美柚剑指创业板！

7月30日晚间，厦门美柚股份有限公司(以下简称“美柚”)在深交所创业板申请IPO。

据招股文件披露，美柚在2019年实现营业收入6.17亿元，净利润1.24亿元，上市拟募资约18.7亿元。

资料显示，美柚筹备上市已久，早在2012年，美柚在海外设立持股平台，尝试在美股上市。4年后，美柚拆除VIE架构，放弃美股上市转而回到国内资本市场。去年11月，美柚股份与华泰联合证券签订上市辅导协议，剑指科创板，但公司的科创属性却遭市场质疑。而这一次，美柚选择的上市地是创业板。

多番波折、几次改道，美柚急于登陆资本市场进行募资，但业务成色究竟几何，招股书透露了一些真实情况。

01
3年月活增长3%
美柚的流量烦恼和增长困扰

美柚是一家移动互联网行业的高新科技企业，创办于2013年，专注于为女性提供线上智能服务。成立前期，美柚曾叫西柚经期助手，直观地反映了它的主营业务。以女性经期管理、记录起家。美柚自成长初期就得到了市场的认可，这一点从其融资的步伐即可窥得。

2013年至今，美柚累计获得了8轮融资，背后资本方十余家，其中不乏险峰、经纬中国、SIG海纳亚洲等一线机构的身影。2014-2015年，更是每6个月就拿下一轮融资，吸金程度可见一斑。

 

不过，伴随着一级股权投资市场泡沫的出清，美柚的融资大法也陷入无力。最近一轮的融资是在2018年，投资方为好未来产业资本。回归到美柚的业务上，也经过了几次迭代。最初，美柚主营业务是经期助手，即记录经期的工具类应用。此后几年，美柚向社区进行延伸，逐步发展为今日的以电商为主体系。

事实上，工具类项目都有一个共同的烦恼，就是用户粘性较弱。以美柚为例，如果仅有经期记录的属性，那么用户每月的打开率也只有一次，且用过即走，流量难以留存。美柚创始人陈方毅深知这一道理，他在2016年就曾表示，美柚核心的方法论是：用工具实现垄断，以社区打造张力，最后再利用杠杆撬动商业化。招股书显示，美柚旗下的移动互联网软件包括美柚、柚宝宝、柚子街、羊毛省钱、返还网等，功能主要涵盖女性经期及孕期管理、资讯阅览、知识科普、社区交流、线上购物等。

但丰富的产品矩阵并不能给美柚直接带来真金白银，无论是社区交流、资讯阅览、知识科普，给美柚带来的只是流量的吸引和留存。截至2019年12月31日，根据友盟数据统计，美柚旗下所有产品累计用户超过2.5亿，虽然为2.5亿女性提供了服务，但美柚的烦恼不少，其主要APP合计月活跃用户超过3100万，日活跃用户刚刚超过 750万。

对比小红书去年6月6日发布的内部信称，小红书月活用户量已经突破8500万。美柚月活不足小红书的四成。

另一个备受市场争议的就是美柚月活的增长。2017年5月，艾瑞发布报告称美柚月活3000万，到了2020年7月，艾瑞数据称美柚月活超3000万。根据日前发布的招股书显示，美柚月活为“超3100万”，如果按照艾瑞2017年的数据计算，那么2017年至今，美柚的年月活增长仅为1%。增速几乎跌到“冰点”。

02
净利润倒退 现金流吃紧
美柚陷入资金流困境

流量烦恼之外，美柚财务状况同样堪忧。根据招股书显示，美柚在报告期内内有多项财务指标出现下滑。

 

2017-2019年，美柚股份实现营收分别为4.23亿元、5.16亿元、6.17亿元;实现归母净利润分别为1.12亿元、1.48亿元、1.24亿元。2018年、2019年，美柚营收同比增长率分别为21.88%、19.57%;归母净利润同比增长率分别为32.21%、-16.05%。这一数据表明，美柚业绩增长出现瓶颈，也印证了上文所述的月活增长放缓。

 

另一个值得注意的是，营收由4亿飙升至6亿，但净利润只有1亿上下，且连续三年变化不大。对此，美柚的解释是，“公司加大对羊毛省钱APP的推广，从而增加了返利导购类业务收入在总收入中的比例。返利导购类业务收入的平均毛利率低于商品推广业务及广告服务业务。另外，羊毛省钱APP在2019年为了开拓市场，向用户提供了较高的返现比例，进一步降低了业务毛利率。”这些表明了美柚为了开拓市场，牺牲了整体的毛利率。

另一个值得关注的数据是美柚的现金流。2017-2019年，其母公司经营活动产生的现金流量净额分别为1.3亿元、7201.54万元、2538.06万元，数额逐年下降。反馈到美柚的运营中，自从去年年底，职场社交软件脉脉上关于美柚裁员的消息层出不穷，似乎也从侧面印证了美柚现金流吃紧的现状。

而从盈利模式分析美柚，风险点仍然不少。美柚的盈利逻辑是，“以所运营的移动应用产品的用户群体为基础，依托技术研发及商务运营，为广告主及电商商家提供受众群体精准的广告及电商服务，形成稳定的盈利模式。”

