更容易实现公平分配，代价就是通胀上升。

同时，超发的货币依然还是需要金融市场吸收，资产价格怎么可能停下上涨的脚步。

一旦财政挂帅、货币支持，大通胀很难避免。

再加上如果大脱钩加速，全球化再定义，民粹浪潮不惜以牺牲生产效率为代价寻求国际供应链的重塑，那么通胀又会发生新一轮深刻改变。

那么即便是在有美元做支撑、让全世界为之买单的美国，通胀也不是高枕无忧。

而中国国内的出口企业，还要面临更加激烈的国际竞争。

从2018年到2019年，美国从中国的制造业进口下降了17％，总计下降了约900亿美元。同期，美国从亚洲其他低成本国家的制造业进口增加了310亿美元。同样，从墨西哥的制造业进口也增加了130亿美元。

宏观局势不再稳定，不确定性飙升，金融形势越来越复杂，也就更加考验投资者。

普通人如何应对，可以点击《打破阶层秩序！个人如何才能不被货币洪水冲走？》一文，此前我们对此也做了一番深入的专门研究。

全球现在就站在一个前所未有的财富再分配新时期。

这不仅是国与民之间的收入分配，还有国与国之间的财富争夺。

大变局已经降临。

end

本文经授权转载自智谷趋势（ID：zgtrend）微信公众号。《智谷趋势》：它为一个中产阶级的资本觉醒服务，帮助更多人获得财富。据悉，帝都深处的人也会在睡前打开这个号。高层会议、宏观经济、城市脉络、政策变动……这里有最真实的中国，有许多人难以察觉到的趋势信号。