简单理解就是美柚盈利点有两个部分，分别为广告服务和电商服务。

广告服务方面指通过其运营的美柚、柚宝宝等移动应用产品，向广告客户提供广告资源位，并基于广告点击数、展示天数、曝光数等结算方式取得广告服务收入。招股书显示，2019年，美柚广告服务业务占据主营业务收入60.13%，是收入最主要的来源。

 

电商服务是指通过其运营的美柚、柚子街、柚宝宝、羊毛省钱、返还网等移动应用产品，为电商商家推广商品，并于促成交易后取得佣金。这方面的营收上，美柚与淘宝、京东等知名电商均有自有联盟平台合作。报告期内，美柚通过电商自有联盟平台实现的电商收入占电商服务总收入的比例分别为97.67%、98.54%、99.24%。但这种依赖外部平台返利佣金、广告推广费的盈利模式，凸显出美柚收益比较被动。

更值得一提的是，报告期内来自阿里巴巴旗下推广联盟阿里妈妈的佣金收入占公司电商服务业务收入的比例分别为 95.41%、95.29%、89.08%。过度依赖阿里系，使得阿里对美柚有较大的话语权，一旦阿里减少合作或者降低佣金预算，美柚的收入将迅速缩水。

整体而言，美柚的营收情况依赖于代理商和联盟平台合作，对外部平台的依赖极强。美柚将营收都押宝在外部平台身上是一件有极大隐患的事情，一旦代理商和联盟平台因为市场大环境变化或者利益导向发生变化，势必会对公司的业绩带来冲击。

03
内有隐忧，外有强敌
“她经济”真的“钱”途无忧吗？

对于当前的美柚，除了内部增长陷入困境，外部还有强敌环伺。作为掌舵者，美柚创始人陈方毅切入经期管理这个细分领域时，赛道内就已经有不少竞争者，比如早在2012年就成立的大姨妈（此前名为大姨吗），当时大姨妈通过先发优势，占据了一定的市场份额。在陈方毅抉择方向时，他的早期投资人险峰长青管理合伙人李黎曾劝他再换一个方向切入女性消费市场，毕竟这个垂直领域具备有实力的竞争对手。

陈方毅不为所动，“你一听，就知道，这些名字是没有品牌的”，“就好像你要做一个手电筒软件，你把这个软件名字命名叫手电筒一样。”

这种硝烟味持续在两家竞品此后几年的发展过程中。经过了抢注LOGO、数据造假和公关战等一系列公开叫板后，在2016年偃旗息鼓。此后，美柚加速转型电商，而大姨妈则将方向定位为“大数据+大健康”。

两家叫板为何在2016年停止？一个关键因素是，工具类APP难以盈利，与其对外口水战不如各扫门前雪。大姨妈的创始人柴可曾透露，2016年时，大姨妈app现金流出现困难，当时资本市场也不好，企业也还没有体现出盈利能力。对于同一赛道内的美柚，显然也有这样的问题。

不能否认，近年来，伴随着女性消费力逐年的上升，“她经济”成为资本密集的大热领域，像美柚和大姨妈这样的APP产品更是资本追逐的热门。但另一方面，诸如美柚、大姨妈这类从互联网女性健康管理切入市场的企业一个共通的问题是，在广阔的前景中，选择了一个天花板相对低、极容易触碰到营收瓶颈，且竞争极为激烈的跑道。

 

Frost & Sullivan的统计数据显示，从2013年至2019年，中国互联网女性健康管理的市场规模从5.1亿元增长至190.2亿元，年复合增长率为 82.8%。到2024年市场规模将达到466.5亿元。

巨大的市场前景，刺激了更多玩家入局。美柚在细分领域或许具备竞争优势，但过于细分的经期管理领域天花板不高，美柚的发展空间也越来越小。比如蘑菇街就是一个典型的案例，因用户群体过于单一，产品种类有限，蘑菇街难以跨越营收天花板，也迟迟未找到新的路径和方向。虽然蘑菇街在纳斯达克上市，但上市当天遭遇破发。截至8月8日，蘑菇街的市值仅为2.65亿美元。

陈方毅显然预见到了这一趋势，目前美柚正在竭力打造“工具-电商服务-数字营销-社区”的业务闭环，但受制于赛道垄断的制约，很难突破诸如小红书等其他竞品的围追堵截，业务也没有激起太大的水花。

中国互联网大规模用户增长的时代已经结束，正逐渐进入存量市场阶段。基于存量用户的精细化运营将成为美柚这类互联网广告服务公司增加营收的主要方式，精准营销的必要性更为凸显。

穿透美柚的招股书，其盈利点为广告收入，但一个不可忽视的问题是，广告主的投放取决于平台的流量。整体而言，美柚产品矩阵虽然丰富，但因不能吸引更多的流量，也不能带来更高的月活。

如今美柚作为工具应用的经期管理业务发展最好，稳坐行业第一的位置；但接连上市失败，使得公司不论在广告还是电商领域，都有点操之过急，加上始终没有明显的竞争优势，商业化前景难料。即便最终顺利上市，依旧会面临不小的考验。

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